过会之后，麦加芯彩的“上市故事”还能怎么讲？

6月19日，在一众涂料企业对IPO都偃旗息鼓、持观望态度的如今，独闯上市的麦加芯彩顺利上会，而且过了。

但对于麦加芯彩来说，这并不保险——去年另一家冲击IPO的涂料企业固克节能“过会仍撤回”的遭遇仍历历在目，大环境不好导致增长数据不好看而且前景不明朗，可能是固克节能选择撤回已经过会的上市申请的主要原因——现在，麦加芯彩面临同样的状况。

那么问题来了——麦加芯彩的“故事”还能讲下去吗？如何讲？

麦加芯彩的“故事”

在早期版本的官方介绍中，麦加芯彩（当时称之为“麦加涂料”）是一个带有意大利血统的品牌。为了迎合IPO的需要，麦加芯彩曾对官方网站进行大面积的改版，而在改版之前，其对于自身的介绍是这样的：

麦加涂料总部位于意大利米兰，产品主要包括船舶涂料、集装箱涂料、风电涂料、变压器及散热器涂料、石化和炼油涂料、高防护涂料等。1995年，麦加涂料进入中国市场，2002年在上海建立生产基地，主要从事集装箱漆、风电涂料、工业漆等产品的研发、生产和销售，目前已成为最主要的重防腐涂料供应商之一。

然而在网站改版之后，麦加芯彩对于这个宣传多年的“意大利血统”就彻彻底底地抛弃了。新版官网介绍道：麦加芯彩“本着创新、严谨和高效的专业精神在中国上海成立，于2002年在上海设立第一个生产基地……公司总部、研发中心和服务团队设立在上海。”

伴随着官网改版，被改变的还包括品牌“血统”的相关描述

为什么要修改“品牌血统”？答案可能很简单——宣扬品牌的外资属性不利于在国内上市，而麦加芯彩却偏偏选择在上海证交所主板上市。

而麦加芯彩谋求上市，看上去又是另一个故事的延续。2018年11月，立邦投资与麦加涂料签订了剑指收购的合作协议，如果推进顺利的话，现在的麦加芯彩早已成为立邦体系的一个部分，如同此前被立邦所收购的长润发（家具漆）、秀珀化工（地坪漆）等类似；然而在2019年，双方“经过长时间协商及商讨后”撤回这一协议，这使得麦加芯彩不得不“重新讲故事”。

如今回过头看，麦加芯彩跟立邦“决裂”的背后可能并不像双方轻描淡写的那么简单。其时立邦在描述撤回协议的理由时“认为很难实现预期的利润增长目标”，或许说明当时麦加芯彩的业绩表现已出现不稳定的征兆，以及在未来预期中看不到迅速好转的迹象。招股说明书（申报稿）显示，2019年麦加芯彩的销售额仅为7亿元，归母利润不足3000万元。

但后来麦加芯彩的发展轨迹出乎这种预期。麦加芯彩在招股说明书（申报稿）中展示了2019年-2021年的业绩数据，销售额从7亿元增长到接近20亿元；归母利润也从近3000万元飙升至3亿多元——这样的数据也让立邦遭遇“看走眼”的尴尬。

如果立邦没有“看走眼”，麦加芯彩便不会有上市的故事了

“节奏大师”

在细细剖析麦加芯彩的招股说明书之后，我们解开了麦加芯彩三年跨越式增长的“秘密”。

如前所述，麦加芯彩主要从事集装箱漆、风电涂料、工业漆等产品的研发、生产和销售，其中尤以集装箱漆和风电涂料为主，近些年两个版块的营业收入占总营收的比例都超过了95%，最高时（2021年）甚至超过99%。

然而哪怕是这两个业务版块，在麦加芯彩内的地位都不恒定，给人以此起彼伏之感。麦加芯彩在招股说明书也指出，报告期内（此处将招股说明书申报稿和上会稿的报告期合并处理，实指2019年-2022年）公司主营业务收入结构变化较大：集装箱涂料销售收入占主营业务收入的比例分别为68.23%、42.43%、81.93%和67.83%；风电涂料销售收入占主营业务收入的比例分别为29.98%、55.64%、17.20%和28.91%。

不难发现，在2019年、2021年和2022年，麦加芯彩的集装箱漆业务占比都明显高于风电涂料，尤其是2021年差距更是明显；唯独2020年是个例外。麦加芯彩解释称，这是受2020年风电行业抢装潮、2021年集装箱制造行业爆发式增长的影响。

风电补贴的退坡政策让麦加芯彩大赚一笔的同时也透支了未来市场容量（资料图片）

所谓风电行业抢装潮，是指按照国家发改委发布的《关于2019年风电、光伏发电项目建设有关事项的通知》：2018年底前核准的陆上风电项目，2020年底前仍未完成并网的，国家将不再补贴；已核准的海上风电项目2021年底前未完成并网的，国家将不再补贴。为了能够拿到国家补贴，风电企业在2020年发起抢装潮。

这使得对风电涂料的需求大幅增长，顺带着像麦加芯彩这样的风电涂料生产企业也火了一把，使其2020年的营业收入也从7.01亿元增长至9.41亿元，同比增幅34.24%，归母利润从2914.48万元增长至17564.86万元，增幅超过500%。

然而这还不是最疯狂的。2021年海上风电的抢装潮还在，但此时麦加芯彩在风电市场已无心恋战，而是瞄准了集装箱漆市场大爆发的机会。根据国家统计局数据，2021年中国集装箱产量达到23057.60万立方米，相较2020年增长133.76%，主要系受新冠肺炎疫情影响，欧美等主要国家港口集装箱周转效率降低，全球可用集装箱出现结构性及地域性短缺，导致需求量显著上升。

在此背景下，麦加芯彩再次踩中市场节奏，大力推进集装箱漆的生产，从而让业绩再上一个台阶——营业收入19.90亿元，同比增长111.48%；归母利润32561.47万元，同比增长85.38%——在业务组成中，集装箱漆也达到81.93%的高度，也即相当于16.30亿元的销售额；而风电涂料仅实现3.42亿元的销售额，跟2020年的高峰已有所下降。

潜藏的风险

然而，无论是风电抢装潮还是集装箱需求暴涨潮，都难以持久，这也注定麦加芯彩的高增长故事难以持续地输出。

转折很快就到来。2021年之后，国家对于风电产业的补贴退坡抑制企业积极性，再加上此前两年市场的需求被严重透支，风电涂料市场重归惨淡；2022年，随着海外国家逐步放松疫情防控政策，集装箱周转效率有所提升，大量空箱回流，一定程度上遏制了短期新造箱需求，集装箱市场也进入调整期，对集装箱漆的需求也大打折扣。

因此，以风电涂料和集装箱漆为主要业务的麦加芯彩也难免掉头向下。招股说明书（上会版）显示，2022年，麦加芯彩实现营业收入13.87亿元，同比下降30.30%；归母利润降至26000.10万元，同比下降20.15%。这一年，集装箱漆和风电涂料的对于业绩的贡献比例重新恢复到2019年的正常水平。

也就是说，2020年和2021年，更像是麦加芯彩发展过程中偏离正常轨迹的年份；在这种非常规发展的阶段提出IPO申请，本身就带有投机的色彩。

麦加芯彩的logo便是两个集装箱的组合。集装箱漆是它的主要业务之一

也因此，麦加芯彩在招股说明书当中提示风险，大多跟集装箱漆和风电涂料及其背后依靠的市场行情有关。其指出：

• 风电涂料需求主要来源于新增风电设备，因此若宏观经济发生不利波动、未来风电发展速度不及预期或相关风电支持政策出现变化甚至暂停，都会导致新增风电装机容量下降，进而导致风电涂料行业景气度下降，对发行人未来业务规模带来不利影响。
• 2022年度，受新冠疫情反复、地缘政治局势紧张、海外通胀高企和欧美大幅加息等因素的影响，全球经济、贸易放缓，海运集装箱需求从历史高位出现回落，集装箱制造市场逐渐摆脱偶发性因素影响回归周期性波动，市场箱价与集装箱制造量均有下行，由此对发行人的收入和业绩带来一定影响。

“如果未来集装箱市场恢复不及预期，或者风电市场增速未达预期，不排除公司业绩存在较大幅度下降的风险。”这些风险并非危言耸听，甚至在2022年已经成为影响麦加芯彩业绩的事实，成为麦加芯彩前行道路上的“不定时炸弹”。

麦加芯彩核心工厂之一

对于这样一家涂料企业，它的过会更像是受益于IPO注册制的实施在一定程度上降低了上市门槛；然而相较于审核制的“严进宽出”，“宽进严出”的注册制更加考验企业上市后的经营能力。而背负重重风险（甚至风险已经显现）的麦加芯彩是否有勇气和魄力在此时闯进资本市场，依然要等到它敲钟那一刻才能得出结论——

在此之前，麦加芯彩依然有中途退出的可能，或者说机会。