商汤：脱实向虚

文｜陆知春

资本已经不信任“亚洲最大的AI软件公司之一”的商汤了。

继商汤公告阿里巴巴全资子公司Taobao Holding Limited有序出售所持有B类股份后，又曝出大股东软银减持的大新闻。

港交所发布的公告显示，软银集团于7月31日以1.7919港元/股的均价减持了1490.4万股商汤股票，套现2670.6万港元，减持后持股比例从13.04%降至12.99%。

「数智研究社」从商汤招股书发现，从2018年C+轮至D+轮，软银集团共参与了商汤5轮融资，合计持仓成本约为111亿港元左右，IPO前软银集团累计持有商汤股票47.31亿股，平均持仓成本约为2.37港元。

在限售股解禁后，软银集团随即开始减持。在2022年12月减持1294.8万股后，出售成本为1.9769港元/股。2023年以来，软银集团又进行了包括2月减持5000万股，3月两次减持2亿股，4月减持5000万股等多次减持，7月31日的减持成本1.7919港元/股也明显低于投资时的每股成本。持续亏本式减持，软银集团为何如此着急？

阿里巴巴也清了商汤

软银集团亏本式减持前，商汤曾经的大股东阿里巴巴则抢先一步选择了清仓。

7月21日，商汤发布了一则关于收到阿里巴巴集团全资子公司Taobao Holding Limited有序出售所持有商汤所有B类股份的公告。

和软银集团一样，阿里巴巴在7月21日选择清仓式减持前，也已经进行了多轮减持。2022年11月，阿里巴巴减持8000万股商汤，2023年以来，阿里巴巴4月减持4000万股，6月两次再减持1.2亿股，7月6日再次减持5.57亿股，持股比例降至3.15%。7月21日则直接清仓。

对于阿里巴巴清仓式减持，商汤也公开做出回应表示，公司业务、运营及合作伙伴的业务安排并未受到影响。

「数智研究社」发现，阿里巴巴于2018年4月，和新加坡主权基金淡马锡、苏宁等投资机构共同出资6亿美元，完成了商汤的C轮融资。5年时间，阿里巴巴选择了清仓离场。

和软银集团多轮减持相比较，阿里巴巴多轮减持的每股价格相对较高一些。「数智研究社」发现，2023年4月的4000万股，阿里巴巴减持均价为3.45港元/股；6月两轮合计1.2亿股减持均价在2.197港元/股-2.267港元/股间。相较而言，7月6日5.57亿股的减持均价为1.82港元/股，套现了10.14亿港元。可见，在商汤股价一路走低的时间节点，阿里巴巴都选择清仓式减持，很有可能是提前抢跑了。

另外，作为偏爱AI技术的阿里巴巴，与“AI四小龙”的依图科技、商汤、旷视均保持密切联系。所以，多轮密集清仓减持商汤，值得深刻思考。按理来说，做出投资决策一般基于对未来收益的决策。阿里巴巴可能对于未来AI行业的发展预期出现了变化。在阿里巴巴内部的震荡以及“1+6+N”的战略调整后，阿里巴巴的投资可能更加看重即时的商业化变现能力，而非“AI四小龙”的一个虚名。要说技术，阿里云拥有多年的技术积累，甚至比商汤强也不在话下。

除了预期变化外，阿里巴巴清仓式减持也与商汤上市一年多来，难以走出亏损泥潭的业绩有关。但这一说辞抵不过未来预期的变化。

在软银集团和阿里巴巴减持时，商汤背后还有新加坡主权基金淡马锡、苏宁等股东们“按兵不动”。

持续亏损的业绩难题

接连失去大股东阿里巴巴、软银集团的支持，商汤正在失去资本的信任。投资者们迟迟看不到商汤的商业化能力。反倒随着业绩的下滑和研发投入的不断增加，投资者们渐渐没有了耐心。

「数智研究社」发现，商汤成立至今已近10年时间，业务已覆盖智慧商业、智慧汽车、智慧生活和智慧城市等四大板块，被称为“亚洲最大的AI软件公司”，也是“港股AI第一股”。

光环众多，但内里却并不光鲜。「数智研究社」从招股书发现，商汤近年来在研发上的投入不断提高。其中，2018年研发投入8.49亿元，2019年即增至19.16亿元。从2020年至2022年，商汤分别投入研发费用24.54亿元、36.14亿元和40.14亿元，5年累计研发投入超过128亿元。

值得关注的是，5年如此巨额研发投入，并未明显改善公司的经营。财务数据来看，从2018年至2022年，商汤5年时间分别亏损34.33亿元、49.68亿元、121.58亿元、171.77亿元和60.9亿元，5年时间累计亏损超过438亿元。这样的经营业绩，让迟迟看不到回报的投资者脸上都挂不住。

如此亏损背后，商汤的业务模型和发展策略也十分摇摆。「数智研究社」发现，商汤曾在消费者业务、企服和政企业务均有过尝试和布局。但发展至今，商汤逐渐定位在四大”智慧“业务上。其中，业务营收的近9成源于智慧商业和智慧城市，但这两大业务受疫情冲击，在2022年出现了较大幅度的波动。

在「数智研究社」看来，商汤的这两大核心业务，面临着海康威视、大华股份们等科班出身的玩家们的竞争，商汤作为后起之秀，虽然在算法和模型上有技术优势，但想要在“红海”里抢食，难度可想而知。好在，商汤也找到了新增长引擎——智慧生活和智慧汽车业务，虽然两大业务占营收规模的盘子还很小，但总算是看到了一点新发展方向，让人充满希望。

与此同时，ChatGPT的大火，商汤也围绕大模型发布了包括“日日新SenseNova”大模型体系、“商量”大模型应用平台、如影SenseAvatar、秒画SenseMirage等模型产品。在2023年7月的人工智能论坛上，商汤还宣布已对“日日新SenseNova”大模型体系进行了全方位升级。

但据「数智研究社」观察，包括昆仑万维、三六零、科大讯飞等公司靠着“大模型”、“ChatGPT概念股”的包装股价纷纷起飞，但商汤推出了“大模型”超市，股价从年初至今跌幅却超过20%，目前市值仅有590亿港元（约合人民币540亿元）。实在很难让人理解。

但从券商机构发布的研报来看，还是有不少机构看好商汤。如国金证研报曾预计商汤2023-2025年分别实现营收52.9亿元、70亿元和89亿元，并维持“买入”评级；国联证券更激进，给出了2023-2025年分别59.6亿元、96.9亿元和135.3亿元的营收预期和“买入”评级。

「数智研究社」真切希望商汤能够支棱起来，向国金和国联“白纸黑字”的预期迈进，而不只是一个框人的口号，和虚假的割韭菜行为。

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