拯救“血王”上海莱士

A股市场上市公司资产并购潮起，海尔集团“跨界”并购上海莱士（002252.SZ）注定成为一件标志性案例。

2023年12月29日，海尔集团发布公告称，已与西班牙公司基立福签署《战略合作及股份购买协议》，将以总价125亿元收购基立福所持有上海莱士20%股份并合计获得26.58%的表决权。

这意味着家电和金融巨头正式成为上海莱士的实际控制人。值得注意的是，以海尔集团收购价格计算，较12月29日收盘上海莱士531.6亿元的市值溢价了17.6%。

在大势羸弱的A股市场，如此大规模、高溢价的股权交易，显得格外亮眼，只是市场投资者似乎并没有顺着交易案该有的方向“投票”。

消息披露后的首个交易日，即2024年1月2日，上海莱士股价虽然高开近8个点，但终盘却拉出近乎光头光脚的长阴线，最终下跌4.5%。此后的数个交易日至今，上海莱士股价一蹶不振，再未触及8元左右的阶段高点。

曾几何时，A股市场炒作最青睐的资产并购题材，如今在上海莱士身上却草草走出这么个行情，也是令人有些意外的。

毕竟，作为血液制品行业的绝对王者，无论是行业发展前景抑或上市公司的潜力，上海莱士绝对可称“血王”。如今“金主”海尔集团的强势入主，又会给上海莱士带来新的想象空间。

重大利好却无法兑现股价的持续上涨，资本市场为何无视概念独特的上海莱士易主？海尔集团又能否拯救失去了“血色”的上海莱士？

壹|一手好牌

赌性十足的股权质押

2008年6月登陆深交所中小板市场的上海莱士，彼时是郑跃文和黄凯两人分别通过科瑞天诚和莱士中国持有上海莱士37.5%的股份，是公司的实际控制人。

图源：上海莱士招股书

其实上市后的很长一段时间，上海莱士并没有展现太强的成长性。到2013年，公司营收仅为5亿元左右，与2010年持平；归母净利仅为1.4亿元，甚至低于2010年。

不过第二年，上海莱士的业绩就开始飞速攀升，营收13.20亿元，同比增长165.88%，归母净利润5.11亿元，同比增长255.77%。

这主要是因为，上海莱士开始疯狂并购扩张。

2014年1月、12月，上海莱士分别斥资18亿元和47.58亿元，收购郑州莱士血液制品有限公司和同路生物制药有限公司。此后，上海莱士又相继收购邦和生物、英国BPL以及浙江海康等公司。

凭借这些大手笔的收购，上海莱士一跃成为中国血液制品龙头生产企业之一，业绩飞速攀升，2015年净利润达14.42亿元，相较2013年翻了10倍。

在同一时间窗内，上海莱士股价也开启了“暴走”模式，大涨三年。从2013年初上海莱士的复权股价为47元左右，一路狂飙至2015年11月的612.17元的历史最高点。股价同样翻了10倍有余。

与此同时，上海莱士的实际控制人随着上海莱士的股价一路飙升，科瑞天诚和莱士中国坐享财富膨胀，并踏上疯狂的股权质押之路。

根据公司财报显示，至2018年9月末，科瑞天诚及其一致行动人科瑞金鼎所持上海莱士股权的质押比例为95.31%，莱士中国及其一致行动人为深圳莱士的上海莱士股权质押比例同样高达97.08%。

2019年前，上海莱士股东的策略，就是通过股权质押获取融资，然后收购资产，再注入上市公司，推高企业的规模和股价，进而形成一个循环。

这个循环的核心要点就是上海莱士的股价持续攀升。一旦上海莱士的股价下行，科瑞天诚和莱士中国的股权质押危机就会爆发。

2018年末，停牌9个月后，上海莱士复牌，并抛出390亿元的并购预案。然而市场却不买单，上海莱士连续收获10个一字跌停板，市值蒸发600亿元。

因上海莱士股价暴跌，科瑞天诚和莱士中国都没有充足的资金填补浮亏窟窿，最后只能选择强行平仓。

2018年12月20日开始，科瑞天诚和莱士中国所持上海莱士股份连续被动减持。至2020年6月，科瑞天诚所持上海莱士股份累计被动减持比例为1.15%，占股26.03%；莱士中国持有上海莱士股份被动减持比例为3.04%，占股22.73%。

此外，科瑞天诚及其一致行动人和莱士中国及其一致行动人所持上海莱士的股份也几乎都被司法冻结。

因陷入股权质押危机，为了完成此前设想的并购预案，2020年2月上海莱士选择和国际血液制品巨头基立福“合作”，向后者发行股份购买GDS 45%股权。作为交换，基立福获得26.20%上海莱士的股份，成为公司第一大股东。

不过基立福并未谋求成为上海莱士的实控人。

上述交易完成后，基立福发布了《关于不谋求上市公司控制权的承诺函》，科瑞天诚及其一致行动人、莱士中国及其一致行动人以及基立福均无法在上海莱士股东大会形成多数控制。

至此，上海莱士变更为无控股股东、无实际控制人状态。显然，基立福金仅希望在上海莱士的交易中获得投资收益。

虽然股权质押危机后，上海莱士开始聚焦主业，业绩稳中向好，但多年疯狂扩张，其商誉规模持续攀升。

截至2023年9月底，账面商誉高达47.03亿元，加之联营企业GDS隐含商誉94.84亿元，合计高达141.87亿元。

图源：上海莱士2023年三季度财报

此外，上海莱士这些年虽盈利状况并不算差，但上市以来整体现金分红率低于16%。再加上公司股价后期持续萎靡，自身经营承压，不断启动降本增效变革措施，基立福最终做出了出售上海莱士的选择。

反过来考虑，基立福或许也意识到了，无实际控制人的状态，是导致上海莱士战略不稳定，公司股价持续低迷的诱因之一。

出售上海莱士，对基立福和上海莱士来说，称得上双赢。

贰|血王失色

“血亏”后的救赎

前文提到，2018年末上海莱士的股价突然暴跌。这并不是因为资本市场对其并购扩张策略不再买单，而是因为“炒股暴雷”。

2015年初，上海莱士发布公告称，使用自有资金最高不超过（含）10亿元进行风险投资，使用期限为两年。财报显示，上海莱士的风险投资收益不菲，2015年-2016年分别为8.29亿元和8.75亿元。

图源：上海莱士2018年财报

不过常在河边走，哪有不湿鞋。此后几年，上海莱士还是迎来了“血亏”。

财报显示，2018年，上海莱士重仓的兴源环境（300266.SZ）和万丰奥威（002085.SZ）复牌后大跌，当年证券业务投资亏损合计18.89亿元，最终导致上海莱士净亏损15.18亿元。

不过好在，因行业门槛较高，上海莱士的行业地位还是比较稳固的。

2001年5月，有关部门印发《中国遏制与防治艾滋病行动计划（2001—2005年）》明确表示，2001年起，不再批准新的血液制品生产企业，行业老玩家不用担心“新势力”分流自身的影响力。

此外，血制品还具备资源品属性，上游的采浆量存在限制，较高的进入门槛以及资源品属性决定了行业拥有很强的壁垒。

吸取“炒股暴雷”的教训后，上海莱士开始聚焦主业，业绩稳步攀升。2023年前三个季度，营收59.35亿元，同比增长19.87%；归母净利润17.88亿元，同比增长11.46%。

不过反过来想，血液制品行业的高壁垒也注定了行业天花板是比较明确的，也容易受到政策面的影响。

“血液制品行业受制于浆站批件，行业较为稳定，竞争主要体现在提高自身提取技术、增加品种，但想象空间其实有限。”广发证券投行医疗健康群组副总经理郭斌元如此评价。

这一点，透过上海莱士的业绩增速可见一斑。

财报显示，2019年-2023年前三季度，上海莱士营收同比增速分别为43.27%、6.84%、55.26%、53.16%以及19.87%；归母净利润同比增速分别为140.04%、117.75%、-2.21%、45.24%、11.46%。

纵向对比不难发现，上海莱士的营收、净利润同比增速均在下滑。

因想象力有限，诸多血液制品企业为了提振资本市场的信心，都试图借其他更具想象力的概念吸引投资者关注。

比如，2020年2月13日，天坛生物（600161.SH）发布公告称，经严格的血液生物安全性检测，病毒灭活，抗病毒活性检测等，已成功制备出用于临床治疗的特免血浆。因蹭上了新冠疫情的热点。

2020年7月，博晖创新（300318.SZ）发布公告称，控股孙公司中科生物已与柏奥特克联合申报冻干人用狂犬病疫苗（无血清Vero细胞）产品。此消息一出，同样收获一波热炒。

虽然2019年后，上海莱士开始聚焦主营业务，问鼎A股“血王”，但此前多年激进的并购扩张策略也遗留下不小的问题，公司资产减值居高不下，严重侵蚀了利润。

此外，由于缺少实际控制人，上海莱士的战略路径似乎也一直不够清晰，这也是其易主生变的动因。

叁|拯救莱士

“白衣骑士”的降临

坊间对于海尔集团的“跨界”降临，大多还是给出了积极的评价，毕竟以海尔集团的品牌影响力和资本实力，做上海莱士的“白衣骑士”是件美事。

以17.6%的溢价收购也充分表达了海尔集团的诚意——坚定看好上海莱士未来发展。何况，海尔集团本就早已着力布局大健康生态。

收购上海莱士前，海尔集团就已通过海尔生物（688139.SH）及盈康生命(300143.SZ)两家上市公司涉足血液制品产业链。

海尔生物主营生物医疗低温存储设备的研发、生产和销售，覆盖智慧实验室、智慧用血等多个场景；盈康生命则提供医疗器械及提供医疗服务。

收购上海莱士的目的海尔集团有很清晰的表述：“此次交易将助力‘盈康一生’进一步完善血液生态产业链布局，是海尔大健康产业发展的一个重要里程碑。”

对于上海莱士来说，引入海尔集团作为实控人，不光可以获得充沛的资金资源，减轻减值压力，还能获得后者在智能制造、精益管理等方面的帮助，提升利润空间、产品工艺以及战略层面的聚焦能力。

公开资料显示，截至2022年末，海尔已拥有5家“灯塔工厂”，成为拥有“灯塔工厂”数量领先的中国企业之一。

以海尔冰箱工厂为例，借助大数据、数字孪生和先进视觉检测技术，其订单响应周期缩短了35%，生产效率提高了35%，质量性能提高了36%。

目前，上海莱士面临的一大挑战，就是主营业务的生产成本攀升，引发毛利率下滑。

财报显示，2022年，上海莱士血液制品生产及销售营业成本为36.17亿元，同比增长75.34%，远超营业收入51.81%的增速，最终使毛利率下滑7.46%。海尔的智能制造技术下放给上海莱士后，后者或许将进一步打开利润空间。

图源：上海莱士2022年财报

此外，海尔集团所在的山东省拥有超1亿常住人口，历来是血液制品行业布局的重镇。

山东省卫生健康委披露的数据显示，截至2023年8月，山东仅有14个单采血浆站，存在巨大的缺口。

作为山东龙头企业，海尔集团的资源优势，或将为上海莱士拓宽新的血浆站提供有力支撑。

总而言之，曾经上海莱士大股东的频繁折腾，恰如一把双刃剑，一方面固然让上海莱士饱受争议，但在客观上扩大了上海莱士的市场影响力。

基立福入主上海莱士后，虽然后者开始聚焦主业，业绩稳步攀升，但前者并没有太强的运营上海莱士的意愿。因此，上海莱士也需要找到更符合自己的“靠山”。

海尔集团即将成为上海莱士的实际控制人，这将促使上海莱士有较强的利益站位，而海尔集团的资金、产业链、区位资源也将深度赋能上海莱士。

接下来，就看上海莱士如何重塑“血王”的资本市场形象了。

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