股权激励中董高减持时间困境及财务成本

股权激励作为上市公司常用的激励手段，激励对象主要为公司董事、高级管理人员以及骨干员工。相比于骨干员工，相关法律法规对上市公司董事、高级管理人员持有公司股票变动要求更为严格。本篇将根据相关法规政策，总结目前在股权激励及后续减持过程中董事、高级管理人员所需要投入的时间与财务成本。

01

董事、高管减持时间困境

根据《中华人民共和国证券法》《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（[2017]9号）《上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则（2022年修订）》（以下简称《规则》）等法规，当前股权激励事项中对于董事、高级管理人员减持时间上的限制大致可以分为以下几类：

“敏感期”限制：

根据《规则》，上市公司董事、监事和高级管理人员在下列期间不得买卖本公司股票：

（1）上市公司年度报告、半年度报告公告前三十日内；

（2）上市公司季度报告、业绩预告、业绩快报公告前十日内；

（3）自可能对本公司证券及其衍生品种交易价格产生较大影响的重大事件发生之日或在决策过程中，至依法披露之日内；

（4）证券交易所规定的其他期间。

1、沪深主板、创业板、科创板各板块对于窗口期的规定有细微的差距，此处未详列。

2、《关于就修订<上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则>公开征求意见的通知》，上市公司董事、监事和高级管理人员在下列期间不得买卖本公司股份：（1）上市公司年度报告、半年度报告公告前十五日内；（2）上市公司季度报告、业绩预告、业绩快报公告前五日内；（3）自可能对本公司证券及其衍生品种交易价格产生较大影响的重大事件发生之日或在决策过程中，至依法披露之日内；（4）证券交易所规定的其他期间。

“短线交易”限制：

根据《证券法》第四十四条，上市公司董事、高级管理人员不应在六个月内将其所持有的上市公司股票进行相反交易的操作，即买入后六个月内不能卖出，或卖出后六个月内不能买入，否则所得收益归公司所有。

1

第一类限制性股票：

基于“短线交易”限制，董高获授限制性股票（出资认购限制性股票视为买入动作）前6个月不得减持公司股票，否则需要对董高暂缓授予限制性股票。董高获授第一类限制性股票后至少12个月的限售期，限售期满后方可开始减持。

注：图例中深蓝色阴影部分为不得进行减持行为的时间。

2

股票期权/第二类限制性股票：

基于“短线交易”限制，董高获授股票期权/第二类限制性股票行权/归属前（出资行权/归属视为买入动作）前6个月不得减持公司股票，行权/归属后6个月内不得减持公司股票。董高获授股票期权/第二类限制性股票后至少12个月的等待期，等待期届满待行权/归属完成后方可开始减持。

注：图例中深蓝色阴影部分为不得进行减持行为的时间。

“任职离职25%限售”：

根据《规则》

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上市公司董事、高级管理人员在任职期间每年通过集中竞价、大宗交易、协议转让等方式转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的25%，同时，上市公司董事高级管理人员所持股份不超过1000股的，可一次全部转让，不受前款转让比例的限制。

2

离职后半年内，不得转让其所持本公司股份。

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据《深圳证券交易所上市公司股东及董事、监事、高级管理人员减持股份实施细则》《上海证券交易所上市公司股东及董事、监事、高级管理人员减持股份实施细则》，上市公司董、高在任期届满前离职的，在其就任时确定的任期内和任期届满后6个月内，每年转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的25%。

董事、高管减持时间困境示例分析

以第二类限制性股票为例，若某高管共获授10万股，分三次按30%、30%、40%归属，若满足归属条件，则第一年可归属3万股，当年可出售的股数为30000×25%=7500股；第二年可归属3万股，当年可出售的限制性股票为（30000+30000-7500）×25%=13125股；第三年可归属4万股，当年可售出的限制性股票为（30000+30000+40000-7500-13125）×25%=19844股；在归属完成之后，第四年开始，每年可减持的限制性股票为（总获授股数100000股-已出售股数）×25%，根据计算，若该激励对象长期担任公司高管且其持有公司股份来源仅来自于单次激励计划，则该高管获授的10万股将需要近20年才能完全解除限售。

从时间维度来看，董事、高管获授权益后的减持无论是在单个年度维度还是整体时间周期维度较一般骨干员工均严格许多。在达成业绩条件进行解除限售/行权/归属之后，董事、高管每年内可减持股票的时间由于“敏感期”、“短线交易”规定等较骨干员工明显缩短，如果考虑到前一批次可行权/归属时点和后一批次可出售时点的叠加效应，董事、高级管理人员很有可能在整个激励计划的有效期内都无法减持其获授的股票权益。进一步考虑到“任职离职25%限售”的规定，董事、高管减持全部获授的股票所需时间将达到惊人长度。

02

董事、高管减持财务成本

购股成本、税务成本、资金成本

从投入成本看，激励工具的不同将会导致出资时点和出资压力的不同，但无论采取何种激励工具，皆需在授予登记/归属/行权的几年内带来现金净流出。

1

购股成本：

假设某高管/董事获授10万股，按30%、30%、40%的比例分批解锁/归属/行权，限制性股票的授予价格为5元/股，股票期权的授予价格为10元/股,则其对应的出资时点和出资额度如下表所示：

2

税收成本：

股权激励适用工资薪金的7级累进制纳税表进行纳税，个人纳税义务及金额时点发生并锁定在股票期权行权、第一类限制性股票解禁、第二类限制性归属时点。

限制性股票形式的工资薪金应纳税所得额=（股票登记日股票市价+本批次解禁股票当日市价）÷2×本批次解禁股票份数-被激励对象实际支付的资金总额×（本批次解禁股票份数÷被激励对象获取的限制性股票总份数）

股票期权形式的工资薪金应纳税所得额=（行权股票的每股市场价-员工取得该股票期权支付的每股施权价）×股票数量

若某高管/董事2022年通过公司激励计划获授公司股票期权，若2023年可行权一部分，由于行权后六个月内不能减持，因此行权六个月之后才能进行减持行为，若此六个月后股票价格下降，短线交易限制可能会使其错过最佳卖出时点甚至有可能面临损失本金风险。

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资金成本：

若认购限制性股票/期权资金来源为银行存款，则需承担机会成本（该部分资金若选择存入银行或者购买国债等同样的时间可获得的收益）；若认购限制性股票/期权资金来源为贷款方式，则需承担该部分贷款利息。

财务成本示例分析

以股票期权为例，假设某高管/董事获授10万股，第一批次行权30000股，若行权价为50元/股，行权日市价为100元/股，则该批次股票的购股成本为150万元，应纳税所得额：（100-50）×30000=150万元，适用个人所得税税率45%，应纳税额：150万元×45%-181920=493080元，不考虑资金使用成本，其实际行权成本：（1500000+493080）÷30000=66.436元/股，因此对于第一批次已行权股票，后续任意年度股价低于67元则该高管/董事将面临损失本金风险。

综合时间与个人财务成本两方面看，高管、董事由于减持受限制，其激励获授股的减持时间跨度显著拉长，时间的拉长将带来更多的不确定性，例如股价、机会成本等因素，导致董事、高管需要在较长时间内承担成本和税金的财务压力，且董事、高管获取预期利润的不确定性大大增加，从而引发股权激励计划对高管、董事带来的激励效果远不如预期。

03

境外减持数量及方式

美国内部人减持股份的方式有两种：

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公开注册后不限数量地减持。注册需要聘请律所、券商等专业机构，其成本与IPO的公开发行相差不大，故除大额减持外，内部人一般不走此程序。

2

按《144规则》规定在公开市场减持。美国证监会《144规则》将大股东和董事、高管界定为发行人的关联人。

关联人公开减持限制性证券，须满足四方面的限制条件：

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数量限制，任何三个月内不得减持超过同类流通证券股本的1%或过去四周的平均周成交量（以孰高者为准）；

2

持有时间须满6个月；

3

每3个月内减持金额超过5万美元或50000股的，须事先向美国证监会提交本次拟出售股份的登记表格，履行减持预披露程序；

4

必须通过经纪商、做市商按常规证券交易形式出售。

英国对内部人减持的数量及方式无强制规定，强调上市公司自律。英国金融行为局2016年修订的《上市规则》将决定权交由上市公司内控制度自行规范：

1

内部人须持有股票至少1年；

2

内部人减持须经相关人员批准。

注：境外减持数量及方式参考文献：甘茂智.境外规范上市公司内部人减持的经验及启示[J].财务与会计,2020(04):54-57.

04

总结

股权激励产生的原因主要是为解决现代公司中由于所有权与经营权的分离而产生的代理人与委托人之间的代理问题，使代理人和委托人可共同分享公司的剩余索取权，解决双方的利益冲突问题，将员工的个人利益与企业利益密切结合。股权激励已成为绑定公司核心团队并吸引新人才的有利工具，股权激励既是为了回报员工过去的努力，也是为了调动其未来的潜力和积极性。

当前减持规则设计对于高管、董事减持极为严格的限制导致的激励有效性的不确定性增加，其财务压力和时间风险极大削弱了激励原本该达成的效果。从境内外经验看，减持规则设计，注重平衡股东合理退出需求与维护市场秩序的关系，既要防范内幕交易，也要保证股东转让股份的权利。根据《关于就修订<上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则>公开征求意见的通知》，上市公司董事、高级管理人员的“敏感期”限制正在逐步放宽中，由原来的“上市公司年度报告、半年度报告公告前三十日内”董事、监事和高级管理人员不得买卖公司股票放宽到“十五日”，“上市公司季度报告、业绩预告、业绩快报公告前十日内”董事、监事和高级管理人员不得买卖公司股票放宽到“五日”。

长远来看，仅针对于高管、董事通过激励计划获授的权益，建议有关监管部分可考虑进一步放宽于董事、高级管理人员获授股权激励权益的减持限制，即公司董事、高管通过股权激励计划获得的公司股票减持限制与骨干员工一致，相信此举将进一步显著增加股权激励对董事、高级管理人员的激励性，进一步激发其主观能动性，真正实现股东权益及个人权益的统一。

11月份中标信息：