广哈通信：重组效果待考，标的估值似乎虚高，研发实力亦存疑

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日前，广哈通信（300711.SZ）发布关于重大资产重组进展的公告。公司拟通过支付现金的方式购买平云资本、子衿投资、垂天投资合计持有的广东暨通信息发展有限公司（下称“暨通信息”）60%股权，交易价格5883万元。目前公司已组织中介机构对暨通信息2023年财务数据进行更新。

由于暨通信息2022年营收2.7亿元，超过5000万元，且占同期公司营收的比重超过50%，故本次交易构成重大资产重组。同时，公司控股股东无线电集团间接持有平云资本的100%股权，本次交易还构成关联交易。

钛媒体APP注意到，本次重组后公司总负债将增长近一倍，远高于总资产增幅，而且标的最新一期的营业利润为负值。不禁让人疑惑，暨通信息真的能成为公司业绩新的增长点？在使用相同评估法，且标的所有者权益值变化不大的背景下，近三年时间其估值却上涨近50%。另外，暨通信息还存在重营销而轻研发现象，其研发实力存疑。

重组效果待考

广哈通信主要从事数字与多媒体指挥调度系统及相关产品的研发、生产、销售与服务，其产品广泛应用于国防和电力领域。近年来，受益于国防信息化建设与电力调度通信项目建设稳步开展，公司经营业绩呈现增长趋势。财务数据显示，2019—2023年，公司营收从2.67亿元增长至4.5亿元；净利润从1703.34万元增长至6121万元。

为进一步拓宽业务范围，公司于2023年10月推出重大资产重组。据了解，本次交易完成后，公司将切入智慧城市领域。不过，从暨通信息最新财务数据（2023年1-5月）来看，此次重大资产重组对公司来说或是喜忧参半。

一方面，公司总资产将比交易前增加2.42亿元，增幅26.69%，但总负债也将从2.61亿元增加到4.99亿元，增幅高达91.1%。2021年末、2022年末以及2023年5月末，暨通信息资产负债率分别为79.53%、75.21%、74.96%，虽呈下降态势但仍处于较高水平。

另一方面，虽然并表暨通信息能使公司2023年1-5月的营收增加1.1亿元，增幅132.82%，但公司同期归母净利润仅增加25.67万元，变动11.33%。

更为关键的是，暨通信息是否能成为公司业绩新的增长点仍存疑。

首先，暨通信息营收具备一定规模，但对前五名大客户依赖度较高。2021年至2023年1-5月，暨通信息营收分别为2.38亿元、2.7亿元、1.1亿元。同时，暨通信息向前五大客户的销售占比却分别为47.29%、50.17%和83.06%。

进一步研究发现，暨通信息前五大客户有其关联方。例如，2022年暨通信息前五大客户中，广电运通、海格怡创、广州广电研究院等公司均是暨通信息的间接控股股东无线电集团所控制的企业。其中，2022年暨通信息与关联方发生额超5000万元，占当年实现营收的比重约为20%。
其次，暨通信息的盈利能力也暗藏隐忧。2021年至2023年1-5月，暨通信息毛利率分别为19.76%、18.60%、16.03%，呈现下滑趋势。另外，2022年暨通信息的净利润为1039.13万元，而2023年1-5月，净利润仅为50.03万元，且营业利润和利润总额均为负值。

最后，暨通信息应收账款和存货双高。财务数据显示，2021年至2023年1-5月，暨通信息应收账款分别为5043.42万元、8091.94万元和8727.1万元，占总资产的比例为19.16%、31.21%和36.56%。同期，暨通信息存货分别为9903.99万元、9068.38万元和6964.89万元，占各期末资产总额的比例分别为37.62%、34.97%、29.18%。

大幅增加的估值

暨通信息成立于2002年，为广州市属国企无线电集团下属成员，是一家以从事软件和信息技术服务业为主的企业。评估机构采用收益法评估，暨通信息100%股权估值为9805万元，较其在评估基准日的所有者权益账面价值5977.26万元，增值3827.74万元，增值率为64.04%。
同时，交易对方对暨通信息亦做出三年业绩承诺，2023—2025年暨通信息需要实现扣非净利润分别不低于965万元、1150万元、1261万元。反观2021年、2022年、2023年1-5月，暨通信息扣非净利润却分别为793.56万元、866.60万元、21.8万元。

可见，若暨通信息想要完成2023年的业绩考核，剩下的7个月时间将要完成940多万元的扣非净利润，如此目标真能实现？

另外，暨通信息的估值似乎也有点高。

2020年9月8日，平云资本、子衿投资、垂天投资作为买方与广州信息技术研究所签署相关协议，约定以6808.81万元的价格各自受让暨通信息40%、30%、30%股权。据了解，这次交易方最终选取收益法的评估结果，暨通信息100%股权的评估价值为6808.81万元，较基准日暨通信息所有者权益账面值5752.8万元，增值1056.01万元，增值率为18.36%。

通过对比上述两次交易，钛媒体APP发现，在使用相同评估法，且标的所有者权益值变化不大的背景下，为何近三年时间其估值上涨近50%？

更重要的是，暨通信息净利润和毛利率均有下滑迹象。相关数据显示，2021—2023年1-5月，暨通信息的净利润分别为849.61万元、1039.13万元、50.03万元；同期，毛利率也从19.76%降至16.03%。

由此来看，本次交易中对暨通信息给出的估值又是否合理？

重营销而轻研发，标的定位存疑

公告显示，暨通信息是一家坚持创新发展的国有控股高新技术企业，致力于推进物联网、云计算、大数据、人工智能等新一代信息技术在智慧空间信息化的产业化应用。

据相关规定，创业板上市公司实施重大资产重组，拟购买资产所属行业应当符合创业板定位，或者与上市公司处于同行业或者上下游。对此，公司则在公告中表示，暨通信息虽然不属于其同行业或上下游，但是符合创业板定位。

那么暨通信息真的符合创业板定位？《创业板企业发行上市申报及推荐暂行规定（2022年修订）》中对成长型创新创业企业定位如下图所示，而公告中主要是暨通信息2021年、2022年、2023年1-5月的数据。可见，关于暨通信息是否符合相关规定还需要公司披露更多信息。
实际上，抛开上述不说，暨通信息还存在重营销而轻研发的现象。数据显示，2021年、2022年、2023年1—5月，暨通信息研发费用分别为968.12万元、1124.95万元、467.41万元，占营业收入的比重分别为4.06%、4.17%、4.26%。同期，暨通信息销售费用分别为1711.98万元、1578.39万元、543.83万元，占营业收入的比重分别为7.19%、5.85%、4.95%。就未来而言，暨通信息对销售费用的投入可能仍要高研发投入。据公告中预测显示，2023年6-12月至2028年，暨通信息营销费用将分别为1083.11万元、1708.19万元、1806.90万元、1905.51万元、2000.08万元、2100.91万元。同期，暨通信息研发费用将分别为679.66万元、1235.50万元、1315.76万元、1380.98万元、1449.46万元、1521.36万元。

这不得不让人疑惑，暨通信息有国企背景，其客户又主要为政府机关、国有企业、事业单位及部分行业民营企业，为何每年还需要支出如此大的销售费用？

另外，2023年6-12月暨通信息所预测的研发费用和销售费用分别为679.66万元、1083.1万元，其中人员支出分别为365.72万元、702.33万元。若按照截至2023年5月末数据计算，暨通信息58名销售人员和60名研发人员，两者平均薪酬分别为12.1万元、6万元。可见，销售人员薪酬明显两倍于研发人员薪酬，那么暨通信息所谓的高新技术企业含量又几何？

值得一提的是，暨通信息当下拥有专利9项，其中发明专利4项，实用新型专利5项。从获得专利授权时间来看，绝大部分是来源于2020年之前，2021年—2023年这三年间仅获得2件。
与此同时，暨通信息近年来申请的专利也是屈指可数。据天眼查显示，公司在2020年—2023年专利申请件数分别为2件实用新型专利、1件发明专利、0件。（本文首发钛媒体App，作者｜翟智超）