【个股价值观】晶晨股份：降价调整中期库存水位，业绩增长靠海外市场渗透

核心看点：

1、晶晨股份过去几年的高增长持续受益于广电、运营商在超高清机顶盒领域的轮动招标，叠加同行公司晶圆代工受阻的红利期，公司业绩的二次增长主要看海外IPTV、OTT机顶盒能否加速渗透。

2、晶晨股份新增业务Wi-Fi芯片和汽车电子芯片战略主要分为两部分，深度替代联发科和协同Amazon完成海外市场的渗透。Wi-Fi芯片未来有望与公司的机顶盒、电视和AI音视频SoC适配，与主芯片配套搭售；并与Amazon Fire TV联手，在各个产品线进行深化合作，并借势开拓车载信息娱乐系统芯片等新业务，完成海外市场的布局。

3、晶晨股份半年报业绩显示，虽然中期存货金额较去年同期并未有大幅增长，Q2营收环比增长明显。但当前存货周转速度非常慢，存货占用水平较高，流动性比较弱，预期需要下游需求恢复增长，周转天数才能下降。

集微网消息，晶晨半导体（上海）股份有限公司（简称：晶晨股份，股票代码，688099）做为音频至视频、视频至超高清视频的多媒体时代变革参与者，是多媒体整体解决方案的引领者之一，受益于海外智能机顶盒的快速普及以及博通受反垄断制裁，在海外不断帮助运营商开展互联网机顶盒业务，增加盈利渠道。

晶晨半导体成立于2003年，于2019年登陆上交所科创板。在过去的20年间，公司基于传统泛音视频主芯片业务不断拓展产品边界，研发配套无线连接芯片，智能物联芯片、汽车电子芯片领域，提供系统级SoC芯片及周边芯片的研发、设计方案。

从阶段性发展来看：2004年晶晨从音频解码芯片业务拓展至RMVB视频硬解码芯片，推出流媒体电视解决方案，切入到国内主流电视厂商供应体系；2007年公司在流媒体电视解决方案的基础上，推出单芯片数码相框解决方案，数码相框取得全球领先份额；2009年公司与Arm战略合作，形成“Arm+Android”生态，业务范围拓展至平板电脑、智能机顶盒和智能电视等；2013年，公司量产28nm四核Cotex-A9 SoC智能机顶盒芯片解决方案，在OTT智能机顶盒市场份额领先，同样是IPTV机顶盒主要供应商之一；2017年，公司推出智能语音设计的智能家居芯片，与Google、Amazon等语音技术合作伙伴共同开拓远场语音设备市场。

晶晨股份高管及核心技术人员大多为电子技术出身，核心团队拥有超过20年的从业经验，对音视频解码、模拟电路和数字电路设计和生产工艺开发具备丰富的经验。其中，领军人物美籍华人钟培峰1987年12月 John Zhong 毕业于佐治亚理工大学电子工程专业,硕士研究生学历，曾担任Amitech Inc项目经理、NorthernTelecom Limited研发工程师、Sun Valley International Limited总经理，1999年至今历任晶晨CA、晶晨DE、晶晨集团董事、晶晨控股董事长，2003 年本公司成立至今,担任公司董事长及总经理。

晶晨股份的股权相对集中，钟培锋和陈奕冰为公司实际控制人，二人为夫妻关系，通过晶晨集团间接持有公司29.10%的股权。此外，截至到2023Q2，股东TCL、华域汽车分别持有4.94%、3.73%的公司股份，小米集团和创维也有小部分持股比例，公司得到下游客户的战略持股，以便进一步深化合作。

11项核心技术为基，开发泛音视频多媒体SoC

晶晨股份拥有丰富的SoC全流程设计经验，在超高清多媒体编解码和显示处理、内容安全保护、系统IP等领域具备核心软硬件技术开发，已经研发全格式视频解码处理、全格式音频解码处理、全球数字电视解调、超高清电视图像处理模块等11项核心技术，这些核心技术在公司芯片上的应用方案均处于行业先进水平。

核心技术的沉淀使得晶晨股份在泛音视频多媒体SoC形成优势，并在此基础上持续进行产品延伸。目前主要产品有多媒体智能终端SoC芯片、无线连接芯片、汽车电子芯片等。产品广泛应用于家庭、汽车、办公、教育、仓储等领域，帮助全球运营商、OEM、ODM等客户快速的部署市场。芯片主要晶圆代工厂商为台积电和中芯国际，主要封测厂商为长电科技和华天科技，目前机顶盒、电视、音视频终端、汽车芯片产品线制程均达12nm，2021年6nm测试芯片在台积电流片。

智能机顶盒国内外均有增量市场，智能电视芯片紧追联发科

当前，国内智能机顶盒已经逐步代替传统机顶盒，成为产业的主导应用方案。由于竞争对手海思面临芯片断供，叠加国家广电总局要求IPTV新增机顶盒应全部为符合标准的超高清机顶盒，伴随着广电、运营商的招标轮动，晶晨股份市占率不断提升，过往几年享受着行业的增长红利。

在海外机顶盒芯片市场，博通遭遇多国反垄断处罚，市场将重新公平竞争环境。国际运营商由于大多为私有企业，并且在地方处于垄断地位，创新驱动力比较小，因此机顶盒互联网化进程相对较慢，IPTV渗透率预期未来几年会加速。此外海外OTT机顶盒市场主要由流媒体平台推动，如奈飞、亚马逊、迪士尼等，随着海外流媒体平台在全球搭建家庭生态的提升，OTTM机顶盒需求也在不断扩大。

2019年6月欧盟委员会要求博通做出承诺废除芯片独家采购协议，不会要求或者诱导OEM厂商采购博通芯片比例超过50%，预计市场将回归公平竞争。

据流媒体网不完全统计，2019年全国新增IPTV机顶盒用户1.41亿，结合3-4年的换机周期，国内换机潮在2022-2023年来临。海外机顶盒市场原先还是以数字、卫星机顶盒为主，海外多数运营商尚未开展网络机顶盒业务，处于向IPTV的升级阶段。因此预计全球IPTV/OTT机顶盒将快速增长，根据华经情报研究院，2025年出货量将达到4.3亿台，对应机顶盒芯片的市场空间约为150亿元。

晶晨股份S系列SoC芯片主要有全高清系列芯片和超高清系列芯片，已广泛应用于IPTV机顶盒、OTT机顶盒、混合模式机顶盒，芯片方案已被中兴通讯、创维、小米、阿里巴巴、Google、Amazon等众多境内外知名厂商广泛采用，相关终端产品已应用于中国移动、中国联通、中国电信等国内运营商设备以及北美、欧洲、拉丁美洲、亚太和非洲等众多海外运营商设备。

智能电视行业的增长主要由新兴应用刺激，比如LCD、OLED等面板技术的升级，但其实国内市场增长较为缓慢，市占率达到了一定程度，智能电视芯片领域的竞争充分白热化，因此，国产头部电视品牌出海，是国内智能电视SoC芯片公司销量提升的主要方式。

自2013年，联发科收购晨星后，联发科电视芯片市占率超过50%，处于全球第一的位置，其它参与厂商主要有瑞昱、联咏、华为海思和晶晨股份。晶晨股份的T系列SoC芯片解决方案已广泛应用于小米、海尔、TCL、创维、海信、长虹、联想、腾讯、Maxhub、Seewo（希沃）、百思买、亚马逊、Epson、Sky 等境内外知名企业及运营商的智能终端产品。

目前晶晨股份的拳头产品已经可以比肩联发科同类产品，从中低端产品切入，继而开拓高端市场，在低端2K、中端4K、高端8K均有布局，支持远场语音及杜比视界，应用于智能电视、智能投影仪、智慧商显、智能会议系统等领域。从2021年小米产品的导入情况来看，目前小米电视高端机型以联发科产品为主，晶晨股份在低端份额为75%，中端份额过半。

AI音视频芯片立足智能音箱，寻找新兴市场

智能音箱为AIoT领域的主要爆发点，份额固定，出货量稳定增长。智能音箱能够提供交互、连接功能，是智能家居的重要入口之一，在万物互联的应用环境下，每年的出货量稳定增长。并且智能音箱助手的培养和训练需要大量的数据和算法训练，具有较高的进入壁垒，天猫灵境、百度、小米、华为国内份额达到96%，绝对的寡头垄断市场。

联发科同样以接近50%的市场份额占据主要市场，全志科技、晶晨股份等公司占据了剩余大部分的市场份额。晶晨股份研发的AI音视频系统芯片方案通过深度机器学习和高速的逻辑推理/系统处理，并结合行业先进制造工艺，形成了多样化应用场景的智能SoC芯片，进入到小米、Google、JBL等全球知名企业。

值得一提的是，晶晨股份原有的S、T系列产品和AI系列的SoC产品在新的应用领域如刷脸支付、广告机、跑步机、健身镜也均有尝试，不断导入到KEEP、ZOOM、爱奇艺等新客户的供应链，公司在AIoT形成竞争优势，具备业务增长空间。

蓝牙芯片突破台系厂商垄断，汽车芯片深度合作Amazon

Wi-Fi是应用最广泛的无线局域网技术，市场广阔。其中智能电视和机顶盒WIFI芯片市场大部分份额被联发科和瑞昱占据，一旦研制成功，就可以突破台系厂商垄断，具备较大的市场空间。

晶晨股份 W 系列芯片为自主研发的高速数传 Wi-Fi 蓝牙二合一集成芯片，可应用于高吞吐视频传输。公司第一代Wi-Fi蓝牙芯片于2020年首次量产，之后稳步推进商业化进程，现已大规模销售。该产品采用22nm工艺制程，高度集成了自主研发的基带、射频、电源管理、射频功率放大和低噪放，支持SDIO 3.0 高速接口，目前已经应用于小米电视棒（Mi TV Stick）等终端。

晶晨第二代Wi-Fi蓝牙芯片（Wi-Fi 6 2T2R，BT 5.3）在第一代产品基础上进一步技术演进、升级，已于2022年12月预量产，即将进入商业化阶段，Wi-Fi 6产品具有更加广阔的应用场景，完善了无线产品系列，未来有望与公司的机顶盒、电视和AI音视频SoC适配，Wi-Fi芯片与主芯片配套搭售，长期合作的客户粘性为打入Wi-Fi芯片市场提供良好基础。

汽车自动化、智能化、网联化的趋势带动了汽车电子芯片的市场需求，尤其是对于芯片计算和数据处理能力、图像和视频处理能力、可靠性等需求提升，为汽车电子芯片市场带来新的发展契机。智能座舱集成了智能化和网联化技术，软件和硬件，对座舱空间进行智能感知和智能决策，包括车载信息娱乐系统、仪表盘、抬头显示（HUD）、语音控制等。其中，车载娱乐系统明显提升了驾驶感，成为汽车座舱电子最大的细分市场之一。

Amazon积极构建车载场景下的音视频娱乐生态，于2021年推出了Jeep旗下Wagoneer/Grand Wagoneer系列车型定制的车载型产品Fire TV Automotive，搭载了晶晨股份第一款车规级信息娱乐系统芯片V901D。除了上车Jeep之外，宝马i7和林肯等多个在售车型已经宣布内置Fire TV。国内方面，晶晨股份也已经定点导入了多个车厂，新车发布后预期将带来新的销量增长。

目前晶晨股份的汽车电子芯片中已有车载信息娱乐系统芯片和智能座舱芯片。

营收高增速短期遇挫，存货周转速度较慢

晶晨股份营业收入从2016年的11.41亿增长至2022年的55.45亿，营收整体的增速非常高。公司的研发方向较为分散，具有非常丰富的产线类型，下游应用也比较多元，过去几年受益于广电总局发布全面普及高清机顶盒及竞方公司退出，整体市场需求稳中向好，并在多个新兴业务上完成了战略布局。

2023年上半年，晶晨股份营收为23.50亿元，同比下滑24.36%，归母净利润同比下滑68.41%至1.85亿元。公司业绩产生大幅下滑的原因一方面在于2022年上半年公司营业收入和归母净利润均处于历史最高水平，基数较高，因此本报告期营收和利润出现一定程度的下滑；另一方面2022年以来全球经济及行业需求疲软的影响仍旧在持续，但公司二季度的营收环比有着27.05%的增长，且利润有着环比406.86%的大幅增长，公司产品的规模效应进一度带动公司盈利能力的恢复，但业绩是否真正走出下行周期的低谷，仍需三季度业绩的进一步佐证。

2022年晶晨股份的毛利率为37.10%，同比下降了2.9pcts，净利率为13.20%，同比下降了4.13pcts。主要是公司整体的营收结构发生了变化，机顶盒、AI音视频芯片的需求有所下滑，毛利率水平较低的智能电视芯片营收占比扩大（根据2020年，公司披露的各产品线毛利率情况：智能机顶盒芯片，业务占比：56.51%，毛利率37.90%；智能电视芯片，业务占比30.78%，毛利率24.97%；AI音视频系统终端芯片，业务占比12.48%，毛利率30.22%）。

晶晨股份的毛利率水平在芯片设计行业处于中下游水平，2022年各业务线毛利率情况：多媒体智能终端芯片，37.12%；其它芯片：33.20%。并且进入到2023年，各条业务线的毛利率持续走低，经营策略上也属于降价去库存阶段，产品的持续迭代和升级才能有望扭转颓势。

因此，研发费用率方面，晶晨股份及同行设计公司都有不同程度的增长。高研发产出能够帮助芯片设计公司在下一轮周期上行来临之际抢占市场，为了确保长期竞争优势，积极拓展新的优势产品线，晶晨股份的研发费用投入从2018年的3.76亿增长至2022年的11.85亿，研发费用的增幅显著高于营业收入增幅，此外研发费用规模的增长也部分抵消了收入增长对业绩的影响。

根据在研项目显示，晶晨股份试图降低T系列智能显示芯片的成本，提高市场竞争力。在机顶盒、AI音视频芯片市场激烈竞争的局面下，公司继续保持研发进程的推进，拓展人工智能芯片应用场景，布局智能工控，拓展下游应用品类。

晶晨股份2023Q2存货为11.43亿，同比下降了5%。公司通过产品降价的方式，控制库存水位。此外，2023前两个季度公司平均存货周转天数为156.7天，达到历史高点，存货周转速度非常慢，存货占用水平较高，流动性比较弱，预期需要下游需求恢复增长，周转天数才能下降。

在同行相关设计公司，晶晨股份的整体体量较大，几家公司营收出现不同程度的下降，毛利率水平相差不大。全志科技目前的主营产品为智能应用处理器SoC、高性能模拟器件和无线互联芯片，2022年实现营收15亿，同比下降了26.69%，利润同比下降了57.31；恒玄科技的蓝牙音频类芯片为公司主要产品，2022实现营收14.85亿，同比下降15.89%；乐鑫科技是全球wifi-MCU细分领域龙头供应商，2022年营收同比下降8.31%至12.71亿元。

晶晨股份营收体量相较而言比较大，海外需求增长预期也较强，随着存货出清，在高研发费用的带动下，新产品的布局有望在下一轮周期复苏大幅提振公司业绩。此外，根据几家公司二季度的表现和展望来看，Q2的业绩环比都出现了不同程度的增长，晶晨股份预计第三季度营收有望进一步环比提升。

国产替代和海外市场渗透加速

从产品布局来看，晶晨股份的芯片发展战略主要可以分为两部分：深度替代联发科和协同Amazon完成海外市场的渗透。联发科在智能机顶盒、AI音视频和蓝牙芯片领域都有着极高的市占率，晶晨股份一方面提升产品的工艺制程，定位于12nm，价格优势有望领先制程在16nm的联发科，另一方面，在核心技术的迭代上，不断提升产品稳定性、低功耗和高集成度，给市场提供更高性价比的选择；而与Amazon Fire TV的合作则从2017年开始，在各个产品线进行深化合作，并借势开拓车载信息娱乐系统芯片等新业务，完成海外市场的布局。

未来，随着消费电子行业逐步复苏，晶晨股份依托自身的全球化稳定优质客户群和SoC的平台优势，或将进一步加大优势产品的拓展、加快新产品的导入与新市场机会的开拓。