被疑财报失真！中药巨头白云山任重道远

近期，坐拥首款“国产伟哥”和王老吉两大知名产品的白云山遭媒体质疑财报失真。

2023年上半年，白云山营业收入为399.7亿元，同比增长7.39%；归母净利润为25.98亿元，同比增长8.54%。从财务报表来看，营收、净利双增长，公司经营情况良好。

但有媒体指出，白云山整体盈利质量变差，仅靠应收账款“推高”营收规模。此外还存在利用“中间商”虚增收入压低销售费用的现象。记者就上述报道内容向白云山求证，截至发稿前未得到回复。

从财报来看，白云山的经营活动净现金流确在持续下降，应收账款也在逐年攀升。曾与云南白药和片仔癀并称为中药快消“三剑客”的白云山为何“打烂一手好牌”？

左手“伟哥”，右手凉茶

公开资料显示，广州白云山医药集团股份有限公司（以下简称为“白云山”）成立于1997年，由广州医药集团有限公司属下的八家中成药制造企业和三家医药贸易企业经重组后成立,主要从事中成药的制造与销售，中药、西药与医疗器械的批发、零售与进出口及天然药物与生物医药的研究开发。共有四大主营业务，分别是大南药板块（医药制造业务）、大健康板块、大商业板块（医药流通业务）、大医疗板块。

截至2023年上半年，白云山共有 28 家医药制造企业与机构从事中西成药、化学原料药、化学原料药中间体、生物医药和天然药物等的研发、制造与销售。包括中一药业、陈李济药厂等多个中华老字号企业。白云山集团及合营企业共有 323 个品种纳入《国家医保目录》，331 个品种纳入《省级医保目录》，143 个品种纳入《基药目录》。主要中药产品包括板蓝根颗粒系列、清开灵系列、安宫牛黄丸等。

而在化学产品上，白云山则以枸橼酸西地那非（商品名“金戈”）著称，主要用于治疗男性勃起功能障碍（ED）。该药最早由辉瑞研发，其旗下的枸橼酸西地那非片于2000年在中国上市，因其商品名为“VIAGRA”，也被称为“伟哥”。2014年白云山金戈作为国内首个“伟哥仿制药”，一举打破辉瑞在国内ED市场上的垄断。并助力白云山实现了“10亿”神话，2022年报数据显示，枸橼酸西地那非片营业收入为10.52亿元。

虽然从营收上来看，金戈的营业收入在持续上升，但从增速和销量上来看，金戈却在2022年出现了明显下滑。2022年金戈共计生产7969.63万片，同比下降31.65%；销售量8682.9万片，同比下降11.85%。白云山方面表示，金戈上一年库存量较大，所以导致生产量有所下降，而对于销量的下滑并未作出解释。受销量所累，金戈的营收增速也有所放缓，同比仅增长6.43%，也是金戈近五年来营收增速首次低于10%。

有业内人士认为，金戈营收表现不佳主要是竞争对手增加所致。截至9月1日，国家药品监督管理局共有47条枸橼酸西地那非产品批号记录。除辉瑞和白云山外，万高药业、亚邦爱普森、东阳光等22家企业的药品也均已获批。

但白云山对男科药物市场依然乐观，今年3月，白云山旗下抗早泄（PE）药物盐酸达泊西汀片上市，上市两个月的时间里，销量就已突破2000万元。不少投资者都在期待达泊西汀片再创“伟哥”神话。

白云山旗下另一拳头产品则是大健康板块下的王老吉。不过从近今年的年报数据来看，白云山旗下王老吉大健康公司净利润的整体走势下滑。今年5月初，不禁有投资者在白云山投资者关系活动中发问：“王老吉凉茶是否已无增长空间？”

入局牙膏，前景难料

“怕上火，喝王老吉”凭借这一广告语，王老吉凉茶这一品牌家喻户晓，但其业绩表现却没能随知名度而提升。2018-2022年，王老吉大健康公司的主营业务净利润分别为40.36亿元、48.42亿元、34.48亿元、46.08亿元以及40.44亿元。其主营业务收入占白云山总营收的比例也从2018年的22.41%下降到13.21%。

白云山似乎也意识到了王老吉业务的乏力，不断拓宽其大健康板块内的产品种类，包括矿泉水、椰汁等。还在今年推出了山茶花风味凉茶、藤椒青提风味气泡凉茶等新口味，主打0糖0脂0卡。王老吉大健康相关负责人表示，新口味主要面向现代都市，特别是现代都市年轻消费群体对凉茶个性化和口味多元化的需求。新品在电商上市2天便全网售罄，购买用户中96.9%为新客户，30岁以下购买人群占比72%。

值得注意的是，王老吉凉茶的落寞也不全是其自身的原因。益普索发布的研报数据显示，中国包装即饮茶市场2017-2019年复合增长率为5.1%，而2019-2021年则下降到了2%，未来能否上升，仍是未知。因此，广药集团也并没有将全部赌注压在这一条赛道上，而是向日化用品进军，做起了牙膏。

事实上，由于医药板块竞争压力较大，中药企业转型做快消的现象比较普遍。白云山、云南白药和片仔癀曾被誉为中药快消领域的“三剑客”。截至记者发稿，云南白药和片仔癀的总市值分别为1667.21亿元和981.99亿元，相比之下，白云山却有些惨淡，总市值仅为504.48亿元。

今年7月，广药集团发布了拟筹办“广药集团白云牙膏有限公司”（暂定名）公告，并且面向全球公开招聘广药集团白云牙膏有限公司总裁1名，高级经理若干。此举显然是想效仿云南白药的成功先例。云南白药牙膏于2004年上市，上市第二年就创下了近8000万元的销售额。另据云南白药2022年报数据显示，云南白药牙膏斩获24.4%的中国牙膏市场份额，继续保持市场第一的位置。

如今，国内牙膏品类市场在过去的十几年里涌入了不少竞争者，包括宝洁、高露洁、联合利华等多个巨头跨国快消企业。且先有云南白药，中药概念的牙膏已经并不新鲜。广药集团此时入局牙膏市场，前景难料。

“躺赚”五亿，纠纷不断

7月10日晚间，白云山发布关于“王老吉”商标法律纠纷诉讼结果的进展公告，白云山控股股东广州医药集团有限公司收到广东省高级人民法院关于“王老吉”商标法律纠纷诉讼案件的一审《民事判决书》，加多宝公司一审被判赔偿广药集团3.17亿元。不少人认为，加多宝和王老吉之间长达十年的诉讼拉锯战将就此结束。

不过，加多宝方面却称：“本次广东省高院的重审判决与2019年6月17日最高人民法院的裁定精神是不相符的，我们将向最高人民法院提起上诉，坚决维护自身的合法权益。此一审判决不会对加多宝产生任何影响。”诉讼战再次开始。

在过去的十年里，加多宝曾主动放弃红色包装，换成金色，也曾与王老吉开启价格战。双方更是在广告语、产品配方等方面纠缠不休。如此可见，王老吉凉茶的业绩虽然持续下滑，但白云山对于王老吉品牌的坚守却未曾放松。

截至2023年上半年，白云山拥有中国驰名商标 10 项、广东省著名商标 22 项、广州市著名商标27项。而据白云山2022年报数据披露，王老吉系列商标在2019-2022年间实现的许可净收益分别为1.62亿元、1.69亿元、1.61亿元，也就是说在过去三年里，仅王老吉这一个商标就让白云山“躺赚”了近5亿元。

不过，白云山却没有维护好自己的品牌声誉。2019年，王老吉和广药集团授权的王老吉新品“吉悠 ”曾被疑涉嫌传销。2021年，王老吉遭到加盟商的集体维权，指责其“夸大宣传、虚假招商、运营不专业，拒不履行招商承诺，导致加盟商持续亏损”。

2022年1月，王老吉授权的广东思埠集团“哔嗨啤”啤酒项目涉嫌传销，被河南省获嘉县市场监管局申请冻结了思埠集团等7家关联公司账户。同年7月，又有代理商反应，不少招商公司以 " 广药集团大健康全国运营中心 "、" 王老吉总部 " 为宣传噱头，并以明星代言、高额返利、专业运营团队等承诺，引诱各地投资人签署代理合同。虽然对此传言，广药集团已发文澄清是“不法分子假冒”，但广药集团和王老吉被卷入纠纷也与其频繁出现的授权乱象脱不了关系。

此外，白云山自身的药品代理也存在问题。

2022年8月9日国家医保局通报，2017年至2021年5月，广州白云山天心制药股份有限公司、广州白云山医药集团股份有限公司白云山制药总厂、广州白云山敬修堂药业股份有限公司等3家药品生产企业为规避“两票制”政策和监管，与下游50多家药品代理商相互串通，对注射用头孢硫脒等87种药品采取用虚高价格采购原料药的方式套现，并向下游药品代理商转移资金。涉及金额巨大，其中部分资金用于行贿医务人员或特定关系人，开展药品违规促销。

2022年报显示，白云山销售费用高达58.75亿元，其中职工薪酬、销售服务费、广告宣传费位列前三，分别占比50.62%、17.37%、16.35%。据同花顺iFind金融数据端显示，白云山销售费用为32.63亿元，在医药生物行业中位列第七。医疗反腐高压下，白云山任重而道远。