建投新能源：从供需平衡表看未来钴价走势

　　来源：CFC金属研究

　　摘要

　　钴作为新能源产业链重要的金属资源，其价格波动受到市场关注。自2006年以来，钴价出现过三次大幅上涨和两次大幅回落。今年4月国内钴价开始大幅下跌，价格从56万/吨跌至33.8万元/吨，跌幅高达40%；而国外钴价保持坚挺，国内外价差出现倒挂。接下来一两年其供需结构如何变化，值得关注。

　　供给端，我们测算未来钴供给增量释放集中在2023-2024年。伴随嘉能可大型钴矿复产、新增铜钴矿项目投产、印尼镍钴矿湿法冶炼项目的投产以及手采矿规模的下降，预计至2023年全球钴供给将有望达22.11万吨，2021-2023年CAGR为14.1%。

　　需求端，未来钴需求增长潜力主要来源于动力电池领域，预计到2023年动力电池领域钴需求量将达到8.37万吨，2021-2023复合增速为23.4%；而消费电池领域及非电池领域保持稳中有升的态势。预计至2023年全球钴需求有望达20.36万吨，2021-2023年CAGR为9.26%。

　　综合供需平衡表的测算结果，预计2024年之前钴处于供给略大于需求的状态，价格不易过分乐观。

　　正文

　　一、钴价复盘

　　1、全球钴报价体系简介

　　全球市场钴的价格体系，主要依靠英国金属导报MB报价。目前，国际市场钴价一般由英国金属导报对其生产厂商、贸易商及客户询问电解钴现货交易量与成交价格，从中筛选出主流价格并向全球市场公布。钴原料价格则根据MB报价乘以计价系数定价，即钴精矿价格=计价系数*MB报价，计价系数通常由钴矿石品味、钴市行情以及供应商议价能力等因素综合决定，一般在0到1之间变动。电解钴现货交易量在全球钴产品成交市场中占比份额不及5%以及计价系数的波动，均加剧了钴价的波动程度。

　　2、钴价复盘

　　钴价在近十年出现过三次大幅上涨和两次大幅回落。目前，国内钴价自今年4月以来已出现大幅下滑，价格从高点56万/吨一路下跌至33.8万元/吨，跌幅高达40%；而国外钴价依然高企，7月中旬以来出现回落，国内外价差倒挂。

　　第一轮上涨启动自2006年底，钴价从15美元/磅价格持续上涨至2008年3月的52.5美元/磅，累计涨幅250%。驱动因素来自2006年刚果（金）禁止未加工的钴出口以及限制钴精矿出口，供给端大幅收缩。同时，瑞士信贷与嘉能可合作推出第一个钴产品的结构化合约，加大了钴贸易过程中的波动，导致全球钴产品供应紧张，推升钴价上行。

　　第一轮下跌始于2008年，全球金融危机的爆发严重抑制钴需求，而供给端则由于大量铜钴矿投产增量显著，金属贸易商不得不大规模抛售钴相关产品致使钴价下跌，至2018年底跌至12美元/磅，累计下跌77%。此后，全球钴供需结构维持弱平衡，3C消费电池领域钴需求量增长较为稳定，而供给暂无明显增量，价格经历长达7年震荡期。

　　第二轮上涨开始于2016年底的13.85美元/磅，伴随着新能源汽车快速放量，三元正极材料动力电池成为新能源汽车主流，拉动钴消费量攀升。而供给端由于矿业巨头嘉能可关闭了位于刚果（金）的 Katanga和Mopani 两处矿山；供减需增，钴价一路走高至44 美元/磅，累计涨幅达218%。

　　第二轮下跌伴随钴价大幅上涨，上游企业受盈利能力驱动着手布局钴产能，供给端产能逐渐释放；需求端受新能源汽车补贴政策滑坡的影响，消费增长不及预期，钴价大幅下跌，至2019年5月价格再次回归 14.25 美元/磅，累计下跌209%。

　　第三轮上涨来自2020年供给端嘉能可缩减全年钴产量，同时在年底前关闭 Mutanda铜钴矿，同时，刚果（金）手采矿规模大幅下滑；此外，2020年以来，受疫情影响，南非港口运力受限，运力不足导致钴原料供应偏紧。驱动钴价上涨至39.8美元/磅，累计涨幅179%。

　　但自今年二季度起，受全球流动性收紧、下游需求不振等影响，钴价高位回调。

　　二、未来钴供给增量释放集中在2023-2024年

　　从全球钴矿供应来看，未来钴供应将会受到以下三个方面影响：大型钴矿复产、新增项目的投产，印尼镍钴矿湿法冶炼项目以及手抓矿规模。

　　1、大型钴矿复产、新增项目逐渐投产

　　（1）洛阳钼业(行情603993,诊股)产能释放程度加快

　　洛阳钼业TFM 混合矿及 KFM项目建设加快，预计均将在2023年投产。洛阳钼业自2016年以来已成功收购位于刚果（金）的TFM以及KFM铜钴矿，成为全球第二大钴生产商。目前，洛阳钼业产能释放程度加快。TFM铜钴产量已连续两个季度实现超产，2022年上半年，TFM钴产量计划指引为1.75万至2.05万吨，仅一季度，TFM实现产钴金属5108吨，同比增长54.78%。截至2022年5月，完成钴产量1795吨，1-5月累计钴产量实现计划的113%。

　　此外，洛阳钼业致力于开发TFM 混合矿及 KFM项目。其中，KFM铜钴矿作为全球最大、品位最高的未开发铜钴项目之一，预计将于2023年投产。KFM一期项目完全投产后产能接近3万吨/年；TFM 混合矿项目预计2023年可实现投产，预计新增钴产量 1.7 万吨/年。2025年以后洛阳钼业或具备约6万吨/年的钴生产能力，具备成为全球钴业龙头的可行性，将对全球钴供给产生重大影响。

　　（2）嘉能可复产节奏提升

　　嘉能可Mutanda铜钴矿自2021年底复产以来产能爬坡节奏加快。其在2021年底前已重启闲置约两年的Mutanda Mining铜钴项目。根据公司最新报告，Mutanda在2021年、22Q1的钴金属产量分别为0.38万吨，0.39万吨。根据公司最新产量指引，预测Mutanda矿山在2022-2023年的钴金属产量分别为1.5万吨和1.6万吨，2025年后产量将逐步升至2万吨/年以上（占全球钴矿产能约20%）。

　　（3）Chemaf万吨级规模发力

　　Chemaf万吨级规模发力。Chemaf从2018年开始新开发一座Mutoshi加工冶炼厂，预计在2023年投产，未来年产能达到1.6万吨，投产后将增强其在全球钴生产中的份额。

　　2、印尼镍钴矿湿法冶炼项目投产

　　印尼湿法冶炼项目逐渐成熟。此前全球钴供应约60%来自于大型铜钴矿山开采，而大型铜钴矿资源已被行业巨头垄断，伴随新能源汽车步入高增长阶段，企业着手布局印尼红土镍矿湿法冶炼项目以抢占市场份额。

　　华友钴业(行情603799,诊股)启动印尼华越、华飞等湿法冶炼项目。其中华越项目2021年投产，2022年4月满产运行，年产能达0.78万吨金属钴；华飞项目预计在2023年投产，未来年产能达1.5万吨。格林美(行情002340,诊股)参股的青美邦QMB二期项目将于2022年8月建设，预计建成投产后产能为0.4万吨；而青美邦QMB一期项目生产投料调试于2022年8月进行，主要用于生产镍中间品。力勤同样加快湿法项目布局，自OBI一期项目于2021年投产后，着手建设二期、三期项目，预计二期项目将于今年三季度投产，三期项目将于2023年投产，预计产能分别为0.225万吨、0.75万吨。

　　3、手抓矿供给下降

　　手采矿是指手工和小规模采矿，刚果（金）手采矿规模在全球钴供给体系中占据重要的地位。根据CRU估计，2021年刚果（金）手采矿产量为1.45万吨，同比增长45%，约占刚果（金）全国总产量的12%，约占全球总产量的10%。

　　手采矿规模受钴价变动以及道德风险问题影响，供给波动明显。2017年以来，随着全球钴价大幅攀升，带动手采矿产量增加，于2018年达到峰值2.8万吨；此后，全球钴供给产能过剩，钴价大跌，叠加非正规采矿业滥用童工问题，受到国际人权组织的强烈谴责，刚果（金）对手采矿加强监管，产量大幅下滑至1.2万吨；2021年以来，受钴价上涨趋势影响，手采矿产量有所回升。目前，刚果（金）对手采矿监管政策持续收紧以及中下游企业杜绝使用非法采矿产生的钴原料，预计未来手采矿产量将持续下降至1吨以下。

　　三、未来钴需求增长潜力主要来自动力电池领域

　　1、动力电池领域需求持续强劲

　　我们预计到2023年动力电池领域钴需求量将达到8.37万吨，2021-2023复合增速为23.4%。

　　在全球低碳发展的背景下，新能源汽车已经进入发展的“快车道”，带动“汽车心脏”动力电池装机量增速提升明显，从而拉动动力电池领域对钴需求保持持续强劲的态势。2022年1-6月全球新能源汽车合计销量约420.39万辆，同比增长63.84%；中国贡献了主要增量，其销量达259.1万辆，占比高达62%，而中国以外市场销量仅为161.29万辆。根据历史数据，2019-2020年受我国新能源(行情600617,诊股)汽车补贴退补政策滑坡影响以及新冠肺炎疫情影响，其在全球市场中的销量份额逐渐下滑，而其余年份占比均保持在60%以上，随着海外新能源汽车增速提升，发展空间巨大，预计海外市场份额将逐年提升。

　　根据IEA发布的《Global EV outlook 2022》，全球新能源汽车销量将在2025年达到1800万辆，年均复合增长率将超30%。按照此假设，预计2023年国内新能源汽车销量将达到715万辆，2021-2023复合增速为43%；海外新能源汽车销量将达到540万辆，2021-2023复合增速为36%。

　　相应的，1-6月全球动力电池装机量合计约202GWh，同比增长101%。全球动力电池装机量同比增速高于全球新能源汽车销量同比增速，主要是由于海外纯电动车型单车平均带电量出现大幅提升所致。而国内由于低端车型占领市场，其带电量较低，拉低平均单车带电量水平，如去年销量第一车型—五菱宏观mini，其带电量仅为20KWh。但未来随着低端车型逐渐饱和，纯电动乘用车以及专用车市场份额逐步提高，预计国内单车带电量将以5%的增速提升。我们预计2023年中国新能源汽车的平均单车带电量为47.5kwh/辆，海外单车带电量为63.4kwh/辆。

　　动力电池种类繁多，不同类型动力电池耗钴量有所差异。按正极材料的不同，动力电池可分为三元材料电池、磷酸铁锂电池、钴酸锂电池、锰酸锂电池等。其中，新能源汽车以三元材料电池和磷酸铁锂电池为主要。三元材料是由镍、钴、锰、锂等成分构成，根据其成分占比不同，可分为NCM111、NCM532、NCM622、NCM811、NCA，而磷酸铁锂电池（LFP）不使用钴作为原材料。受钴原材料成本高企影响，自2021年6月以来，国内磷酸铁锂电池凭借性价比优势其装机量占持续主导地位，而三元电池市占率有所下滑；海外三元动力电池仍占据主流地位，其中以欧洲为代表的三元材料装机量占比约占90%左右。长期来看，由于磷酸铁锂电池性价比优良，预计未来其份额将小幅上升。此外，低钴以及无钴化电池的开发，预计未来三元材料平均耗钴量将以5%的速率逐年下降。

　　综上所述，据我们测算，预计到2023年动力电池领域钴需求量将达到8.37万吨，2021-2023复合增速为23.4%。

　　2、消费电子领域用钴需求稳中有升

　　2022年智能手机出货量预计有所下滑。2022年俄乌冲突恶化叠加全球高通胀问题，年内IMF已连续三次下调至3.2%，经济的不景气造成换机周期延长、单机购买预算下降，据Trendforce等机构预测，2022年全年智能手机出货量或将为13.3亿部，较上年出货量下降2.5%。后续随着高端智能手机的研发与推广，预计2023年将较上年提升5%。

　　而笔记本及平板电脑需求将随疫情缓解小幅下降。2020年疫情爆发以来，居家办公形式的推进及各国疫情管控措施的出台，推动笔记本及平板电脑需求实现高增长。2021年全球笔记本电脑与平板电脑出货量分别为26.8亿台、16.9亿台，较2020年分别增长67.5%、17.36%。但随着疫情得以缓解，笔记本电脑及平板电脑需求逐渐减弱。据IDC等机构预测，2026年全球平板电脑将降低为15.2亿台，2021-2026年均复合增长率为-2%。而预计2022年笔记本电脑出货量将出现13%幅度的下降，后续下降幅度逐步放缓，至市场饱和后将维持相对稳定的比例。

　　除智能手机、笔记本及平板电脑外，目前新兴消费电子领域业逐步兴起，如电子烟、可穿戴设备、无人机、TWS等，提振钴需求。以IMF预测的GDP增速作为参考，预计新兴消费电子领域增速提升较GDP增速快1%-2%，因此预测每年将按5%的比率增长。根据以上预测，预计2022年消费电子领域耗钴量为5.287万吨，较上年有所回落，同比下降2.5%，随后其消耗量实现稳中有升的情况，2023年其消耗量为5.462万吨，较上年预计提升3.3%。

　　3、非电池领域耗钴量保持稳定

　　非电池领域钴需求主要集中在高温合金、硬质合金、磁性材料、催化剂等。2021年非电池领域钴需求量为6.125万吨，假设未来需求增速与全球GDP增速保持一致，则预计2023年，非电池领域钴需求将达6.53万吨，CAGR 为3.2%，需求保持较为稳定增长。

　　四、供需平衡表测算

　　综合供给端与需求端测算情况，伴随全球大型品味高、储量大的铜钴矿的研发与投产，以及红土镍矿的开采，预计产能释放程度将加快。2023年全球钴供给将有望达22.11万吨，2021-2023年CAGR为14.1%；而需求端则由于新能源汽车的放量，拉动钴需求，预计至2023年全球钴需求有望达到20.36万吨，2021-2023年CAGR为9.26%。因此，整体来看，预计未来钴处于供给略大于需求的状态。

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