刘煜辉、陈李、董承非：如何救市？

刘煜辉：

1、关于平准基金从人性角度而言 “趋利避害”是金融市场投资者的行为本质。打个比方，如果股价K线呈现出一个多头排列向上的趋势，投资者会行为上表现为积极买入，并且为此愿意付出更慷慨的“溢价”，这就是“趋利”，专业术语叫risk on；相反，股价K线呈现出一个空头排列向下的趋势，投资者会行为上表现为焦虑地寻求早日卖出手上的股票，以回避股票潜在的未来下跌风险，这就是“避害”，专业术语叫risk off。如果有更多的人一致地卖，市场一时间没有承接，股票就会出现因为卖力远大于买力而导致的股价暴跌，这就是股灾的本质，流动性危机。平准基金 顾名思义，就是要平准掉（对冲掉或消除掉）这种市场投资者人性的“趋利避害”，让市场平稳运行。所以平准基金就是一种制度保障，建好以后，如果从心理深刻地改变了投资者心里的“趋利避害”的行为选择，其实目的就达到了，并一定真会动用的。建好 放在那里 打个比方 就像供在神龛上的关帝爷，时不时烧根香拜一拜，那就是份信任，明白了吗，所以至于以什么样形式来建立这笔钱，是财政拔款的 ？央企的海外帐户的外汇资金？央行为维稳机构提供的借贷资金……其实并没有那么重要，至少目前是这样。

目前来看，可以分短期和长期两步来短期内，在央企海外帐户本就有大几千亿美元的外汇未结汇入官方外汇储备，可以考虑从这笔钱中划转一部分，结汇转入央行外汇储备，央行对央企海外帐户发行一张类似互换收益凭证，风险由央行担保。这个就是个技术问题，左口袋右口袋。这是个短期快速的方法长期而言，还是要进入长期国债的预算规划，形成系统性的平准基金的长期补充机制，中央银行可以为此提供特殊流动性支持。

至于规模，短期三五千亿美元，是可行的长期目标逐年补充至十万亿甚至更多人民币，根据中国资本巿场的市值规模来测算，与之相配套。

关键是让市场投资者，尽早、透明、全面地了解这个规划，“避害”的心就会逐渐消失了，回归资本的正常的“趋利”状态，这次股灾流动性危机就解除了

2、至于其他技术性的救市方法 有很多。我随便提一个现实可操作的。设计一个收益互换的金融结构建议可以让证金公司给保险公司担保，在 3000 点以下买入沪深 300 或者中证 800，5 年之内年化回报如果低于百分之 4，证金公司负责差额补足。比方说，额度承诺万亿级别。保险行业的投资回报假设就是百分之4，这样保险行业随便买个一两万亿，很轻松，而且会抢着买，抢额度，因为现在保险资金有三十万亿，经济通缩的条件下，利差损非常严重了，钱根本配不出去，合意收益率的资产越来越稀缺。这个方案其实无需印钱，各取所需。当然证金公司需要央行提供特殊的流动性支持的承诺。这种承诺的本质就是中央政府的信用，从这个意义上来说，理论上是无限量的。为什么不可以说出来呢，这叫预期管理。股票市场要的不就是一份对中央政府的信任吗

3、这几天这个股灾的状态 国家队日常维稳工作也有方法可以总结经验，为的是提高目前救市的效率和效果。现在能化解流动性股灾状态的方式可以考虑维稳资金从正面击溃科创50，科创100的空方力量解铃还须系铃人只有正面击溃“风险厌恶”才能迅速地激活 risk on除此之外 别无他法

4、最近已出台的一系列救市举措，包括暂停限售股出借、要求国企加强市值管理，何立峰副总理也开了上市公司高质量发展的会，要求加大对上市公司的支持……这些长期的资本巿场的制度建设 都是对的 要切实抓 以投资者为本的导向切实的做 长期的做。

但是现在我们要先处理好巳经发生的危机状态

陈李：

1、市场对当前经济形势和市场环境表示深深的担忧，指数重新下跌，受政策干扰比较小的港股市场更加极端。恒生指数在连续下跌4年后，第5年开年下跌速度在明显加速。

2、我们认为市场的相对底部可能要晚一些，比如在3月/4月，必须有一些切实的稳定经济基本面的政策出台，才能帮助大家树立信心。单纯的平准基金来稳定资本市场不够，因为大家对资本市场担忧并不是因为供求关系，而是因为基本面企业盈利的担心。从这个角度出发，我们认为在降准备金率之后，必须有较大规模的降息，必须要切实性提高财政赤字率，才能够相对稳定投资者对于当前经济形势的担忧。

3、为什么在3月/4月能够确立底部：

①各地两会召开，自下而上让领导注意到这个当前各条业务线都面临着经济困难的挑战和局面。领导也已经做出回应，各个业务线现在都在喊话，畅想中国经济未来是光明的，相应政策也在陆续出台，调整经济的稳定政策。

②3月两会召开，出台比较大的稳定经济的政策的概率相对大一些。同时我们对3月份美联储发布会议纪要，指引明确的降息预期，很可能在3月，内外部因素结合。

4、当前我们观察任何指标，PE、PB、股息率，目前市场几乎所有的指数都在较低的位置，说明大权重股估值较低是好事，尽管小型股估值还是远远高于历史均值，但是大型股比如500亿市值以上的股票，估值水平确实都处在一个20年来1%左右的分位，对于稳定市场、稳定指数空间比较有帮助。但一个月内不会有太大的变化，我们认为底部区域在3月/4月。

董承非：

1、我们预测房地产市场可能将迎来最后的冲击波。中国房地产这次的调整是阴跌模式，从量的角度看，2022年、2023年已经下降了40%多，2024年有可能还继续下降只要2024年再下降一点，基本上就已经腰斩。

2、地产销售大概率会在2024年见底。和美国房地产投资占GDP比重比较，2024年很有可能会靠向日本和美国的低点。和东北比较，既然东北能在一半左右的位置企稳，2024年全国总量已经跌掉49%了，有可能会降到一半左右，可能会后面慢慢企稳，这也是个支撑；

3、2024年房地产对于实体经济量上的拖累，可能会觉得比2023年更冷一些；

4、对2024年行业景气的判断是，消费、科技在2023年下半年就已经开始见底往上走，2024年它的景气周期是往上走的，新能源可能还是从高点再往下走。

5、未来这段时间市场风格会发生转换。只要市场企稳，市场的最耀眼明星可能会换一批股票。和70年代美股“漂亮50”和2005-2007年A股市场行情对比后，都得出相同的结论，在市场下跌时，小盘股跌幅更大,但只要市场企稳后，会发现风格也发生了切换，切换到小盘股上。

6、如果是低风险的偏好投资者，我觉得红利板块还是有新意的，过去两年表现不错，未来仍值得期待。

买方机构：

1、宏观的方面“太阳底下没有新鲜事”，依然是大周期底，毫不怀疑资产价格的钟摆即将进入回弹；

2、微观方面“这次真的不一样”，5000多家公司，质量参差不齐，根本不可能全面牛市，资本市场过去的风险主要是系统性风险，注册制后的风险主要是非系统性风险；

3、政府救市重心央企和国有企业，释放信号明确，就是大几千家公司谁的娃谁抱，国家的归国家管，民企交给市场投资者。企业好人举手，央企已经举手了有兜底，民企有长期分红回报和维护市值文化的优秀企业主动举手吸引投资者，劣质企业和股东回报文化缺失的企业逐步向仙股进军，因为超额供给下没有那么多买方流动性，三倍五倍市盈率开始变得常见，这本身也是市场化资源配置的必然结果。很自然，这形成了新的非系统性风险。

4、结论，现在到未来一两个月是调仓最后时机，因为目前看大家都跌得差异不大，多跌20%算超跌了，换是不吃亏的，但是一旦开始反弹有的公司能迅速涨回去，有的公司微涨后继续下跌，个体差异变得巨大。

5、未来公私募基金业绩的方差会远大于现在，从而推动新的供给侧出清。

纪要来源：【文八股调研】小程序