洛克希德马丁：历史新高的军事巨头

今年美股表现不太行，但是美股的核心资产创历史新高的也不少，例如洛克希德马丁，被誉为美国战争之王的世界第一大军火商。

从逻辑上看很简单，自俄乌战争以来，全球局势动荡，作为可以生产地球上最顶尖武器的军火商，其业绩确定性，作为一个投资标的的安全性，都在这个历史的转折时期弥足珍贵。

但即使抛开目前全球的动荡局势不谈，在过去局势缓和的多年里，洛克希德马丁仍然是一个可以保持不俗利润增长的成长型公司。创造了近10年10倍的涨幅，而如今的PE，也不过是20倍出头。

关于这家公司的模式和竞争力，投资者还需要更多地去了解一下。

一、美国制造核心资产

尽管美国很多制造业已经对外转移，但能留在国内的都是精华，洛克希德马丁毫无疑问是美国制造业的巅峰王者。

公司最早创始于1912年，Glenn L. Martin 在加利福尼亚州洛杉矶成立了 Glenn L. Martin 公司。他在租来的教堂建造了他的第一架飞机后创办了这家公司。

四个月后，艾伦和马尔科姆·洛克希德创立了 Alco Hydro-Aeroplane Company，后来更名为洛克希德飞机公司。他们拥有才华横溢的机械师，他们在车库外开店，建造能够打破水上飞行速度和距离记录的水上飞机。

在1995年，两家公司合并，成为洛克希德马丁。

公司制造飞机的历史，可以已经有了上百年，而真正让公司开始成为一家顶尖的国防承包商，则是二战时期。公司生产的P-38成为美军的主力机型，使得公司一跃成为最大的军火商之一，在二战结束后，公司一直承担起美国先进武器研发的任务。

进入冷战时期后，为了防止这些军工巨头们的增长欲望无限膨胀，致使战火重燃，政府通过合同制形式来限制它们的增长和规模，保持在合理的与美国经济增速相等的速度中，每年的国防开支约等于GDP一定的比例。

但毕竟是和平时期，产品的需求总归每年变化不大，美国经济增速也不算快，又不是天天打仗，军费增速也不可能长期大于经济增速，所以巨头们常常面临周期性的停滞，收入的增速是偏慢的，从2011年到2019年，国防支出几乎停滞，这导致，长期来看，行业增速都不超过5%。

二、不看好的赛道

关于洛克希德马丁的竞争力这个不用多说，即便10多年过去了，F22和F35的战斗力依然毋容置疑，依然被全世界的军事迷们觊觎着，而且，除去飞机，公司的导弹，雷达，太空科技，都是世界顶级的。

从技术上去讨论公司的优势和护城河，对于投资者来说，显然不如军事爱好者和相关从业者了解得多，而很多产品的信息也是不披露的。所以我们不妨先从商业去分析这家公司。

关于军火商这个行业，虽说是私企，但其模式跟我国的国企差不多，都是政府提出需求，公司完成，而且客户单一。

武器显然是高精尖的制造产品，但相比其他的高精尖行业，这个行业有着一些限制。

首先是定价权的缺乏，尽管说产品的技术力很强，比很多什么药物、消费电子品强多了，但由于付费方固定，都是固定的合作合同，这也使得，产品的定价不能与其技术力匹配。例如看到军火巨头们毛利率，都非常低，2021年大家基本都不超过20%，甚至比不过一些家电公司的毛利率，导弹和战斗机的技术含量和家电比哪个高？结果是显而易见的。

其次，技术全球化获利困难，尽管公司的产品是全球领先，但无法像美国其他的高端行业一样畅销全球，从世界赚钱，很多国家美国是不予售武的。

每项军工产品的出口都必须报备政府，而且，最高技术产品永远不会出口，实际上国外是很多武器需求，但是因为限制，是无法完全商化地去满足的，这也使得这些公司在全球化方面天生与其他行业的美国巨头们有限制。

如洛克希德马丁，其收入结构中只有28%来自海外，并且还是通过美国政府渠道进行的销售。

最后，行业有低增长性的特点，整个行业增速低，而且长期和平的大趋势下，收入限制严重，可以看到美国的国防开支增速一直不高，而对应的，巨头们的收入增速也很不好看。就算是收入表现最佳的洛克希德马丁，其年化营收增速也很难超过7%。

所以综合看来，美国资本市场对于军火这个行业的可投资性一直不太认可，等同于稳定收息的蓝筹股，因为利润率和收入增速都被限制，全球化也无法畅通无阻，所以行业也从未给过很高的估值，截止目前，几大巨头的PE都在20左右罢了。

在这么严重的商业限制情况下，但这些巨头们还是想了一些办法来使自己变得更高效，成为一个合格的投资标的的。

从洛克希德马丁说起，公司从飞机发家，如今的收入结构变得丰富起来，由航空业务、导弹和火控、直升机及任务系统、太空业务等四大部门组成。

在国际竞争方面，洛克希德在航空等业务一直处于代际领先的业务，因此近年来，公司也尽力通过更多商业可行的方向去发展，如更偏软件的合成系统，网络安全等。又如付费意愿更强且可以跳脱军费支出约束的太空业务。

可以观察到，公司近10年来自由现金流增长明显，从原来的20亿增长至2021年的近76亿，经营现金流增长，但资本开支低增长。

另一方面，由于政府明白军费开支增速的约束问题，所以也允许了军工巨头们可以采用并购方式实现增长及规模效应，在过去的多年里，各大巨头都不断地进行重组，以实现规模效应，增加利率。洛克希德马丁于2015年以80亿收购了西科斯基飞机公司，也正因为在并购方面的放松，这些公司才得以在这个赛道中维持增长。

事实上，目前五大巨头已经得到了75%的市场份额，洛克希德马丁，诺斯罗普格鲁门，这些名字都很轻易能看出来合并的痕迹。

因此，伴随着商业化方向的改变，向轻资产业务、非军工业务的拓展，并不断的重组获得规模效应，才在这个不那么好的赛道中实现了不错的增长。

就行业整体而言，洛克希德马丁做得比较好。公司在过去的10年里收入仅增长了42%，但利润增长了114%，而EPS增长了172%。再加上估值的提升，才能有那么好的涨幅。

而且很重要的一点是，这些公司的股东回报很高，洛克希德马丁常年维持年利润50%的派息比例+40%的回购，涨幅很大程度上是高估的，因为这考虑了分红再投效应。像波音更是丧心病狂超额回购搞到负资产的典型。

如果是看到行业内做得不那么好的通用动力或者波音，那就真的在这10年时间里跑输大盘了。

当然，就现在看到的涨幅而言，也建立在这些军工巨头们今年的涨幅不错，而大部分公司大跌的基础上。

今年的涨幅一部分是因为这些巨头们此前几年涨幅不大，估值不高，而且业务稳定，也有很好的安全边际，在最近的季度业绩中，虽有下滑但也不多，还有较多的积累订单作为后续的支撑。

而且更重要的是，在目前全球局势下，军费开支似乎不会因为经济下行而下行，不确定性快速积累，使得这些巨头的技术价值存在着更多变现的可能。

但长期来看，如果一直和平下去，按照目前的范式，这些公司的增长还将长期受限，这也使得，它们即使现在不跌，但从长周期投资的角度看，长期回报率也不会特别高。

三、结语

因此我们看到了军工行业在投资方面的一些优点与缺点，这个行业的特性就是计划制，在哪个国家都类似，在和平的框架下，开支总被经济增速约束。

作为高技术行业却难得高利润率，只能靠重组并购，并在有明确技术代际差，即国际竞争者很难快速追上的前提下，才可以靠扩充商业方向和降低开支的方法去实现增长。

这也难怪很多人调戏美国的军工复合体会经常鼓动战争，会渗透国会，有着各种利益输送关系等丑闻，因为明显，与它们的技术和研发投入和成本相比，其效益是不匹配的，如果一直不挑挑事，军费支出就会一直停滞，增长也就无从谈起。挑拨国际关系可以说是军工巨头们技术变现的方式。

所以对军工企业来说，从回报来说，其可投资性一直也是存疑的，美国军工巨头的表现不错，但与其他美国制造业高技术公司相比还是逊色的。而如果继续大幅回报股东和追求利润，追求股价表现的趋势下去，其技术代差就有被其他国家追上的可能。也只有过去的老本足够多，才足以支撑这些公司有不错的财务表现。

换句话说，作为追赶者，就是尽可能地把所有效益都再投入到研发上去。传统的资本回报的投资分析框架在这里不适用，等到建立起装备的技术代际优势时，一切自然就会豁然开朗。