中泰国际： 澳门访客量Q1同比大减 博彩股首选银河娱乐

财联社5月18日讯（编辑 周新旸）中泰国际对港股上市的三大博彩股以及中国澳门特区博彩业做了最新研判。

三大博彩股分别为：金沙中国有限公司(01928.HK)、银河娱乐(00027.HK)及澳博控股(00880.HK)。

研报对上述三股给分别出买入、增持和中性的评级。中泰国际建议投资博彩股首选银河娱乐。

中泰国际认为，受到疫情影响，前往澳门的访客量大跌，例如以高端中场客人为主的北京、上海、江苏及浙江地区在今年Q1访客量分别-13.2%/-1.0%/-20.8%/-23.2%。

虽然目前经珠澳口岸通关的核酸有效期放宽至72小时，但内地多个地区仍然实际旅行限制，导致今年五一黄金周访澳旅客同比-17.9%至仅13.7万人次，酒店入住率不足六成。

虽然中泰预期若赴澳的通关核酸有效期能放宽至7天，将增强广东省居民的出游意欲，但在疫情反复的扰动下，预计今年余下的时间月均博彩收入仅维持在70亿澳门元(58.43亿人民币)左右。

银河娱乐为首选博彩股 ，经营表现继续优于同业

银河娱乐2022年Q1净收入为41.0亿港元(下同)，同比-19.5%/环比-13.7%%；中场博彩收入同比-6.9%，跑赢行业平均(-11.4%)；集团经调整EBITDA为5.8亿元(同比-33.1%/环比-44.9%)。

截至22年3月底，公司拥有净现金达到245亿港元，日均营运开支为2.3百万美元(约0.18亿港元)，中泰国际预计可在零收入的情况下营运约四年。

银河三期择机推出，料可享受更佳的正经营杠杆效应。

管理层指出今年五一黄金周的酒店入住率约80%左右，主要的客人来自广东省。

在内地防疫限制下，预计未来几个季度博彩收入均会比较波动。管理层亦指出银河三期的建筑工程已经完成，现正观察市场状况才决定实际开业日期，研报预计可能会延迟至明年首季才开业。

由于银河三四期与现有银河一二期相连，所需的额外开支较单独发展的项目少，例如省却不少宣传推广开支，规模经济效应更加明显，因此未来当博彩收入出现积极复苏，澳门银河可享受到更佳的正经营杠杆效应。

澳门政府倡减博彩征费诱博企吸海外客。由于澳门博彩税率高达39%(包括35%的博彩税、1.6%%公共基金拨款、2.4%的城市建设费)，远高于东亚南其他地区市场，博企无太大诱因吸引外国客人前往澳门，所以过往外国旅客占比仅10%左右。

若根据过往外国旅客的占比，减税可能仅增加行业整体EBITDA大约1.7%左右，但也倾向利好拥有较庞大非博彩元素的银河娱乐。

降目标价至46.17港元，给予“增持”评级。中泰国际视银河娱乐为博彩股的首选，主因：

1)拥有优秀的营运效率，经调整EBITDA恢复速度优于同业；

2) 无须面对流动性紧张的压力，非常健康的资产负债表(245亿元的净现金)，资产状况给予公司恢复派息的条件。料公司在最恶劣的情况仍然是最后王者。

金沙中国尽管受疫情反复影响，但业务风险少于同业

金沙中国22年Q1业绩逊预期，主要受到内地疫情反复影响，中泰国际预计其Q2业绩仍然受压。

公司目前无即时流动性问题，拥有5.3亿美元现金及约15.4亿美元的信贷融通额度，按照Q1的日均经营开支水平，预计可在零收入的情况下支撑约9个月的营运。

22年Q1贵宾厅转码数及收入同比分别-49.8%及57.7%，主要是公司季内终止所有与贵宾厅中介人的合作关系，导致来自中介贵宾厅的收入大减，预计Q1绝大部分的贵宾厅收入都来自自营贵宾厅。

虽然金沙中国可能要面对因贵宾厅的突然结业涉及潜在的诉讼费用，但公司在中介贵宾厅的业务敞口一向较同业低，因此相信潜在风险较小。

由于澳门的博彩税率高达39%(包括35%的博彩税、1.6%%公共基金拨款、2.4%的城市建设费)，远高于东亚南其他地区市场，博企无太大诱因拉拢外国客人前往澳门，所以过往外国旅客占比仅10%左右。

若根据过往外国旅客的占比，减税可能仅增加行业整体EBITDA大约1.7%左右，但也倾向利好拥有较庞大非博彩元素的金沙中国。

中泰国际把公司目标价从27.6港下调至20.05港元，潜在升幅有27.8%，因此维持“买入”评级。

澳博控股Q1经调整EBITDA亏损收窄，但上葡京表现仍然低迷

澳博控股22年Q1净收入为25.4亿港元(下同)，同比+2.4%/环比+3.9%；博彩收入同比-2.6%/环比+4.2%，市占率按季增加1.7个百分点。

可能是由于澳博的赌场一向吸引较多澳门本地人及广东省短途旅客，受到高端客减少的影响较小；Q1的经调整EBITDA为-4.7亿元，按季亏损-22.4%，符合预期。

上葡京的营运状况仍然不理想，Q1录得中场收入1.4亿元(日均仅157万元)，相当于市占率仅1.2%。

不过，上葡京日均营运开支环比减少11.4%至550万元，令经调整EBITDA亏损收窄12.6%至-2.2亿元。

截至22年3月底，公司仅余17.5亿元的现金等值物，大约仅可维持三个月的营运。

管理层预期今年第二季完成完成约190亿元的再融资，其中133亿元会用来偿还贷款，余下的57亿元用作日常营运资金，而公司已获控股股东澳娱承诺提供50亿元备用信贷，作为临时流动性安排。

管理层表示公司目前仍与旗下卫星赌场的合作伙伴商讨未来安排，目前除了英皇娱乐酒店(00296.HK) 22 年 6 月退出与澳博的合作协议外，其余 13 家卫星赌场会等待新博彩法正式推出后才再作决定。

目前卫星赌场的员工多由持牌博企聘用，但薪金由卫星赌场支付。

不过，澳门立法会第二常设委员会在 5 月 13 日续审的新博彩法法案，其中在卫星赌场部分作出重大修改。

澳门政府撤回原先要求卫星赌场日后须设在博企物业内的建议，此举对拥有卫星赌场数目最多的澳博最为有利，意味卫星赌场无须结束营业，减低澳博失去卫星赌场收入的风险，而澳博亦无须承担所有的员工开支。

最新修改规定，卫星场无须在持牌博企拥有的物业内经营，也无须界定赌场的范围，同时无须归还政府，并且在法律生效后 3年，可继续以现有模式经营，但3 年后须以“管理公司模式”经营。

综上所述，下调目标价至3.37港元，给予“中性”评级

但短期内疫情反复或导致访澳旅客量在今年难有积极的增量，上葡京可能在四季度也无法实现盈亏平衡。

中泰国际把22-24年经调整EBITDA分别下调278.8%/42.7%/18.5%，预测22-24年经调整EBITDA分别为-13.5亿/22.0亿/41.3亿港元。

卫星赌场前景为澳博最主要的不明朗因素，而公司紧张的流动性仍然会对估值带来抑制，因此把目标价从4.64港元下调至3.37港元，对应23年16.0倍EV/EBITDA，评级从“增持”下调至“中性”。