2%遥不可及！高盛：美联储将不得不上调通胀目标

经济衰退的后果太可怕，美联储“曲线救国”可能才是最佳策略。

上周四，美国劳工部公布数据显示，美国10月CPI同比上涨7.7%，较前值的8.2%大幅回落，为1月份以来的最低水平；核心CPI同比上涨6.3%，也好于市场预期的6.5%，较前值6.6%回落。

疲弱的通胀数据大大鼓舞了市场情绪，当日美股指数纷纷创下2020年4月以来的最大单日涨幅。分析指出，支撑美联储继续激进加息预期的基石是美国通胀，若通胀以比预期更快的速度下滑，美联储放缓加息步伐的空间将更大。

然而，这也引发了许多经济学家更长远的思考：通胀水平似乎的确在按照美联储的目标逐步回落，但如果美联储执意朝着2%这一目标前进，将带来巨大的经济风险——实际利率的不断上升将使经济遭受显著破坏，并恶化公共财政状况，风险资产也面临巨大挑战。

基于此，高盛和多位经济学家认为，美联储非常有可能将通胀目标调整到3%甚至更高。好消息是，高盛同时也预计核心PCE通胀将逐步下降，从目前的5.1%降至明年12月的2.9%。

美联储将上调通胀目标

如果美联储执意要将通胀率降至2%，将付出巨大的代价。

高盛在最新研报中指出，过去几个月，市场一直就美国2023年的经济前景争论不休，其中通胀问题是重要参考指标。大多数人都认为通胀率不太可能快速下降到2%，从维持就业水平或公共债务可持续性的角度来说，将G10集团的通胀目标提高到3-4%的范围可能会更加理想。如果通胀率在6-10%的范围内保持了粘性，2%的目标是不可能实现的。

基于总供给和总需求（AD-AS）模型，高盛解释道，因去全球化、投资不足、关税和制裁等因素，全球供给曲线目前已经向右平移，将定义潜在产出的通胀水平的供给曲线鞍点（临界点），从2%移动到了3.5-5%的范围。

高盛表示，在这种情况下，就算以牺牲经济为代价也无法满足2%的通胀目标。政策制定者将面临两难境地：要么保持2%的通胀目标不变，经济和市场将遭受严重破坏；要么提高通胀目标，享受经济的短暂“黄金时代”。

对于实际利率水平，高盛认为，各国2023年的经济增长、通胀和财政前景将出现显著差异，这将取决于G10集团央行坚持或偏离2%的通胀目标。如果实际利率显著降低（即G10集团央行在2023年第一季度暂停加息），经济将会出现：

实际经济增长反弹；G10国家通胀率放缓至3.5-5.0%的范围；财政状况转好，衡量一国偿还债务能力的指标——公共债务与其GDP之比下降；股市反弹，美元疲软；信贷息差收窄，资本流向新兴市场资产。

如果实际利率持续上升（G10集团央行持续加息，直到核心通胀率显著回落至2%的目标水平），经济将会出现：

实际经济增长在2023年上半年崩溃；通胀达到但也可能低于2%的目标；财政状况恶化，公共债务与GDP之比上升；风险资产面临持续挑战，直到政策出现转向。

对比之下可以发现，如果美联储为了遏制通胀而使实际利率持续上升，对经济的破坏性是非常显著的。

通胀率2%=失业率6.5%？

事实上，高盛并不是喊出“美联储需要降低通胀目标”的第一个声音。

今年9月，在发表在媒体网站的一篇专栏文章中，美国白宫经济顾问委员会前主席 Jason Furman 通过总结三位经济学家的一篇论文指出，如果失业率符合FOMC在6月份的预测中值，即失业率上升至4.1%，那么到2025年底，通胀率仍将在4%左右；届时，要使通胀率降至美联储2%的目标，2023年和2024年的平均失业率需要达到6.5%的高水平。

这篇论文被称为是“2022年最可怕的经济学论文”。论文指出，劳动力市场仍然非常紧张，潜在的通胀率非常高并且可能会继续上升，而且需要数年的高失业率才能控制通胀。

目前美国的失业率为3.7%。假设美国劳动力适度增加，换算成绝对数字，到2024年6.5%的失业率意味着失业工人数量将达到1080万，比今天的600万再激增80%。

Furman 认为，通胀率稳定在3%可能比稳定在2%更健康。因此，尽管对抗通胀应该是美联储目前的首要核心任务，但其应该在某个时候重新评估这场斗争中“胜利的意义”。

11月4日，TS Lombard 首席策略师 Steven Blitz 也在报告中指出，美联储所做的一切对就业的冲击意味着，其加息周期将面临巨大的调整，“我一直认为美联储最终会将通胀目标提高到3%”。鲍威尔无法像沃尔克那样，在很长一段时间内保持高失业率和低经济增长率。

预计美国通胀率明年将大幅下降

另一方面，好消息是，高盛预计美国通胀率在明年将显著回落。

高盛经济学家 Jan Hatzius 等在周日发布的研报中表示，核心PCE通胀将逐步下降，从目前的5.1%降至明年年中的3.5%左右，到明年12月再降至2.9%。

高盛的预测主要基于三个原因：

一是商品部门供应链短缺的缓解；二是住房通胀在重新开放后达到顶峰；三是劳动力市场持续再平衡推动工资增长放缓。

首先，高盛认为，供应链中断和航运拥堵在2022年将显著缓解，汽车和消费品库存已从极度低迷的水平反弹。半导体的供应改善尤其显著，汽车微芯片出货量目前比2019年高出42%——这已经促使二手车价格指数下降了5%，高盛预计到2023年还会下降15%。

另外，高盛认为大宗商品价格下跌和美元走强，也将在更大范围内推动核心商品通胀走低。

高盛预计核心通胀下降的第二个原因是住房通胀将在明年春天见顶。美国租房市场的强劲需求已经引发了供应面的反应：100万套公寓正在营造中或获得许可，创下自1974年以来最高水平。高盛认为，因此出租房的空置率开始反弹，可能在明年恢复到疫情前的水平。

第三个原因是工资增长放缓。高盛预计到2023年底，这将减轻服务业通胀的上行压力。劳动力市场的再平衡已经在降低工资增长，特别是在零售和休闲等就业差距大幅缩小的行业。高盛预计，到2023年底，工资同比增幅将下降1.5%至4%，有助于减缓劳动密集型服务业的通胀。

值得注意的是，通胀回落并不意味着美联储可以高枕无忧。高盛认为明年核心服务业通胀率只会温和下降，到明年12月仍将保持在4.4%的高位。这反映出，今年晚些时候住房通胀将有所放缓，但增速仍在上升；同时医疗保健通胀也将全面上升，美国联邦医疗保险费用可能出现至少15年来的最大涨幅。