野村：日元汇率跌破140 新的干预在路上？

野村认为，日本政府对近期日元走势出手干预的可能性较小。

5月26日，野村证券策略师 Yujiro Goto、Yusuke Miyairi 和 Tomoki Hideshima 在最新研报中表示，尽管日元今年以来再次出现了持续的跌势，并有跌破140的潜在风险，但日本政府并不会进行去年那种程度的大规模干预。

去年秋季，日元不断走弱到9月跌至145，10月跌至151，日本政府后来出手干预，买入日元并卖出美元。这也是自1998年以来日本政府首次出手干预。

在今年1月触及127的高点后，日元就不断下跌，截至目前报139.67。但野村认为，即使日元跌破140，在目前的市场状况下，日本政府实际干预的可能性也较小。主要有三个方面的原因，一是日本股市正随着日元的疲软而反弹，二是日元的下跌趋势更加渐进，三是日本央行更有可能进行政策方面的调整。

野村也补充称，现在日本政府的干预可能会带来日元的过度上行风险，因为市场可能会期待其伴随着货币政策的变化，并且日元的供需已经达到了一种相对平衡的状态。

一、日元疲软带动日本股市反弹

首先，野村认为，日元在今年与去年处境不同的第一个关键区别，是近期日本股市走势与日元疲软之间的关系。

美国通胀的突然回升和美联储的激进加息，都给全球（包括日本）股市带来了下行压力，并推动了日元的疲软，公众倾向于将这种疲软视为一种糟糕的状态。然而今年以来，随着日元走弱，日本股市又恢复了反弹趋势，对日元的干预措施有可能会破坏这种反弹；并且，日元疲软有利于外国游客增加消费，这也会抑制日元疲软的不利影响。

二、日元下跌的势头是渐进的

其次，野村认为，即使日元继续走弱，步伐也可能是渐进的。

2022年日元疲软的同时，期权市场的预测波动率也有所上升，这反映出日元疲软的趋势与美国通胀和美联储的货币政策立场一致。当时，日本政府曾利用市场的大幅波动为外汇干预提供理由：日元在去年的交易区间是1986年以来最大的，给日本企业、投资者和家庭带来了更大的不确定性，并加剧了对经济负面影响的担忧。

但是日元在近期的疲软，是伴随着市场波动性下降的。自日本央行4月货币政策会议以来，人们对日元套利头寸的兴趣可能有所增加。虽然这些情况意味着头寸调整将对日元产生更大的上行风险，但日元的跌势正在变得更加缓慢。因此要用市场波动性来证明日本政府将会干预是困难的。

三、日本央行进行政策调整的可能性更大

第三，野村认为，与去年相比，日本央行进行政策调整的可能性更大。

截至去年秋季，日本央行在持续稳定实现2%通胀目标的基础上维持了宽松立场，给予了日元疲软的空间，这最终迫使日本财务省介入干预外汇市场以应对日元疲软。野村认为，日本央行在去年12月扩大长期日本国债收益率目标区间的举动，可以被视为迈向正常化的第一步。新任行长植田和男上任，也使政策变化的可能性增大。

考虑到近期风险走势和日元疲软之间的关系，野村认为日元跌破140将表明，要么全球经济衰退已经被避免，要么风险已经降低。预计日本经济前景仍将保持乐观，且相当大的通胀压力将持续下去，这意味着宏观环境也应该有利于日本央行进行更剧烈的政策转变。

野村表示，如果市场也开始关注逐渐退出超宽松政策，那么无需日本央行进行干预，日元的下行趋势就可能会放缓。

四、现在干预将产生更大的影响

野村认为，上述几个因素使得日本政府出手干预的可能性低于去年秋季，但现在的干预可能会产生更大的影响。野村给出了以下几点理由：

首先，汇率政策和货币政策的方向可能是一致的。许多观察人士对去年秋季干预的影响持怀疑态度，主要原因是日本央行持续的宽松立场。他们认为，虽然日本央行继续积极购买日本国债，以捍卫其收益率曲线控制（YCC）政策，但财务省进行再多的日元购买干预也不足以逆转日元的跌势。

去年，日本央行的立场出现了变化，并在12月对YCC进行了调整。在市场风险情绪改善的情况下，日元进一步走软可能会使日本央行更容易接受进一步的政策变化。如果财务省在进一步调整YCC的前后进行干预，买入日元，可能会放大对外汇市场的信号效应。

其次，日元的供需扭曲已经得到了很大程度的纠正。去年10月，日本出现2014年以来的首次经常账户赤字：油价上涨导致贸易逆差不断扩大，从供需角度增加了日元的下行压力，在野村看来，日本政府需要以创纪录的规模进行干预，以抵消这种抛售压力。

目前，日本的贸易赤字已经从峰值回落，而油价的调整使日本恢复了经常账户盈余。随着日本放松或取消边境管制，外国游客的回归和旅游业收支盈余的增长，也缓解了供需因素对日元的下行压力。野村认为，为吸收市场上的日元抛售而需要的日元购买干预规模已经减少了，如果再次进行去年的大规模购买，可能会对日元产生更大的上行风险。

野村总结道，如果日元跌破140的水平，日本财务省可能会进行口头干预，但实际干预的可能性不大。然而考虑到市场可能预期干预会伴随着货币政策的变化，以及日元的供需状态已经相对平衡，因此野村的基本情景是在没有任何干预的情况下，日元将会反弹。