森马服饰(002563)：休闲服饰与儿童服饰龙头企业

本期投研君给大家分享一个纺织服饰行业的上市公司。森马服饰创建于2002年，是一家以虚拟经营为特色，以休闲服饰、儿童服饰为主导产品的企业集团，旗下拥有以森马品牌为代表的成人休闲服饰和以巴拉巴拉品牌为代表的儿童服饰两大品牌集群。经过多年的努力，森马品牌已位居本土休闲装品牌龙头地位，所处的休闲服饰行业适用的着装场景丰富，在服饰市场中占据半壁江山;巴拉巴拉品牌占据童装市场绝对优势，连续多年国内市场份额第一，所处的童装行业处于景气发展阶段，是服装行业中增长最快的赛道之一。

毛利率报44%创年度新高

在遍历财务报表后，投研君发现公司归母净利润的顶峰在2018年，该年归母净利润、扣非净利润、营收分别报16.9亿元、13.3亿元、157.2亿元，扣非净利润的顶峰则在2019年，该年归母净利润、扣非净利润、营收分别报15.5亿元、14.8亿元、193.4亿元。2020年及2022年公司受到新冠的影响较大，归母净利润分别为8.1亿元、6.4亿元均创2013年以来的低点，期间2021年销售相对顺利，归母净利润一度回升至14.9亿元，距离历史最高水平仅相差约13%。

4月2日公司发布了2023年报，业绩较2022年明显改善，归母净利润同比增长76%至11.2亿元，扣非净利润同比增长105%至10.2亿元，营收同比增长2.5%至136.6亿元，毛利率报44%，创下历史新高。值得一提的是公司货币资金在2020年报约50亿元回升至2013年的峰值附近，2021年基本持平，随后两年分别提升至63.7亿元、81亿元，最新一期资产负债率为36%，可见抗风险能力较强，财务状况较稳健，有利于品牌战略的施行。

阅读经营分析有助于加深对公司的了解，投研君在其中“圈出”一些值得关注的细节。在行业方面，近年本土品牌充分挖掘中国传统文化，从品牌建设、零售运营、供应链能力和数字化建设等各个方面不断夯实内功，缩小与国际品牌的差距;另一方面随着综合国力的提升，消费者民族自信、文化自信逐步增强，进一步推升Z世代年青人对本土品牌的偏好，影响着这一代人对本土品牌消费观念的转变，推动中国本土品牌的觉醒与崛起。2023年消费环境持续优化，纺织服装行业逐步复苏。从长期来看，我国消费规模扩大、消费结构升级、消费模式创新的趋势不会改变。我国是全球第二大消费市场和第一大网络零售市场，超大规模市场优势依然明显，加之城乡融合发展、城镇化进程推进、消费结构持续升级，这些都为消费增长提供了广阔空间。

在核心竞争力方面，公司提到其具有成功的多品牌运作平台及经验。公司以品牌经营为核心，以事业部制的形式独立运营森马休闲服饰和巴拉巴拉儿童服饰两大品牌，分别为两大细分市场的供需各方构建了具有差异化特征的业务平台，有效整合了两大细分行业产业链上下游的资源，实现了生产商与渠道商的高效整合，使得两大细分行业中的设计、生产和渠道拥有者都能够通过公司的业务平台迅速渗透至市场和目标消费者。

在经营上，公司坚持对品牌一致性的追求，持续在产品创新维度和消费者体验领域进行深度挖掘与优化。森马品牌在2023年实现品牌升级与焕新，以家庭为场景提供从森马成人服饰到森马儿童服饰等多种产品和服务的选择，突出“舒服、品质、生活”的品牌特质。品牌聚焦心智产品的开发与精细化营销策略，通过与消费者互动，传递产品功能价值，沉淀品牌资产;轻松羽绒、凉感 T恤、舒服裤、森柔牛仔、森柔棉等心智单品零售大幅提升。巴拉巴拉立足打造“更懂成长的产品”，与全球顶尖面料科技公司合作，建立品牌专属的BALA-FIT科技系统，全面涵盖防护科技、凉感速干、易打理易去污、蓄热保暖四大面料技术，满足孩子们多场景舒适穿搭体验;与全球顶尖设计师携手、与顶级跨界IP联名，追求差异化，打造年度心智产品。

另外，公司放大直播赛道的机会。公司2023年成立直播事业部，在渠道上构建以抖音为核心，涵盖淘宝直播、快手、视频号、小红书等多元化平台的直播矩阵。公司直播基地已投入使用，聚焦直播赛道，专注整合品牌、达人、优质供应链、平台等多方优势资源，打通直播全链路，构建一体化的直播运营平台。

公司还注重全域深度融合、数字化赋能提效。2023年公司深化“全域数字化零售门店”部署，围绕“以消费者为核心”，以“链接全域流量”、“数字化驱动经营”为两大抓手，从模式、技术、管理三个维度出发，打通线上线下业务界限，推进数字化转型，经营效率大幅提升。目前，数字化门店已覆盖公司多个品牌，超过4000家门店实现了直播业务、微信生态业务、本地生活业务、O2O业务和内容种草导流的多模块的广泛应用和差异化运营，带动实体门店销售的增长。

在数字化建设发展方面，公司以打造“一套系统、一套标准、统一规划”为目标，不断推动在“一个森马”下的全域系统一致性，完成SAP系统、营运系统及数据平台的融合再造;创新单店加盟业务模式、运用AI模型适配相关业务场景、全域货通等应用和智能拉补升级，去除不增值环节，实现效率效能的最大化。同时，以价值链为导向，推动智能化的供应链生产排单和产销协同的柔供决策平台，满足了产销端对于订单智能分配、产能执行追踪、材料库存在线与消耗优化、绿通规则在线等需求。

森马服饰评级纵览(近5次)

数据来源：南财投研通

两名优秀分析师的列举

2016年以来公司按年分别得到71、75、108、111、107、111、101、94次分析师关注，公司不但是分析师眼中的“香饽饽”，而且关注热度在2020年至2022年业绩波动期并未明显下滑，今年截至目前共收获15次关注。

去年公司发布三季报后，当时在南财投研通分析师评价(纺织服饰行业)财务类排行榜位列冠军的东方证券施红梅在11月1日谈到：毛利率大幅增长是超预期的核心原因;存货和应收账款指标持续改善。此次优异业绩的背后，体现出公司强化全域运营、降本提效、深化产品经理制变革、聚焦心智品类增长等努力取得初步成效。展望未来，随着渠道库存的逐步出清，加盟商预计将逐步增加提货量，利润弹性可期，预计2023年净利润为12.2亿元，对应目前价格估值仅为13倍左右。再考虑到公司历史上长期较高的分红比率进一步强化了公司投资价值。预测2023年-2025年归母净利润分别为12.24亿元、15.06亿元、17.29亿元，参考可比公司，维持2023 年17倍PE 估值，对应目标价为7.72元，上调至“买入”评级。

另外，当时在分析师评价(纺织服饰行业)财务类排行榜位列第7名的中银证券郝帅在11月3日点评道：休闲业务恢复+童装稳增长，Q3收入整体表现稳健;盈利水平提升，存货周转加快，公司运营质量提升;看好公司业绩改善，双业务龙头地位持续提升。预计2023年至2025年归母净利润为10.22亿元/12.47亿元/14.68亿元;市盈率分别为16/14/12倍，维持增持评级。

由此可见公司2023年实际披露的归母净利润刚好处在两名优秀分析师的预测之间。当前，施红梅在纺织服饰行业的财务类排行榜位居亚军，保持数一数二的水平，她在4月3日点评了公司的年报：分渠道来看，线上渠道拖累整体增速，直营和加盟渠道实现恢复性增长;毛利率稳步提升，减值拖累全年业绩;存货同比改善，现金流表现优异。预计公司2024年-2026年归母净利润分别为13.09亿元、15.33亿元和17.36亿元，参考可比公司，给予2024年14倍PE估值，对应目标价6.86元，维持“买入”评级。郝帅在纺织服饰行业的财务类排行榜的排名则跃升至冠军的位置，但近期暂未发布对公司的点评，投研君将继续对其保持跟踪。

受益于公司深耕休闲服饰、儿童服饰两大细分领域，以消费者为中心，为消费者提供更好的产品和服务，并在加大力度把握亚洲市场发展机遇的同时，积极探索开拓非洲市场，在行业逐步复苏的背景下业绩有望恢复良好的成长性，稳健的投资者或可逢低关注。

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