纽曼思IPO：做贴牌生意，46人创造3.67亿收入

文/乐居财经 程孟瑶

“纽曼思”还是“纽曼斯”？营养品还是保健品？国产贴牌还是纯进口？

母婴市场，除了奶粉，营养保健品几乎成为孕妈和宝妈们的第二领域。科学化、精细化育儿观念升级下，新生代父母化身“成分党”。DHA可以促进大脑发育，提升智力基础；ARA可提高视力、视觉注意力和认知能力。能让宝宝赢在起跑线的，都值得一吃。

巨大的市场容量和高额利润空间也吸引了众多品牌入局，受中国母婴藻油DHA市场需求的持续推动，母婴营养品零售商纽曼思健康食品控股有限公司（简称：纽曼思）时隔两年多，再度递表港交所主板。

这也是纽曼思五度向港交所示好，前四次分别发生在2019年4月8日、10月28日；2020年7月27日；2021年2月8日，但均以招股书失效收场。

有业内人士表示，纽曼思没有工厂、不做研发，通过搭建境外控股平台让品牌披上“洋”外衣，又通过海外OEM贴牌模式让产品变身“纯进口”，这样的商业模式存在擦边嫌疑。而且其募资用途也颇为抽象，比如“进一步扩充业务”未具体明确哪部分业务；“实现股东基础的多样化”、“吸引与保留人才”是一些标准化说词；还有“提高品牌知名度、形象及市场地位”、“增加客户及供应商对我们内部控制及营运系统的信心”听起来更像是口号。

乐居财经《预审IPO》也注意到，本次IPO纽曼思将独家保荐人从新华汇富更换为财通国际，而且在一些表述，财务数据的披露方面也做了调整。

比如在产品的划分上，上一份招股书中，纽曼思将DHA产品细分为了进口成品DHA以及国内加工DHA，并且分别展示了销量、售价、毛利率等数据，本轮招股书中被统称为藻油DHA产品。

还有，此前纽曼思提到公司合计提供5大类23款保健品，产品为进口或于中国国内加工，并以商标“纽曼思”及“纽曼斯”（英文名：“Nemans”或“Numans”）出售。新版招股书中变为5大类17种营养品，不仅将“保健品”改口为“营养品”，商标中也去掉了“Numans”。

要知道，早在10年前，纽曼思就曾被消费者质疑过其保健品属性，因为保健品需要进行保健食品注册或备案，对经营资质要求更为严格。纽曼思方面回应其系列DHA产品均属于功能性食品范畴，暂不属于保健品，公司是已办理食品卫生许可证的企业。

一、DHA产品贡献超九成营收

是保健品还是营养品？

纽曼思主要于中国从事成品营养品营销、销售及分销。以自有品牌“纽曼思”及“纽曼斯”（英文：“Nemans”）营销营养品，产品大致分为五大类：藻油DHA、益生菌、维生素、多维营养素及藻钙产品，定位为高端及优质的营养品。

每个产品类别内拥有不同的产品，针对特定年龄层的特别需要共有17款产品。其中，藻油DHA产品是中国最知名的高端DHA产品之一，其官网信息显示，该类别下共有7款产品，这7款产品也是纽曼思最为核心的收入来源。

2023年上半年，纽曼思93.5%的营业收入来自藻油DHA的贡献，其他产品则是借助藻油DHA产品的成功附带销售，因此纽曼思存在产品过于单一且重度依赖单一产品的隐患。

DHA学名“二十二碳六烯酸”，俗称“脑黄金”，属于多不饱和脂肪酸，是大脑细胞膜的重要构成成分，它可以参与脑细胞的形成和发育，促进神经细胞的生长。孕妇吃能够减少产后抑郁、预防早产、还可以保养皮肤。宝宝吃可以促进大脑神经细胞的发育、视网膜光感细胞的成熟。所以主要用于儿童配方食品和保健品两大消费领域。

纽曼思的藻油DHA产品主要针对孕妇及产后妇女、婴幼儿，旨在促进婴幼儿脑部及眼部及免疫系统成长，以及舒缓孕妇的善忘及焦虑症状及产后抑郁。

2020年-2023年上半年，纽曼思分别实现2.42亿元、3.38亿元、3.67亿元、1.92亿元营业收入，同比增长36.72%、39.67%、8.58%、4.35%，增速明显放缓。其中来自藻油DHA产品的销售额分别为2.10亿元、3.10亿元、3.41亿元、1.80亿元，占总收益的比分别为87.0%、91.9%、92.7%、93.5%，占比非常高，而且呈逐年递增趋势。

业绩重度依赖藻油DHA产品的同时，纽曼思第二大品类益生菌产品的营收占比则从2020年的10.6%下降至2022年的4.7%，维生素、多维营养素和藻钙等产品的营收几乎可忽略不计。

中国的母婴藻油DHA市场可细分为国际业者及国内业者推出的产品，其中，国内业者的产品可进一步分为使用本地采购及进口藻油DHA原材料的产品。

纽曼思销售的藻油DHA产品有两种：一种是直接从国外进口成品，贴牌后在国内销售；另一种是从国外进口原材料藻油，于国内加工成成品后再销售。但无论哪种产品，纽曼思均强调，其最终原材料藻油进口自美国及丹麦。

招股书显示，纽曼思藻油DHA产品的加工公司/制造商所在地包括中国、美国、新西兰，包装外观差异不大，但销售价格存在明显差异。以60粒装成人型胶囊产品为例，产自新西兰的售价为499元/件，产自美国的售价为399元/件，国产的售价为299元/件，最大价差到200元/件。

2022年采用进口藻油DHA原材料的国内品牌占中国藻油DHA产品零售总值的27.5%，其中纽曼思约占22.5%，按进口原材料制成的藻油DHA产品的零售总值计算，纽曼思是最大的国内品牌。

乐居财经《预审IPO》注意到，曾有媒体指出纽曼思海藻DHA藻油软胶囊包装上既没有保健食品专用标志“蓝帽子”，也没有QS标识，是涉嫌违反《食品安全法》无证生产的预包装食品。对此纽曼思方面回应其系列DHA产品均属于功能性食品范畴，暂不属于保健品。

2023年10月，国家将DHA正式纳入《保健食品原料目录营养素补充剂（2023年版）》及《允许保健食品声称的保健功能目录营养素补充剂（2023年版）》，但纽曼思依然表示，只要其产品不在营养品标签或推广材料中宣称或暗示任何保健功能，且同时满足《保健食品原料目录》中对原料、用量及功效的对应要求，其产品就不需在进行保健食品注册或备案。

不过目前在纽曼思官网上，已经明确给部分产品标注了“健字号”，包装显著位置也明显的“蓝帽子”标识。

二、伪进口和山寨品牌疑云

不止于此，纽曼思DHA的进口属性同样曾被打假。因为“Nemans纽曼思”与美国马泰克（Martek）“NEUROMINS”（音译：纽曼斯）品牌相似的注册商标，加上其包装上标注着“美国马泰克进口海藻油”，而且曾以“纽曼斯”品牌销售，被质疑山寨、假洋货。

虽不至于山寨产品，但纽曼思确实是国内品牌，创始人王平通过股权重组给它安排了一件“洋”外衣，加上其DHA产品从美国和新西兰进口原材料，代工厂也均位于国外，纽曼思在2009年8月推出了金纽曼斯DHA系列，该系列产品为美国原装进口。标榜自己是国产品牌的同时，又以纯原装进口作为销售噱头，这一通操作被业内称之为“反向OEM”，而王平却将自己这样的经营模式比喻成母婴界的农夫山泉，称自己只做最好的“搬运工”。

纽曼思前身是成立于2002年的上海乳健国际贸易有限公司（简称：乳健国际），主要从事婴儿食品的营销代理，成立之初由王平及员工朱珏分别拥持股，85%、15%，2006年12月，王平受意朱珏将15%的股权装让给销售经理王静。

伴随着DHA在国内市场风生水起，2007年乳健国际进军DHA产业，全面开始运作纽曼斯DHA，此时其使用的品牌还是纽曼斯，那纽曼斯是如何变成现在的纽曼思的呢？王平通过搭建境外平台，对乳健国际进行了“国际化”包装。

2006年6月，纽曼思香港成立，持有“Nemans纽曼思”品牌，并且授权乳健国际在中国内地销售、使用该品牌。同时乳健国际与美国马泰克（Martek）建立合作关系，向其进口原材料，后来Nemans宣布启动中文注册商标“纽曼思”，替代了原纯音译品牌“纽曼斯”，目前市面上的“纽曼思”可以理解为“纽曼斯”更名而来。

创办乳健国际之前，王平是外交部的一名公务员，2001年辞职。纽曼思香港成立之初由张敬斌和蒋均平分别持股50%，2010年8月，王平和王静完成对纽曼思香港的收购，于转让后，纽曼思香港由瀚达管理直接全资拥有。

随后纽曼思香港又投资成立了金纽曼思，远东财富收购了瀚达营养又将其转让给纽曼思香港，完成了现在的股权架构。

目前，王平和妻子崔娟分别持有远东财富91%和9%股权，远东财富持有纽曼思100%股权。

但目前市场上还有另一“纽曼斯”品牌，而且该品牌也与美国马泰克有合作，核心产品使用相同的原料，商标名称也相似，双方还一度因为商标问题对簿公堂。

乐居财经《预审IPO》翻阅工商资料发现，“纽曼思”品牌运营主体为金纽曼思，该公司成立于2010年12月，法人为崔娟；而“纽曼斯”品牌运营主体为武汉奥米加生物科技有限公司（简称：奥米加生物），成立于2009年10月，法人为蔡振。

在运营模式上，两者也有区别。纽曼斯选择从美国进口原料并在中国进行分装。纽曼思采取的是在海外寻找代工并贴牌生产的方式，然后将产品运到国内作为原装进口产品以高价出售。

三、产品依赖五大供应商

46人创造3.67亿收入

乐居财经《预审IPO》大概疏理了一下纽曼思的商业模式。纽曼思香港作为投资控股平台，同时持有知识产权，乳健国际负责进口原材料，OEM贴牌生产纽曼思的产品，成品交由金纽曼思、瀚达营养等子公司进行销售。

这种模式下，纽曼思既没有大量的研发投入，也没有自己的工厂，只做终端销售与品牌运营。但这种模式也导致纽曼思的销售成本长期居高不下，而且对上游缺乏话语权，缺乏核心竞争力与技术含量。

为符合进口成品产品的资格，纽曼思藻油DHA产品须于海外制造，连带成品包装之后进入国内市场。招股书显示，2020财年-2022财年以及2023年上半年，纽曼思的销售成本分别为6579.60万元、9101.00万元、9410.7万元、4652.2万元，按性质分，制成品成本占比79.7%、84.7%、77.8%、84.9%；分包成本占比12.6%、10.2%、16.60%、9.3%。按产品看，藻油DHA产品占比分别78.8%、85.7%、86.7%、90%。

当然相较而言纯进口成品在售价上更有优势。上一份招股书显示，纽曼思进口成品DHA的平均售价在2016年-2020年分别为208.2元/件、230.4元/件、253.5元/件、241.6元/件、247.7元/件，明显高于国内加工的平均售价，2018年的价差接近100元/件。

统一为藻油DHA产品后，其平均售价在报告期内分别为236.5元/件、230.3元/件、230.3元/件、234.3元/件，明显高于国内加工的平均售价。

由于产品有着较高的售价，纽曼思也一直保持着较高的毛利率，报告期各期分别为72.8%、73.0%、74.4%、75.8%。

报告期内，纽曼思向五大供应商作出的采购总额分别占同期采购总额约95.0%、90.7%、92.7%、93.0%。

其中向供应商A采购的产品金额分别约为5350万元、4760万元、7620万元、2260万元，占当期采购总额的约56.5%、56.8%、42.6%、33.1%。

供应商A主要供应在新西兰加工的藻油DHA成品，是纽曼思在2020财年-2022财年的最大供应商，也是2023年上半年第二大供应商。向纽曼思提供益生菌成品的供应商B、提供包装服务的供应商C及向纽曼思供应在美国加工的藻油DHA产品的供应商D，亦占纽曼思在往绩期间采购额的很大部分。

据悉，纽曼思在向供应商A下订单时，仅须支付40%前期付款，余额可于进口产品（通常为下订单几个月后）、交付产品及收到卫生证书后结付，而在其他情况下，则可能须于下订单时向供应商支付100%的前期付款。

另外，受中美贸易战及关税波动影响，最大供应商A已经就DHA成品三次增加共25%的关税，购买价提高10.8-12.8%；供应商E就DHA原材料两次增加共25%的关税，购买价提高17.5%。

此外，纽曼思超六成的收入来自在线，报告期各期分别带来1.52亿元、1.64亿元、1.68亿元、9772.7万元营收，占总收益比62.7%、64.1%、66.3%、68.9%。随着在线收入的逐渐增加，纽曼思在营销方面的投入也愈发增多。2020-2023年上半年，其促销开支分别为1682.5万元、2556.2万元、3120.3万元、2077.7万元，分别占销售开支的33.4%、40.1%、39.5%、46.3%。

招股书显示，目前纽曼思共有46名员工。执行董事及高级管理层共9名，销售及营销共12名，会计及财务共4名，行政及人力资源共4名，物流共17名，按照2022年3.67亿元的营业收入来计算，人均创下将近800万的业绩。

附：纽曼思上市发行中介机构清单

独家保荐人：财通国际融资有限公司

法律顾问：Wan& Tang/通商律师事务所/ConyersDill &Pearman

独家保荐人：柯伍陈律师事务所/国浩律师（深圳）事务所

核数师及申报会计师：中审众环（香港）会计师事务所有限公司