东方红资产管理孔令超：“固收+”追求多资产的最优配置

近2年来，尤其是今年以来，市场经历巨幅震荡，在这其中，固收+产品因其兼顾波动和收益的独特属性受到市场关注。

在“固收+”产品管理上，东方红资产管理拥有体系化的运作逻辑——“固收+”产品并不是简单的股债混合，而是集宏观大类资产配置、量化分析、债券市场研究、信用市场研究、股票市场研究及风险控制等为一体的体系化工程，努力找到波动和收益之间的平衡。在东方红资产管理固定收益团队基金经理孔令超看来，资产配置是一种复杂而值得提倡的理念，在“固收+”产品的管理中，资产配置是关键。其指出，“固收+”产品中的股票和可转债仓位需要放在整个组合中来综合考虑，并进行配置。如果分开配置，单一资产的最优配置选择，不一定是多策略的最优配置，单一资产即使表现很好但是放在组合里表现未必好。

得益于多年的潜心研究和实战经历，孔令超在宏观经济研究、大类资产配置、股票和可转债投资研究方面有深厚积累，尤其擅长在股票和可转债的配置上追求风险调整后收益。

三大操作策略助力权益资产合理配置

自2011年7月从北京大学金融学硕士毕业后，孔令超就开始从事宏观经济和固定收益领域研究，其后历任平安证券研究所策略研究员、国信证券研究所策略研究员，2016年8月开始担任公募基金的基金经理。至今，孔令超从业已经超过了10年，积累了丰富的投资经验，打造了一套完善并运行有效的投研体系。

孔令超表示，管理“固收+”产品并不容易，基金经理需要具有强大的学习能力和研究视野，不断地接触新事物，投资框架也需要不断升级，在研究和实践中持续累积价值。在东方红资产管理固定收益团队中，孔令超主要负责大类资产配置、股票和可转债仓位的管理。凭借多年的研究和管理经验加持，对如何配置权益资产，孔令超有自己的一套心得和认识。

孔令超认为，在权益类资产的配置上，可从自下而上和自上而下两方面着手：(1)自上而下的角度，一方面基于配置宏观因子的角度，通过行业配置分散不确定性敞口;另一方面基于组合投资的角度，分散化配置高性价比的品种。(2)从自下而上的角度，选择各个行业的优质企业，作为长期持有的品种。

具体的操作策略上，孔令超指出，“固收+”产品的权益仓位部分的配置主要有“三板斧”：

第一步：根据整个组合产品的性质，包括预期回报、波动控制目标，来确定产品长期的权益仓位、行业配置的中枢。例如二级债基相比股债平衡型基金对控制回撤的要求更高，因此权益中枢更低一些。

第二步：平均每年展望未来一到三年的宏观环境，根据展望来调整配置的权益比重和行业情况。比如2019-2020年，产品超配了权益仓位，2021年降到了标配。

第三步：如果市场估值水平发生很大的变化也会做相应调整。

此外，孔令超认为，配置股票的时候一定要考虑整个组合的情况。孔令超表示，出于产品对绝对收益的要求，选股时他会更注重安全边际。在股票池的基础上，具体配置资产时会考虑未来一两年的宏观环境和估值水平，以及组合的一些需要，来形成最终的投资组合。

具体来看，孔令超在选股时没有行业偏好，会从组合层面考虑行业分布，但在行业选择上与权益类基金不同，并不会因为看好某些股票就配置较高比例，而是从整个组合的角度控制各行业比例。

对于把握2022年的整体行情，孔令超表示，今年随着市场估值的下降，一些成长性行业的配置价值也在提升，组合逐渐提升了在传媒、计算机、电子、医药等行业的配置比例。

转债市场有优势，把握套利机会

在“固收+”组合中，对于权益类资产，孔令超认为，还可结合转债优化组合，通过在转债市场配置一部分资产，实现更大的收益。

“东方红资产管理固收团队对转债的重视度一直很高，在‘固收+’产品中，我没把转债作为一类单独的资产，权益仓位也包含了转债根据弹性计算的权益敞口，在行业配置等各方面都是将股票和转债合并考虑的。”孔令超表示。

孔令超认为，一个需要配置20%权益仓位的组合，理论上可以只买20%的股票，也可以只买40%的弹性为0.5的转债，如何进行配置取决于转债的估值水平。比如2019年组合持仓里权益部分的转债持仓占比较高，因为当时转债估值较低，但随着转债估值不断提升，到2020年之后就变成股票为主，转债逐渐下降。

针对目前的转债市场，孔令超认为，目前转债市场整体估值处于历史中枢偏高位置，相比而言股票估值更具优势，因此二级债基和混合基金一季报中披露的转债持仓主要是偏债性的品种，因为存在套利机会所以配置了一些。