用12年的数据来解读煤炭周期

风险提示：本文为转载文章，所提到的观点仅代表个人意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

作者：二将军

来源：雪球

几周前的一个帖子提醒煤炭22年处于景气周期的顶部 ， 要注意风险 ； 不少的煤炭股东提示发哥如何 、 长协如何 、 3省联动如何 ， 似乎煤炭已经没有了周期 ！

但人性的本质就是贪婪 、 恐惧 、 自私形成的综合体 ， 决定了绝大多数人都难以保持理性 ！ 落实到具体的煤炭行业 ， 真金白银投入的贸易商也好 ， 煤矿也好 ， 下游用户也好 ， 都难以摆脱情绪的影响 ， 市场自然也就处于不断演化的周期之中 ！ 更不用说加了杠杆的股票投资者 ， 顶峰时的贪婪和低谷时的恐惧会进一步放大周期 ！

接下来 ， 我尝试用中国神华2011年至今长达12年的年报数据 ， 整理 、 分析来解读煤炭的周期 ， 找出可能的趋势 ； 更重要的是通过数据读懂企业如何应对周期 ， 成功穿越周期 ！

数据逻辑 ： 1 、 12年的平均数 ， 尽可能长的数据均值来过滤极端情况的影响 ， 其中神华发电分部数据是结合电厂装机容量进行修正 ， 原因是19年剥离了3000多万千瓦机组 。 2 、 最近5年平均数 ， 反映趋势的变化 。 3 、 峰值2022年和低谷2015年数据 ， 来进行周期位置和极限风险的测试 ！

用数据解读煤炭的周期

1 、 用煤炭售价来看周期

用煤炭的售价指标来反应周期 ， 应该是最为直观的 。 数据选取了神华自产煤 、 外购煤和北港5500的售价作为样本 。 各组数据趋势较为一致 ， 以北港5500来分析 ， 12年的均值 ， 北港5500为580.9元/吨 ， 近5年均值为620.6元/吨 ， 可以看出整体价格有平台提升趋势 。 22年峰值是神华的外购煤售价789高于北港5500的737 ， 是与其它3组数据不一致的 ， 可能预示着高峰期的一些乱象 。 同时 ， 15年北港5500的427元/吨的售价 ， 也应该警示我们煤炭的冬天有多寒冷 ！

上面的图表其实已经很清楚的揭示了煤炭的周期 ， 有15年的冰冻3尺 ， 也有22年的神采飞扬 ！ 不过 ， 记住冬天的寒冷也记住夏天的火热 ， 也许不会那么惶恐 ！

2 、 用成本来反映趋势

只看到周期 ， 而忽略趋势 ， 显然是草率的 ， 没有什么营养 ！ 下面我们来吸收营养 ， 寻找趋势 ！ 上一张图表中 ， 12年和5年的售价均值其实已经反应了价格的变化有平台上涨趋势 ； 下面这张成本变化趋势图 ， 也反应出同样的成本上涨趋势 ： 12年神华自产煤吨生产成本为127.8元 ， 近5年均值为138.5元 ， 22年更高达176.3元 。 显然 ， 短期价格受情绪影响会很大 ， 但长期会取决于成本和适度的利润 ；

因此 ， 整体上煤炭价格应该在5年均价更高的位置 ， 也就是北港5500高于620这个价格 ； 那么做企业利润的测算 ， 以620-700的北港5500作为锚点 ， 大概率是有安全边际的 。

用数据读懂神华如何穿越周期

1 、 从产量解读神华如何看煤炭大周期

产业大的周期 ， 用产能数据可以看到端倪 ！ 行业蓬勃发展时期 ， 产能也不断增加 ， 进入平稳发展阶段 ， 产能也会逐步趋于稳定 ， 而周期的下行阶段 ， 显然会伴随惨烈的产能出清 。

中国神华应该是最懂煤炭周期的企业 ， 他们的产能变化情况 ， 大概也能反应周期的位置 。 看神华自产指标 ， 12年均值为3.01亿吨 ， 5年均值为3.02亿吨 ； 显然 ， 这是非常稳定的 ， 这样来讲 ， 在神华的眼里 ， 煤炭大周期应该处于相对稳定的平稳运行周期 。 因此 ， 他们没有大量扩张产能 ， 也没有主动去产能 。

2 、 用一体化做到成本最低来应对周期

周期既有其一定的规律 ， 更有其不可预测性 ， 如何应对周期 ？ 但周期的千变万化 ， 本质上源于全产业链的供需变化 ， 如果能将产业链一体化 ， 那么就会最大程度的熨平周期的波动 ！

煤炭产业链 ： 开采+运输+煤炭应用 ， 神华就是通过神东 、 准格尔 、 胜利等矿井开采 ， 到朔黄 、 神朔等铁路运输到黄骅港码头到航运拉通自有运输 ， 再到火电厂和煤化工深入到煤炭应用 ， 做得全产业链协调 ， 让肉烂到锅里 ！

看一下神华主要的煤炭采掘 、 电力和运输各分部的营收 。 煤炭是营收大头 ， 但运输和电力加起来也有千亿的巨大体量 ！ 尤其在15年的低谷时期 ， 煤炭营收仅为5均值的一半多一点为1214亿 ， 电力 （ 按当前装机容量进行折算 ， 年报数据更高 ） 和运输成为穿越煤炭低谷的关键力量 ！

再看一下 ， 各个分部的利润 ， 这个一体化带来的效果更为明显 ！ 这里的分部利润是指各分部报表合并前所得税扣除前的利润额 。 12年神华煤炭分部平局利润为369.8亿 ， 近5年平均利润为476亿 ； 15年低谷为49.3亿 （ 这一年绝大多数煤炭都是亏损 ） ， 22年峰值为703亿 。 可以看出煤炭采掘是多么明显的周期行业 ！

再看发电分部 ， 12年利润均值为90.8亿 ， 近5年均值为68.8亿 ， 近年下降和煤炭的高价不无关系 ！ 虽然利润不多 ， 但在15年煤炭低谷时期 ， 互补的电力贡献了128亿的利润 ， 是15年煤炭分部的2倍还多 。 这里 ， 就非常明显的看出神华一体化战略下熨平周期的能力 ！

最后看最被忽略的运输分部 ， 12年平均利润为166.5亿 ， 近5年均值为185.3亿 ， 妥妥的定海神针 ！ 无论你煤价上蹿下跳 ， 中国煤炭的需求量在这里 ， 煤炭场地和需求地的错配在那里 ， 那么就绕不开铁路和码头 ！ 这就是神华的定海神针 ！

再深一步来讲 ， 这些发电运输的利润就是神华的整体成本优势 ， 15年的极端情况下 ， 神华还有近300亿的利润 ， 那煤炭价格是多少神华才会亏损 ？ 除非中国不需要煤炭啦 ！

最后在看看各分部的利润率

最靓的那个仔还是运输分部 ， 保持40%左右的税前利润率 ， 22年利润率下降主要是外购煤因为煤炭紧俏而减少 ， 影响运输收入 （ 这是煤炭景气周期的小烦恼 ） 。 这样的稳定且较高的利润率 （ 明显高于大秦铁路 ） 下 ， 该给多少倍PE ？ 12-15倍 ？

再看发电分部 ， 12年平均利润率16% ， 5年均值11% ， 但不要忽略在煤炭低谷的15年利润率25.77% ， 这是一个妥妥的绿叶 ， 不显山不露水 ， 但在关键时候能挺身而出 ！

最后的煤炭分部 ， 有运输和发电护航 ， 景气周期猛赚 ， 12年平均利润率18% ， 近5年20% ， 22年峰值达到25% ， 低负债 ， 无大资金投入 ， 70%分红 。 这还有什么不满足的呢 ？

写了这么多 ， 总结一下 ： 煤炭有周期 ， 但当前处于相对平稳的大周期中 ， 北港5500长期价格在620-700区间之上 ！ 中国神华是通过一体化将成本最小化 ， 低负债低投入高分红 ， 好企业 ！

关于周期的位置 ， 可能的长期煤炭价格 ， 还有如何选择周期股的优质标的比如关注锂矿的朋友们 ， 当然 ， 千人千言 ， 但逻辑是否合理 ， 欢迎大家讨论沟通。 ‍

风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。

欢迎报名雪球基金第1课！通过为期七天的微信群+小雪1对1亲密陪伴式教学，教你一套系统的基金投资方法！

风险提示：基金有风险，投资需谨慎。本课程为雪球基金发起，仅作为投教科普，不构成投资建议。