存货大增、大客户集中依赖 幂源科技IPO几多胜算

独立 稀缺 穿透

“中间商赚差价”的底层逻辑

作者：闻道

编辑：可乐

风品：俊逸

来源：铑财——铑财研究院

行业补贴退坡、电池技术一体化趋势下，“中间商”如何赚好差价？

上月，幂源科技在港交所递交招股书。自成立以来，公司累计融资1.49亿美元，2022年9月最后一轮投资估值6.98亿美元，折合人民币约50亿元。

可以说，幂源科技背负了众多期许，此番IPO能否如愿呢？

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警惕CTP一体化挑战

业绩稳健性待提升

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招股书显示，幂源科技是一家专注于设计、制造及销售电动汽车定制电池系统的企业，同时提供储能解决方案及电池管理系统（BMS）。

据弗若斯特沙利文报告，按出货量计，2022年幂源科技是中国乘用纯电动汽车的第三大动力电池系统供应商，市场份额为9.6%。

在整个新能源汽车产业链中，常见的动力电池包是由电芯（Cell）组装成电池模组（Module），再由电池模组组装而成，将电芯组装成电池包由第三方Pack厂商完成。

行业分析师郭兴表示，幂源科技属于Pack厂商，在锂电池电芯制造商与电动车企业之间，起到上承下接的“中间商”作用。不过，随着锂电池业不断发展，新技术兴起让Pack厂商面临淘汰风险，最具代表性的便是比亚迪刀片电池。

不算多夸言，据媒体报道，比亚迪的CTP（电芯到Pack）技术，技术省略传统模组结构，将电芯直接集成至电池包，空间利用率与能量密度大幅提升，有效解决了新能源汽车续航里程的痛点。

面对锂电池一体化技术风潮，幂源科技未来如何保持竞争力是一个价值审视点。

2020年-2022年及2023年上半年（报告期内），幂源科技的销售及营销开支为2443.5万元、6154.4万元、9128.4万元和3478.4万元。同期，研发开支为7295万元、1.038亿元、1.506亿元和1.067亿元。

希望加大研发投入，来实现产品竞争力提升，难能可贵。然看看业绩，效率、精准度还需加把劲。

报告期内，企业营收为10.15亿元、25.67亿元、55.74亿元及11.22亿元，净利为-0.89亿元、-0.66亿元、1.08亿元及-0.04亿元。

2020、2021年，连续亏损。2022年营收大增、净利扭亏可喜可贺。然2023上半年又出现营利大滑、净利转亏。业绩起落波动较大、稳健性亟待提升。

对于业绩变脸，公司解释称，一方面是因2022下半年，因预期政府补助政策变动将于2023年生效，市场需求旺盛导致2022年公司业绩基数较高。

另一方面，主要客户减少采购订单，业务策略调整为更多专注新A0级BEV乘用车市场。

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九成收入来自大客户

存货大增、多少扩张底气

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说到客户砍单，就需从幂源科技客户结构说起。

报告期内，公司来自前五大客户的收入占总收入比为94.4%、96.4%、97.4%及90.6%。

大客户集中依赖比较严重。其中对第一大客户销售收入占比分别为54.2%、47.6%、46.0%及21.1%。

销售占比快速下滑，也是企业2023上半年业绩变脸的主因。

受大客户砍单影响，幂源科技产能出现闲置问题。招股书显示，2020年公司设计产能为64067套，到2022年增至203667套。三年峰值产能利用率分别为101.7%、108.9%、105.3%。然2023上半年，峰值产能利用率仅33.4%。

更玩味的是，目前幂源科技产能仍在扩张。招股书显示，合肥工厂三期以及浦那工厂二期生产线计划2023年内完成，2024年一季度开始投产。美国工厂则计划在2024年第四季度投产。

截至2023年6月30日，幂源科技存货规模为6.37亿元，较2020年底的2.75亿元上升131.64%。存货周转天数也从2022年底的30.9天上升至2023年上半年的125.3天。

不禁疑问，多少扩张底气？一旦后续去化不利，衍生风险又知多少？

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A00级市场变阵

能否分羹新赛道

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招股书显示，截至2023年6月30日，幂源科技的电池系统已为中国超过100万辆电动汽车提供动力。其中包括2022年中国约十分之一的乘用纯电动汽车和超过三分之一的A00级乘用纯电动汽车。

所谓A00级轿车，依据德系车标准，特指轴距在2米至2.2米之间的小型轿车。我国A00级车型较有代表的品牌为五菱宏光Mini、长安-奔奔EV、比亚迪F0等。

回望2023年，受到电动车消费升级、补贴变动、中高端下沉价格战等影响，我国A00级轿车销量开始持续下滑，幂源科技占据行业三分之一市场，自然甘苦自知。

展望2024年，市场仍有进一步萎缩可能性。12月11日，工信部、财政部、税务总局等三部门联合发布《关于调整减免车辆购置税新能源汽车产品技术要求的公告》，明确了2024年后新能源汽车减免车辆购置税政策适用的技术要求、过渡期政策，并更新了相关标准和企业要求。

更新标准主要有以下三个方面，纯电动车30分钟最高车速不低于100km/h；纯电动行驶里程不低于200km；电池包能量密度不低于125Wh/kg。

全国乘用车市场信息联席会秘书长崔东树分析称，此次技术要求调整，A00级纯电乘用车受影响最大。

好消息是，面对行业变阵、内外压力，幂源科技也在积极应变。招股书表示，拟将在中国A00级乘用纯电动汽车上的成功复制至A0及A级分部。

目标振奋人心，只是两市场同样竞品林立、强敌如云。如何有效分羹、靠啥分羹，资本市场需要一个更清晰的路线。