商学院教授眼中的“分拆”：是亚洲的汇丰，还是全球的汇丰？

在汇丰控股(00005)公布了今年中期盈利89.15亿美元，同比增长12.15%的积极消息后，依然难改股价萎靡的态势。鉴于令人失望的市场表现，来自中小投资者“分拆汇丰、提振股价”的呼声此起彼伏。

庞然大物汇丰控股到底能不能“拆”，操作难度到底大不大，“拆”了之后的预期效果如何，过程中如何避免让投资者的利益受损……理清这些问题是上述路径能否实现的前提。

长江商学院战略学及经济学教授、MBA项目副院长陶志刚日前接受第一财经专访。他认为，“分拆”汇丰控股对大部分投资者来说更为有利，而且就难度而言，可能也没有管理层所说的那么“复杂”。

一场跨度十年的争论

汇丰控股总部设于伦敦，是全球最大的银行及金融服务机构之一，在欧洲、亚太、美洲、中东及非洲等87个国家和地区设有约8000个办事处。在过去的十多年里，汇丰控股分拆、总部迁址相关动议不断。

2020年以来，汇丰控股股价持续低迷，当年4月26日，汇丰发布了第一个季度的盈利，同比下降了28%。对股东来说，更悲观的消息是，汇丰接受英国监管的要求宣布撤销2019财年的第四季度分红，金额达43.47亿美元。

这些消息令大量中小股东，包括汇丰的董事、管理层提议汇丰迁册回港。当时的汇丰控股的发言人回应称“无计划重启相关议题”。

亚洲（主要为中国香港）和欧洲（主要为英国）是汇丰控股的核心市场，其中亚洲市场贡献超过50%的收入和超过三分之二的利润。

2015-2020年间，汇丰控股亚洲业务基本贡献超过100%的税前利润，而欧洲业务大都处于亏损状态，2021年后欧洲业务利润转正，但亚洲业务利润仍贡献近七成份额。

2022半年财报显示，亚洲作为汇丰整体利润贡献最大的市场，上半年盈利达63亿美元，占集团整体税前利润68.7%，仅汇丰香港一个地区便盈利24.89亿美元，贡献全集团约27%的税前利润。

事实上，部分投资者此前就有过与分拆类似的提议，当时的管理层也进行过研判。例如，2010年12月时，时任CEO曾计划将总部从伦敦迁至香港；2015年，在英国当时可能要举行脱欧公投背景下，汇丰控股对“将总部从伦敦迁至香港”的提议又进行了考量，但在10个月后，依然决定将总部留在伦敦。

“这里有一个最根本的原因，就是汇丰控股的收入和利润绝大部分来自亚洲业务，而其欧美业务表现一般，在部分重要市场的表现更是差强人意。也就是说，汇丰控股的亚洲业务被其他地区所拖累。”陶志刚称，在经营情况比较好的时候，这些矛盾会被掩盖，显得不那么突出，但在经营碰到一些不利情况的时候，亚洲地区的投资者的诉求就会变得非常强烈，“以我在香港工作超过20年时间的观察，相当部分的中小投资者对这家公司的忠诚度是非常高的。因此，我认为，汇丰控股的管理层是必须要照顾到这部分投资者诉求的。”

一边是维持国际银行地位的决心，一边自然也面临来自中小股东的压力。汇丰控股管理层在8月份召开的业绩会上极力用“好于预期”的二季度业绩和“恢复派息”的承诺来“讨好”投资者，表示“希望尽快将股息恢复至新冠疫情前水平”。

但尽管如此，从之后的股价表现来看，显然很难让已经“受到过伤害”的部分投资者领情，他们表达了对公司经营能力的担忧。与此同时，日渐突出的地缘政治风险也为汇丰控股的元气恢复蒙上了一层阴影。陶志刚认为，这是不可回避的问题，“在这个不确定性日益增加的世界里，对一些跨国公司来说更好的方式应是以拥有独立的董事会和独立品牌的不同公司来服务多地市场。”

具体到“分拆”汇丰控股这个案例，陶志刚称，这是一个值得进一步考虑的方案，尤其是考虑到当下的国际环境，“我建议跨国公司应该以一种组织战略来应对不断加剧的地缘政治紧张和风险，将不同市场的业务进行分拆，可以在很大程度上解决问题。具体而言，‘分拆’是通过将公司部分业务的股份分配给公司股东来创建新公司的过程，这个新的独立单位将有自己的规则和管理。”

陶志刚举例称，“分拆”之后，“小家伙”获得大发展的案例非常多，例如几年前肯德基、必胜客和塔可钟的母公司百胜集团宣布分拆为两家独立的上市公司，即百胜中国和百胜餐饮集团。百胜中国以相对良好的财务结构独立出来，成为百胜餐饮集团在中国大陆的特许加盟商，继续拥有三大品牌的独家特许经营权，并加速扩大规模、大力发展送餐业务等多种新兴服务。如今，这一分拆使得百胜中国的发展更为有力。另外，在国际上，也有eBay将PayPal分拆出来的案例，后者具有更高的增长潜力，股价表现非常亮眼。

“遥控指挥”降低了决策效率

尽管汇丰控股大部分收入和利润来自亚太地区尤其是中国香港，但高层管理人员的级别并不与业务重要性匹配，汇丰的决策高层和核心中枢仍在英国伦敦。陶志刚称：“根据管理学理论，这些亚太区员工的积极性就会减弱，因为这些地区的管理者虽然贡献了大部分的收入和利润，但他们的决策权却相对比较小。拉近集团高层与亚洲业务之间的距离，是汇丰控股的高级管理层当下面临的一个重大问题。”

“在很大程度上，汇丰控股现任主席杜嘉祺(MarkTucker)应当是深谙此理的。2008年金融危机时，AIG将友邦保险（AIA）进行了分拆，在香港实现了IPO，之后出任友邦保险CEO的他因此拥有了更大的自主权，使得友邦保险能够更加专注在亚洲及中国内地的市场，最终取得了巨大成功，也使得其在日后被汇丰控股董事会挑中。”

汇丰控股这套基于全球抱负而形成的架构有着另外一个显著缺点，“就是必须通过全球化投资来将其战略合理化，这就很好地解释了汇丰控股过去在北美市场上为什么会出现如此失败的投资行动。”陶志刚称。2002年11月，该银行以161.5亿美元的价格收购了消费贷款机构Household International, 交易当时华尔街日报指汇丰“在不稳定的美国经济的低端市场上豪赌一把”，短短六年之后，汇丰控股结束了其在Household International的大部分业务，从美国消费金融业务中黯然退场。

不幸的是，这还不是事情的结束。2016年，汇丰控股额外支付了15.75亿美元，解决因Household International业务引起的长达14年的股东集体诉讼案。直到2021年5月，汇丰控股宣布出售其在美国大部分的零售银行业务。

分拆对股东利多于弊

与支持将汇丰控股分拆的观点相对，包括公司管理层在内的反对意见持有者则认为“相关工作的操作难度极大”。

例如，汇丰控股高层就多次强调“跨境服务客户是汇丰控股的专长......也是为股东提升回报的最有效途径”。此外，汇丰控股管理层也暗示，如果分拆的话，其45亿美元的跨境批发银行业务收入可能因此受到负面影响；并且认为，分拆会导致需要斥巨资为可能的“汇丰亚洲”重建IT系统，这可能需要3-5年时间，以及投入巨大开支。

对此，陶志刚认为，分拆汇丰的难度，可能没有他们的管理层说的那么大。他的理由是：在分拆后，汇丰亚洲和汇丰全球之间可签订代理合作协议，本着“在商言商”及全球市场竞争的原则，合作协议只会让双方在业务上更加精益求精。按香港监管规定，汇丰亚洲可根据服务协议继续与汇丰国际共享IT系统，逐步过渡至恒生银行模式(恒生银行通过一系列协议，使用汇丰控股的部分核心系统)。即使汇丰重新建设IT系统，其成本可按年折旧摊销，不影响汇丰当期经营业绩。若其他供应商的服务更佳，自然也可以“择优录用”。

同时，从报表上看，跨境批发银行业务的收入来源，本身就包含了大量亚洲内部的业务，受到分拆的影响应该比较小。另外，商业银行客户更看重服务水平，银行提供合作伙伴关系、代理银行网络，才是留住客户的基础。

陶志刚认为，出于股东利益最大化原则，投资者更关心他们投资的价值和回报。此外，管理理论表明，分拆能为公司提供更好的激励机制，长远而言，亚洲公司和全球公司都将做大做强。“采用分拆战略，而不是将香港和内地的业务从汇丰剥离出来，将为汇丰的亚洲业务提供适合的激励结构。同时，汇丰也能够继续其环球银行业务，不用因为与香港和内地的联系而承受压力。这样投资者们会得到两只会下金蛋的鹅，尽管他们可能更多得利于其中一只。”