美联储议息会议笔记：平衡风险（2024年1月）

摘要

• 本月开始，议息会议笔记恢复更新， 因为联储的货币政策姿态终于出现了实质的变化

• 新年第一份政策声明出现重大改变，联储 强调自身法定双重使命的同时 转向”平衡风险“姿态

• 市场继续 短视化对待鲍威尔表态，重视 ”利率触顶“与 ”3月降息概率小“的相关表态

• 鲍威尔认为对抗通胀的任务尚未”大功告成“， 强调核心PCE同比（目前为2.9%）作为政策目标的关键地位

• 联储 将在3月议息会议上评估缩表规模削减（QT Tapering）

• 美股在鲍威尔表态3月降息”不是基准情形后“进一步下跌，10年期美债收益率跌至3.9%一线

Recent indicators suggest that economic activity has been expanding at a solid pace. Job gains have moderated since early last year but remain strong, and the unemployment rate has remained low. Inflation has eased over the past year but remains elevated.

（措辞变化符合近期公布的强势经济数据，强调通胀依然过高）

The Committee seeks to achieve maximum employment and inflation at the rate of 2 percent over the longer run. The Committee judges that the risks to achieving its employment and inflation goals are moving into better balance. The economic outlook is uncertain, and the Committee remains highly attentive to inflation risks.

（开年强调联储政策目标中的法定双重使命）

In support of its goals, the Committee decided to maintain the target range for the federal funds rate at 5-1/4 to 5-1/2 percent. In considering any adjustments to the target range for the federal funds rate, the Committee will carefully assess incoming data, the evolving outlook, and the balance of risks. The Committee does not expect it will be appropriate to reduce the target range until it has gained greater confidence that inflation is moving sustainably toward 2 percent. In addition, the Committee will continue reducing its holdings of Treasury securities and agency debt and agency mortgage-backed securities, as described in its previously announced plans. The Committee is strongly committed to returning inflation to its 2 percent objective.

（声明中出现“平衡风险”，明确自身政策姿态从紧缩转向中性，并直言在考虑降息前需要确认通胀实质走向2%）

In assessing the appropriate stance of monetary policy, the Committee will continue to monitor the implications of incoming information for the economic outlook. The Committee would be prepared to adjust the stance of monetary policy as appropriate if risks emerge that could impede the attainment of the Committee's goals. The Committee's assessments will take into account a wide range of information, including readings on labor market conditions, inflation pressures and inflation expectations, and financial and international developments.

Voting for the monetary policy action were Jerome H. Powell, Chair; John C. Williams, Vice Chair; Thomas I. Barkin; Michael S. Barr; Raphael W. Bostic; Michelle W. Bowman; Lisa D. Cook; Mary C. Daly; Philip N. Jefferson; Adriana D. Kugler; Loretta J. Mester; and Christopher J. Waller.

（除票委变化外无变化）

本次会议无经济预测与点阵图

发布会要点

开场声明

We believe that our policy rate is likely at its peak for this tightening cycle, and if the economy evolves broadly, as expected. It will likely be appropriate to begin dialing back policy restraint at some point this year. But the economy has surprised forecasters in many ways since the pandemic. And ongoing progress toward our two percent inflation objective is not assured.

我们认为，如果经济如预期般广泛发展，我们的政策利率很可能已达到本轮紧缩周期的峰值。在今年的某个时间点开始回调政策限制（即降息）可能是合适的。但自疫情以来，经济在许多方面都令预测者大吃一惊。迈向实现2%通胀目标的进程未得以确保。

（边际上不会更紧，并挑明年内降息的可能性）

We know that reducing policy restraint too soon or too much could result in a reversal of the progress we've seen on inflation, and ultimately require even tighter policy to get inflation back to two. At the same time, reducing policy restraint too late or too little could unduly weaken economic activity and employment.

我们知道，过早或过多地减少政策限制可能会导致我们在通胀方面取得的进展发生逆转，最终需要采取更紧缩的政策才能使通胀率回到2%。与此同时，过晚或过少地减少政策限制可能会不适当地削弱经济活动和就业。

（强调利率下行可能会引发二次通胀的风险，造成更高的货币政策代价，虽然目前这一风险并不存在；强调过紧同样可能造成风险，以匹配自身的风险平衡姿态）

The committee does not expect that it will be appropriate to reduce the target range until it has gained greater confidence that inflation is moving sustainably toward two percent.

委员会预计，在更加确信通胀率正以可持续的方式向2%迈进之前，不宜降息。

（什么是greater confidence？鲍威尔似在强调核心PCE同比本身回落到2%的重要性，而非市场关注的3个月年化、6个月年化的数据）

问答部分（QA）

纽约时报记者：你在声明中提到除非对通胀实质回落有 “greater confidence”，不然不会降息，这啥意思？怎样才算有“greater confidence”？如何权衡强劲的增长、消费数据和通胀数据？

答：我们有信心，且信心在增长，但我们想要更强大的信心，需要看到更好的数据。 目前我们看到了持续六个月的不错的通胀数据，可这个信号是真实的吗？处于可持续路径的回到2%目标的路径吗？这是问题的关键，也是我们“强大信心”的来源。

近六个月通胀下行的背后是商品通胀的贡献，因为 商品通胀为负，随着商品通胀趋于0，服务业必须（在未来）作出更大贡献，因此换句话说我们关注的 是通胀的总体数据而非结构。

有关增长，很强，这对我们不构成问题。

WSJ记者提问：过去两年快速升息的理由是工资上升和通胀预期不稳定，但今天公布的ECI已经低于4%，通胀预期也已经非常接近三年通胀危机前的水平，你似乎已经切断了这两大尾部风险，利率也已经足够限制性了。你还有啥理由在6周（3月会议）或三个月（5月会议）后还把利率保持在5%以上？

答：几乎委员会的每一位与会者都认为降低利率是适当的，部分原因是你说的，我们觉得通货膨胀正在下降。我们要做的是找到一个我们对通货膨胀真正有信心的”落位“， 如回到了2%，这样我们就可以启动（降息）了。但我认为，要想达到让我们满意的程度，还需要一些确认，即通胀实际上正在实质性、可持续地达到2%的目标。

（此后鲍威尔跑题了，开始讲风险平衡和风险管理模式）

记者3提问：为啥声明里还是用”elevated“这个词形容通胀，然后你又说降息需要通胀到2%，所以到底措辞指代的合意通胀状态是啥？（此处笔者没听清）

答：核心PCE年同比现在还是2.9%， 高于2%的通胀目标，当然确实近一年回落很快。如果就业市场回落很快，那么就快降息，如果通胀有粘性且走高，那么就晚点再降。

（看起来鲍威尔试图打消近期市场所渲染的”6个月年化“”3个月年化“的视角看通胀）

FT记者提问：联储内部观点共识与分歧的问题。（略） 华盛顿邮报记者提问：今年看经济你会盯什么指标？房租？你觉得经济软着陆了嘛？

答：疫情过后就看点传统的指标和数据，租金的话当然，是非常关键的通胀组成部分，当然还有商品通胀。商品通胀背后是供应链的改善可能无法完美回到过去的状态，所以我们需要进一步观察。

不， 我不觉得我们已经软着陆了，我们还有路要走，抗通胀未大功告成。

记者提问：有关中性利率如何发挥作用的问题

答：中性利率难以精确衡量，你通过主流算法算出来目前我们的政策利率比中性利率高得多，结果去年还是有3.1%的增长，这说明啥，说明供应端一直在复苏，可能不会持续， 但我们看到的不仅仅是利率和需求之前的拉锯，因为就业市场和供应链一直在恢复，所以当这部分因素消退的时候，我们的利率政策的限制性会进一步体现出来。

记者提问：你刚才提到FOMC并不寻求劳动力市场的疲软，你能再谈谈这个问题吗？你是否认为劳动力市场已经恢复正常？我们是否可以在工资不回落的情况下实现通胀目标，今天的ECI比疫情前高。

答：我认为，劳动力市场在很多方面已经达到或接近正常水平，但还没有完全恢复正常。职位空缺还没有完全恢复到原来的水平。工资增长水平比较健康，但逐步的回到正常是一个持续的过程，一个健康的过程，我认为我们正朝着正确的方向前进。

记者提问：看起来你好像不太担心强增长，你不担心通胀二次加速吗？

答：我认为这种风险是存在的， 但我认为更大的风险是通胀在2%以上的水平稳定住。如果 通胀意外回升我们可能需要再次加息，这也是为什么我们当前不能急于求成。

我们需要对再通胀和通胀韧性保持警惕，过去六个月的情况不错，但会发生意外吗？会先降下来再上升吗？有什么不利因素会重现吗？目前我们不这么认为，但需要保持谨慎。

记者追问Waller提到的2月9日的数据修订问题。

答：我们将拭目以待。 我们会看的，去年就出现过意外。

记者提问：你不想用软着陆这个词，那你是否觉得硬着陆的风险已经没了？或者说大大降低了？华尔街有些人认为如果维持目前的限制性政策通胀可能会低于目标，你怎么看？

答：经济情况你可以去看声明里的措辞，就是不错，增长、就业、通胀都是良好的局面，我们预计就业市场和供应链的正常化会让增长放缓。有关第二个问题， 我们不仅仅想看到通胀只是摸到2%，而是可持续地稳定在2%的水平，只是一两个月的更低通胀可不够。我们也不想把通胀锚在2%以下，低了我们也得应对。

记者提问：降息是不是有点太premature？如果降息是怎么降，是降息周期还是降一次算一次？（略）

答：根据今天的会议情况，我想告诉大家， 我认为委员会不太可能在3月份的会议上达到”有信心“的程度， 从而将3月份确定为降息的时间窗口，但这还有待观察。因此当你问我短期（3月）的话，我想说的是， 我不认为这是——这可能不是最有可能的情况，也不是我们所说的基准情形。

记者提问：有关缩表问题你们是怎么考虑的？ONRRP工具的规模会影响你们的缩表进程吗？

答：3月会讨论缩表的未来进展，ONRRP的用量是否为0不影响，联储可以降息的同时延续缩表。

完，部分问题略。