基于药品特许权的金融创新

今年3月曾有一则报道：“康桥资本宣布，旗下瑞桥信贷基金（R-Bridge Fund）为依生生物制药有限公司提供基于特许权（Royalty-backed）的4000万美元战略投资已完成交割。这是中国国内生物制药行业首单药品特许权投资。”这里有两个关键词，“首单”、“药品特许权投资”，字里行间透露出这是一次有关药品特许权的金融创新尝试。

一、创新药企融资“痛”在哪？

创新药一直是资本重点关注的领域之一，具有高成长、高收益性，属于典型的“自带诱惑力”的行业；但其高投入、长周期、高风险的特点也常常令资本望而却步。

融资难一直是阻碍我国创新药发展的重要因素。处于初创期的创新药企由于尚未形成销售收入，也没有多少实物资产的积累，甚至连商业模式都没有十分清晰，因此很难向银行机构证明其实力和还款能力，很难获得银行方面的借贷支持；又由于现代的药品创新，所需的投入越来越大、开发周期越来越长、成功的几率越来越低，这种高风险性又往往对VC一类的投资人构成巨大的决策障碍。

即便上述融资供给方的“痛点”得以消除，药企能够如愿从供给方拿到所需的资金，那么对作为融资需求一方的创新药企来说，也不是没有“痛点”的。比如，银行方面拿到的钱，企业马上面临着定期还款的压力；如果是从VC投资人那里拿到的资金，那通常意味着要向投资人让渡一定的股权，甚至要改组董事会，让投资人参与企业的管理，等等。这对创业期的药企来说，无疑是“痛苦的、不情愿的”。

常规融资渠道优缺点比较

总之，创新药企融资难是一个不争的事实，融资供给方、需求方存在的这样那样的“痛点”因素共同构成、或者说助长了这一事实。当然也正是因为这些“痛点”因素的存在，为创新药领域的融资创新提供了机会空间。

二、“药品特许权”如何融资？

所谓特许权，通常指特许人在商标、商号、产品、专利、技术秘密、配方、经营管理模式等方面拥有的权利，属于无形资产的范畴。对药品行业而言，特许权中最重要的当属专利权、药品上市许可等。获得创新药物的专利保护，进而取得该种药物的上市许可，是创新药企取得早期成功的显著标志。

综合有关资料介绍，基于药品特许权的融资安排一般是这样来设计的：

1、投资人一次性购买创新药企特定创新药物的特许权（一般多以专利权为标的）；

2、投资人许可创新药企继续使用该项特许权；

3、创新药企从该创新药物的销售收入中拿出一定比例向投资人支付特许权使用费。

一般认为，特许权融资是介于股权融资和债权融资之间的一种融资方式，兼具二者的一些优点，同时又避免了它们的一些缺点：首先，创新药企没有债权融资那样的还款压力，且无需有足够的实物资产作抵押；其次，也不象股权融资那样，药企要向投资人让渡一定比例的股权，甚至让投资人参与进董事会。

当然，特许权融资能够成立也是有条件的：

其一，相对股权和债权融资，融资的代价要昂贵；

其二，创新药企必须保证后期的销售收入，毕竟投资人是指望这个来“还款”的；

其三，该种创新药物的价格空间足够大，否则无法支持特许权使用费方面的成本增加。

三、实操中有哪些变通形式？

在我国，特许权融资在药品行业应用，目前还是一个新生事物，要说实操中会有哪些变化、有哪些具体模式，还为时过早。但可以从目前公开的资料中简单作些归纳。

比如从药企不同的融资“场景”方面，可能变异出几种不同的模式：

1、从投资人角度：可能我手里有一项知识产权，而我又不想自己去经营，于是想把这个知识产权交到一个合适的药企去经营，然后该药企从相关项目的未来收入当中，向我支付特许权使用费。

2、从药企角度：可能我看好一项新的药物发明，或一个新药产品，可我手头缺资金去把相关的知识产权拿下来，于是找到可以做特许权融资的投资人，帮我出了这笔不菲的转让费，然后我从该项目未来的收入当中去偿付投资人。

3、还是从药企角度：我可能自己就有研发成果，比如某创新药物拿到了专利，但是缺少资金继续推进该项目，于是找到可以做特许权融资的投资人，帮我解决后续项目资金的需要，并约定从该项目的未来收入当中与投资人分成。

当然也可能在特许权融资的其它环节，衍生出一些不同的模式。比如在投资人购买特许权环节，投资人不一定要一次付清，可能先支付一笔首付款，而后按照药物研发、上市的里程碑，设计后面的支付序列。

四、国外有没有相关的借鉴？

在国外，特许权融资已发展有一段时间了，其中最为成功的当属美国一家叫作Royalty Pharma的公司。该公司成立于1996年。至2020年6月，该公司在纳斯达克上市，募集资金22亿美元，这也是疫情期间的年度最大IPO之一。

这家公司既不制药，也不卖药，本质上属于一家定位生物制药赛道的投资公司。但它不采用常规的资金换股权的投资模式，而是专注于一个接一个寻找有潜力赚大钱的药物，收购其药品特许权，以此换取未来这款药物的销售收入分成。

Royalty Pharma公司主要投资于已经获批上市的产品，只是近来才投资临床III期的产品。公司聚焦于生物制药产业领导者研发的有望成为“重磅炸弹”的药品。从1996年到2021年，Royalty Pharma已经部署了超过220亿美元的资金来购买药品的特许权，占此期间制药行业所有药品特许权交易的50%以上，是名副其实全球领先的特许权投资公司。

Royalty Pharma是目前全球药品特许权的最大买家，也是支持生物制药行业创新开发的领先资助者。其成功有力地证明了，新的融资手段——药品特许权融资，在帮助生物制药企业解决其短期融资需求和长期研发效率方面，可以扮演非常重要的角色。

五、与RBF有何联系和区别？

近几年，还有一种被称为RBF（Revenue-based Financing，基于收入分成的融资）的融资方式在欧美流行起来，受到了创业者和投资人的追捧。这种方式有别于主流VC“以资金换股权”的常规模式，以分享创业公司的部分营业收入作为投资回报，且融资方在获得资金的同时无需让渡公司的股权。

有关的行业研究表明，全球这种基于收入分成的融资，近些年一直高速增长。市场上出现了一批基于该模式的投资机构。他们投资不同的赛道，打法也各有千秋，但都站稳了脚跟。

乍一看，RBF和前文所称特许权融资，几乎是指的同一件事情，如同一枚硬币的两个侧面而已。但细品起来，或许二者也有些区别：

1、特许权融资：强调整个交易需有“特许权”这个媒介物的存在；

2、RBF：可以有这个媒介物，也可以没有这个媒介物，也可以在双方协议中不去强调这个媒介物。

RBF强调的是用“收入分成”作为“还款”来源，中间有无特许权作为媒介，并不重要。据一些公开资料，国外典型的RBF交易结构为：

六、在我国前景如何？

从药企角度，特许权融资的优越性是相当明显的，很好地针对了创新药企融资难的“痛点”，理应受到存在资金“瓶颈”的创新药企的追捧。前提是资本市场要具备有这种理念和实力的投资机构，即要有咱中国的Royalty Pharma这类公司存在。

笔者相信，象本文一开篇提到的康桥资本那样的创新投资机构应该还有不少，他们看到了药品行业特许权融资的机会，正等待着合适的时机，去大力拓展该类创新业务。

不过总的来看，目前国内真正有价值的特许权资源相对较少，创新药还处在成长期，国内可以选择的药品标的不是很多，而且创新药市场尚处在培育阶段，受“集采”等政策性因素影响较大，故时机尚不是很成熟。

作者：陈欣荣，北大纵横合伙人