惠誉：确认华鲁集团“A-”长期本外币发行人评级，展望上调至稳定

久期财经讯，7月1日，惠誉评级将中资企业华鲁控股集团有限公司(Hualu Holdings Co., Ltd.，简称“华鲁集团”)长期外币和本币发行人违约评级的展望从负面上调至稳定，并确认其评级为“A-”。

惠誉同时确认华鲁集团2026年10月到期的3亿美元高级无抵押票据的评级为“A-”。该票据由华鲁集团全资子公司Hualu International Finance (BVI) Limited发行，且由华鲁集团提供无条件及不可撤销的担保。

惠誉对华鲁集团财务状况的评估因母公司杠杆率下降而有所改善，华鲁集团的独立信用评级(SCP)从“bb+”上调至“bbb”，从而推动了评级展望的调整。股息收入的增长和债务水平的稳定为这一改善提供了支持。

惠誉基于其2024年1月12日发布的新版《政府相关企业评级标准》和《公共政策营收支持企业评级标准》确认华鲁集团的评级。该评级反映了惠誉对华鲁集团在需要时将获得山东省政府特别支持的预期。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“很有可能”

惠誉认为，山东省政府在必要时“很有可能”为华鲁集团提供特别支持。按照惠誉的《政府相关企业评级标准》，华鲁集团的政府支持得分为30分(满分60分)。该得分是基于惠誉对政府支持责任与支持动机因素的评估结果。

支持责任

政府决策及监管力度“强”

华鲁集团最终由山东省政府全资拥有，该公司的最高决策机构为董事会，所有董事会成员均由山东省政府任命和考核。华鲁集团的年度预算、投资及收并购等重要企业活动须经山东省政府批准。

华鲁集团是一家重要的国有资产管理平台，拥有并管理着一批优质工业企业，其中大部分为上市公司。与其他一些 GRE 相比，华鲁集团受到的政府控制较少，因此其运营具有一定的独立性和透明度，这也是对其进行较高评估的一个制约因素。

支持先例“强”

华鲁集团获得山东省政府以股权转让和财政补贴形式提供的支持。自华鲁集团成立以来，政府已为其提供了所有资本金，并向其注入了包括三家上市企业在内的优质国有资产。优质资产带来的利润足以让华鲁集团维持其财务状况。惠誉预期，山东省政府将继续为华鲁集团提供支持以助力该公司履行其国有资本管理与投资的公共职责。

支持动机

维持政府政策职能“强”

华鲁集团代表省政府控股重点工业企业。其最大的子公司山东华鲁恒升化工股份有限公司(Shandong Hualu-Hengsheng Chemical Co., Ltd.)是中国五大化肥和尿素生产商之一。其医药子公司管理着国家和省级药品储备，包括一家领先的解热镇痛药生产商。子公司的强劲表现不断提高了华鲁集团的净利润和对地方政府的分红。如果华鲁集团违约，可能影响政府对重要国有资产的控制，减少分红收入，对长期的产业发展造成影响。

华鲁集团同时是山东省省委、省政府的驻港办事处。作为山东驻港企业的代表，该公司经常参加中央政府的活动。2023 年，这一职能延伸至澳门。

蔓延风险“很强”

鉴于华鲁集团的职能作用、与银行和资本市场的关系及其对山东省的重要价值，惠誉将华鲁集团视为一家具有系统重要性的政府相关企业。该公司是一家功能性 GRE，在境内外资本市场公开发行了债券。若华鲁集团因省政府未能向华鲁集团提供支持而违约，这可能限制地方政府和其他国有相关企业的借款能力。

独立信用状况

鉴于华鲁集团作为一家战略性投资控股公司的作用，且其绝大多数投资为商业化运营的上市公司，根据惠誉的《公共政策营收支持企业评级标准》，惠誉基于该公司母公司层面的财务报告(而非集团并表报告)进行评估。

根据“中等”的风险状况和“a”的财务状况，华鲁集团的独立信用状况被评定为“bbb”。

“a”的财务状况是以“a”的杠杆比率为主要指标，并结合以偿债能力和可用流动性资源为重点的次要指标的分析结果。华鲁集团杠杆比率的持续改善引发其独立信用状况的上调。

风险状况：“中等”

惠誉评定集团的风险状况为“中等”，主要基于其“中等”的收入风险、“中等”的支出风险和“中等”的负债和流动性风险。

收入风险：“中等”

根据“中等”的需求特征和定价特征，收入风险被评定为“中等”。华鲁集团拥有优质的投资组合，能够产生强劲的现金流以支持其投资和运营。华鲁集团投资的上市公司拥有良好的业绩记录和较高的信息透明度。华鲁集团的投资涵盖化工、制药和环保等领域，重点关注化工板块。由于市场领域的多样化程度有限，限制了对收入风险的较高评估。

支出风险：“中等”

惠誉基于华鲁集团“中等”的运营成本、供应风险和投资规划评估其支出风险。华鲁集团拥有经验丰富的管理团队和政府网络，可承担其作为省政府国有资产投资运营平台的政策性角色。华鲁集团的投资计划旨在与政府经济发展目标的大目标保持一致。

华鲁集团从投资组合公司获得持续的股息收入。由于与政府的紧密联系，以及其业务对地区经济稳定和增长的战略意义和重要性，华鲁集团在融资方面也有着良好的记录。

负债和流动性风险：“中等”

惠誉基于华鲁集团“中等”的债务和流动性特征评估其负债和流动性风险。该评估反映了华鲁集团在中国不断发展的金融市场中运营。华鲁集团在境内外资本市场拥有的良好准入。此外，该公司还与不同的金融机构建立了稳固的合作关系，从而保持了充足的信贷额度，足以满足公司的流动性需求。

财务状况“a”

在股息收入稳步增长和债务水平稳定的推动下，母公司的杠杆率在过去两年大幅下降。受益于子公司强劲的经营业绩和市场地位，惠誉预计股息收入将继续稳步增长。

此外，由于母公司在中期内没有重大的资本支出计划，惠誉预计债务水平将保持稳定。上述因素支持了华鲁集团一级指标的结构性改善，惠誉预计在2024-2028年的预测期内，调整后净债务/EBITDA比率将保持在6倍以下。二级指标显示偿债覆盖率为“b”，总利息覆盖率为 “aa”，流动性覆盖率为“aaa”。

评级推导摘要

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》对华鲁集团进行评级，反映了惠誉对政府决策及监管力度、支持先例和支持动机的评估。山东省政府在必要时很有可能为华鲁集团提供特别支持。政府在华鲁集团需要时向其提供特别支持的意愿强。本次评级还考虑到惠誉依据其《公共政策营收支持企业评级标准》得出的“bbb”独立信用状况。

债务评级

华鲁集团2026年10月到期的3亿美元高级无抵押票据的评级与长期外币 IDR持平，因该票据由华鲁集团提供无条件及不可撤销的担保。

对华鲁集团IDR的任何评级行动都将导致对债券评级的类似行动。

发行人简介

华鲁集团代表山东省政府持有并管理国有资产，并对战略性产业进行投资。华鲁集团作为香港中国企业协会山东分会会长单位，负责服务、管理和协调山东省各驻港企业。

关键评级假设

惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2019至2023年历史数据，2024至2028年的情景假设包括：

- 母公司层面的股息收入和EBITDA从2025年到2028年稳步上升，而2024年的股息收入由于2023年的高基数而下降;

- 预测期内净资本支出保持低水平;

- 2024至2028年债务增加，以弥补现金缺口。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 华鲁集团的独立信用状况结构性恶化，杠杆率上升至接近 8 倍。

- 惠誉对政府提供支持责任的看法恶化，包括政府决策或监督的削弱，或支持先例削弱。

- 惠誉对政府提供支持意愿的看法恶化，包括维持政府政策职能或蔓延风险的削弱。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉对政府提供支持责任的看法改善，包括政府决策或监督的增强，或支持先例增强。

- 惠誉对政府提供支持意愿的看法改善，包括维持政府政策职能或蔓延风险的增强。

- 华鲁集团的独立信用状况显著提升，杠杆率降至接近4倍