深度｜万科开始“闯难关”

图片来源：万科2023年度业绩推介会

万科盈利能力再次面临挑战。

据万科3月28日晚间发布的2023年度财报，其营收同比减少7.56%至4657.39亿元，归属于上市公司股东的净利润同比下滑46.39%至121.63亿元，这也是万科管理层为2021年净利润腰斩致歉后，万科再次出现年度净利润下滑。

针对净利润下降，万科方面表示，主要原因是开发业务结算规模和结算毛利率下降，部分开发项目计提了减值。

经营服务业务则实现增长，全口径收入同比增加8.9%至558.1亿元，经营性业务税前毛利率提升5.2个百分点。

同时，据万科2023年度报告，当年度将不派发股息，这也是万科上市以来首次不分红。

万科董事会秘书在3月29日的业绩推介会上对此作出回应："万科一直以来非常注重现金分红来回馈股东，连续31年分红1030亿元，历史平均分红率33.3%，也是万科历年股权融资的2.8倍，这也是我们一直引以为傲的。基于这个背景，董事会在考虑取消2023年分红的时候，真的是非常艰难。"

利润承压的同时，万科货币资金同比减少近三成，净负债率指标有所增长，市场对万科经营可持续性及债务问题有颇多疑问。对此，万科管理层在业绩会上一一解答。

"希望与金融机构互相成就"

去年底以来，万科卷入债务展期传闻，叠加前两个月全行业销售大幅下滑，对企业现金流入造成影响；包括标普、惠誉、穆迪在内的评级机构下调万科信用评级。

在3月29日的业绩会上，万科总裁祝九胜坦言，公司短期内确实碰到了挑战与压力，也在不断迭代经验，相信只要能力深，还是不会有太大的问题。

针对近日评级被下调，他表示，公司基本面没有根本性的大的变化，评级下调对公司确实有影响，但没有大的根本性的影响，目前来看影响有限。

一系列债务展期传闻之下，万科与金融机构的合作成为投资人关注的重点。

针对与银行的合作，祝九胜回应称，万科长期以来和银行建立了良好的战略合作关系，长期合作银行有26家，这些银行长期都很支持万科，跟万科一起共同发展、共同控制风险，在行业下行、销售下滑、回款减少的情况下，银行在风险防范方面是万科的同盟军。

"26家长期合作银行和银行家们对万科皱了眉头、提了忠告、给了宽容。"据祝九胜分享，合作银行对市场下行的感知是超乎预期的，对万科这样的企业如何有效地活下去、如何保持现金流平衡给了很多建议，万科也都虚心接受，一起商讨应对之策；"给了宽容"则是指，过去万科与银行的合作多为总对总的信用融资，现在监管要求项目抵押贷款，融资模式快速转换有一定难度，合作银行给了万科1—3年的转换期慢慢过渡。

祝九胜表示："银行的关切就三点，一是钱流向何处，二是资产在何处，三是经营性现金流够不够。万科还是能坦诚公开地回答这三方面关切，只要这三个问题回答得好，融资渠道、银行支持的态度是肯定的、力度是足够的。万科和银行的融资总体处于稳定、可持续的状态。"

财报显示，2023年万科与金融机构的合作仍然通畅，去年全年新获融资897亿元，其中境内新获融资766亿元，境内新获融资综合成本为3.61%，境外新获融资131亿元。

针对与险资的合作，祝九胜透露，万科与众多保险公司都有长期的合作，因为从2014年起，万科转型向经营服务型业务，在众多赛道进行了探索，形成了多品类的经营性资产，也因此万科成为了险资天然的资产交易对手。

房地产开发行业急速下行，双方的合作迎来挑战。不久前，市场传闻万科管理层正就非标债务展期问题与有关机构进行谈判。

据祝九胜介绍，万科与险资的合作更多是基于经营性业务的债权计划，通常期限都能长达10年甚至10年以上，会设置诸如"5+1+1+1"的期限，每到临近时间节点双方都会坐下来商量是否要行权，"特别感谢以国寿、平安、新华为代表的各大保险公司长期对万科的支持。"

祝九胜表示，险资长期有耐心的资金支持让万科在经营性业务的铺排上显得更从容、更有韧性，也让万科在转型路上的决心更大、心气更高，银行的支持则帮助万科有了更多的优质项目优质资产，底气更足。

"总体上公司会长期坚持多渠道融资策略，希望与金融机构能相向而行、互相成就。"祝九胜说道。

两年内削债千亿，资金从何而来？

从账面数字看，万科的安全性尚有保障，截至去年底，其在手货币资金998.1亿元，虽较上年同期减少27%，但尚可覆盖一年内到期有息负债（624.2亿元）。去年全年其实现经营性现金净流入39.1亿元，连续15年为正，不过，这一数字相较其他头部稳健企业并不算理想。

负债率指标方面，截至去年末，万科的净负债率为54.7%，较上年底提高11个百分点；扣除预售账款的资产负债率65.5%，较2022年底降低2.1个百分点。

祝九胜并未透露预售监管资金额度，其坦言，若剔除预售监管资金后，万科确实有压力，公司有相当比例的资金在预售监管资金账户。

"公司债务有不同的到期时间，万科会做不同的应对，同时公司融资状态仍然正常，有新的资金涌入渠道和方式，客观来说有压力，但能过关，这一关一定能闯过去。"祝九胜在业绩推介会上说道。

他进一步分享了万科目前碰到的具体的挑战，主要来自于三方面。

其一是开发业务收支不平衡，销售规模在不断下降，但工程方面持续高支出，这是一个矛盾。

其二是融资模式的转换，过往万科90%的融资都是无需抵押的信用贷，80%的融资由总部一个融资团队就能完成，但现在转向项目制，要落到每个项目，这对万科来说是一个挑战，且这并非行业共同面临的问题，过去只有万科和另一家开发商与各家银行采用总对总的合作方式。

具体而言，过往万科可以直接提取一大笔资金，现在转向项目贷，按工程进度提款，较为零碎，但过往的信用贷大量还款，使得总部自由现金流略显不足。

其三是经营性业务布局庞大，目前已投接近4000亿元，但整体的EBITDA尚未达到贷款利率，即经营性业务收益率不足以覆盖爬坡的利息。

上述部分挑战，万科也摸索到了对应的解决方案。

"第一个挑战和第三个挑战是‘跷跷板’，1000亿元极速销售规模下滑，可以靠50亿的经营性业务EBITDA、NOI和NPI平衡。"祝九胜表示。

融资模式转换方面，其表示，银行给了万科1-3年宽限期；房地产融资协调机制也给了万科支持，目前万科申报了白名单项目42个，涉及新增融资169.5亿元，能拿到更多的开发贷；经营性物业贷款也帮助万科平衡提款和还款矛盾，过去三个月，万科新增经营贷100亿元，虽然目前经营贷余额不高，但万科资源丰富、资产足够，经营贷余额会芝麻开花节节高为集团提供新的资金来源。

削债轻装上阵是绝大多数房企的主题，万科也不例外。截至2023年末，其有息负债合计3200.5亿元，管理层称将在未来两年削减付息债务1000 亿元以上。

在此过程中，万科布局近十年的经营性业务及国资股东有一定助力。财报显示，去年万科经营性业务资产全年实现交易签约123亿元。今年2月，万科将旗下最赚钱的商业项目上海七宝万科广场剩余50%权益转让给领展，交易对价为23.84亿。据介绍，从2008年获取地块至退出，该项目实现股东IRR15.7%。

万科执行副总裁兼首席运营官刘肖在业绩会上透露，2024年万科的资产交易规模会比2023年更大，未来公司会持续推动业务模式由重到轻，提升经营水平。

此外，万科经营性业务逐步实现商业模式闭环，中金印力消费REIT已完成网下询价，预计募资32.6亿元；万纬仓储物流REIT申报材料获证监会受理；保障性租赁租房REIT已完成资产端的梳理、评估，正在开展申报工作。

"今年万科可能会成为同行里唯一一家能够在三个领域都具备REITs的公司，这是大家对万科的肯定。"万科董事会主席郁亮说道。

祝九胜还透露，国资大股东深圳地铁将完成对万科的百亿级实质性支持，新的资金来源是足够的，原有缺口一定会被弥补。