国海证券：楼市新政，怎么看？

我们认为，本轮楼市新政从落地到生效，有两个“痛点”需要解决。

对于取消房贷利率下限、下调住房贷款首付比例、下调公积金贷款利率，这类促进市场主体释放购房需求的政策，“房价的下跌预期”是需要解决的痛点。在房价下跌的背景下，单纯通过降低房贷利率的方式减轻购房成本，可能不足以对冲房价下跌给购房者带来的影响。这也就使得2022年以来，尽管央行开展了多轮房贷利率下调，但地产销售对于房贷降息的反映钝化。

对于设立保障性住房再贷款，推动行政主体参与消化楼市库存的政策措施来说，经营保障性住房、公租房所带来的长期租金收益，是否能覆盖资金成本，是需要解决的痛点。截至2024年4月，40个样本城市中仅有7个城市“租售比”超过3%。考虑到地方国有企业运营公租房还有额外的运营成本，目前满足租金收益覆盖“不超过3%”的贷款成本以及运营成本的公租房项目，范围或许并不大。关注后续相关资金成本是否可以进一步下调，以扩大地方国有企业参与消化楼市库存力度。

对于债市而言，我们认为近期可以重点关注二手房挂牌价的变化。若受楼市新政消息刺激，二手房挂牌价环比增速重新回升至0以上，或对近期地产销售形成支撑，债市做多机会则仍需等待。

若二手房挂牌价对楼市新政反映钝化，环比增速继续位于0以下，或意味着本轮地产回暖持续时间较短。后续央行或仍需要通过“LPR降息”等操作，进一步支持楼市。若此种降息情况出现，在“比价效应”推动下，商业银行配置盘或降低对于中长债的配置点位，可能推动中长债利率进一步向下突破。

5月17日，在国新办政策例行吹风会上，央行宣布推出四项房地产相关政策措施（以下简称“楼市新政”），引发市场关注。四项政策分别是：

（1）设立3000亿元保障性住房再贷款；

（2）降低全国层面个人住房贷款最低首付比例。首套房最低首付比例从不低于20%调整为不低于15%，二套房最低首付比例从不低于30%调整为不低于25%。

（3）取消全国层面个人住房贷款利率政策下限。

（4）下调各期限品种住房公积金贷款利率0.25个百分点。

我们认为，央行推出的四项楼市新政，可以归纳总结为两个方面：

一是包括取消房贷利率下限、下调住房贷款首付比例、下调公积金贷款利率在内，三项政策的目的均是降低购房门槛及成本，促进市场主体释放购房需求，改善房地产预期。

二是设立保障性住房再贷款，目的是推动行政主体（地方政府、地方国企）参与消化楼市库存。

楼市新政落地后效果会如何，实施过程中可能存在哪些“痛点”？投资者可以从哪些指标，观测楼市新政的实施效果？新政落地后，债市会如何反映？对此本文将进行分析。

1、楼市新政，两个“痛点”

我们认为，本轮楼市新政从落地到生效，有两个“痛点”需要解决。

对于取消房贷利率下限、下调住房贷款首付比例、下调公积金贷款利率，这类促进市场主体释放购房需求的政策，“房价的下跌预期”是需要解决的痛点。

从全国二手房挂牌价数据来看，2021年四季度开始我国房价进入下跌通道，并且在2024年，房价下跌速率还有所加快（图1）。

在房价下跌的背景下，单纯通过降低房贷利率的方式减轻购房成本，可能不足以对冲房价下跌给购房者带来的影响。这也就使得2022年以来，尽管央行开展了多轮房贷利率下调，但地产销售对于房贷降息的反映钝化，商品房销售面积同比增速至今尚未回正（图2）。

我们认为，本轮取消房贷利率下限、下调首付比例、下调公积金贷款利率的政策“组合拳”，是否能明显扭转市场对于房价的预期，还需要进一步观察。

对于设立保障性住房再贷款，推动行政主体参与消化楼市库存的政策措施来说，经营保障性住房、公租房所带来的长期租金收益，是否能覆盖资金成本，是需要解决的痛点。

2023年1月，央行也曾设立过类似的货币工具——“租赁住房贷款支持计划”。额度为1000亿元，利率为1.75%。支持金融机构向重庆、济南、郑州、长春、成都、福州、青岛、天津8个试点城市发放租赁住房购房贷款，贷款利率原则上不超过3%。根据央行通报，本次“租赁住房贷款支持计划”也纳入“保障性住房再贷款政策”集中管理。

而根据《华夏时报》的统计，截至2024年1月，“租赁住房贷款支持计划”已经发放试点贷款40.86亿元，相较于1000亿元的总规划额度，实际发放额度并不多。

我们认为，“租赁住房贷款支持计划”相关贷款发放较慢，可能是因为全国范围内房地产市场“租售比”仍然偏低。根据中国城市二手房指数网的统计，截至2024年4月，40个样本城市中仅有7个城市“租售比”超过3%。考虑到地方国有企业运营公租房还有额外的运营成本，目前满足租金收益覆盖“不超过3%”的贷款成本以及运营成本的公租房项目，范围或许并不大。关注后续相关资金成本是否可以进一步下调，以扩大地方国有企业参与消化楼市库存力度。

因此我们认为，无论是促进市场主体释放购房需求，还是推动行政主体参与消化楼市库存，相关政策落地后的实际效果，仍需要进一步关注。

那么，投资者可以跟踪的指标有哪些呢？

2、楼市新政，如何影响债市？

我们认为，可以关注3个与房地产相关的可跟踪高频数据：

（1）30大中城市商品房成交面积高频数据，展示楼市销售形势。

（2）城市二手房挂牌价数据，反映市场对于房价的预期。

（3）票据转贴利率数据，反映包含涉房贷款在内的信贷投放形势。

对于债市投资者而言，哪一个数据最有领先性呢？

复盘2023年初地产行情阶段性回暖、再走弱的过程，我们发现二手房挂牌价对于债市行情最有领先性。在2023年3月5日当周全国二手房挂牌价环比增速转负时，债市利率同步走进下行通道。其次是30城数据和票据利率，4月初开始30城商品房成交面积数据表现弱于季节性，同时票据转贴利率总体下行，反映信贷投放转弱（图5）。

因此我们认为，近期可以先重点关注二手房挂牌价的变化。

若受楼市新政消息刺激，二手房挂牌价环比增速重新回升至0以上，或对近期地产销售形成支撑，债市做多机会则仍需等待。

若二手房挂牌价对楼市新政反映钝化，环比增速继续位于0以下，或意味着本轮地产回暖持续时间较短。后续或仍需要央行通过“LPR降息”等操作，进一步支持楼市。

我们认为，若此种降息情况出现，在“比价效应”推动下，商业银行配置盘或降低对于中长债的配置点位，可能推动中长债利率进一步向下突破（图6），投资者需要予以关注。

风险提示：货币政策不及预期，政府债务发行超预期，信贷超预期，房地产政策超预期，流动性波动超预期，经济数据超预期。

发布机构：国海证券股份有限公司

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本文源自券商研报精选