盐湖股份，“钾肥之王”大钱难赚

文 |英才杂志 张贺

在羸弱的A股，盐湖股份（000792.SZ）可能是最具理想与现实的公司之一。

在去年8月浴火重生复牌大涨300%之后，盐湖股份股价虽然波动较大，但总体仍"高高在上"。

截至3月14日收盘，去年12月以来，沪深300指数累跌13.6%，盐湖股份却上涨近5%。这对于复牌当日被热炒，曾经日成交额达到300亿元的股票来说较为难得。

股价背后除了被人熟知的"盐湖提锂"的想象力，更有"钾肥之王"的现实支撑。

钾肥毛利占比超90%

经历了去年"盐湖提锂"概念的高歌猛进，关于盐湖股份碳酸锂的竞争力已经无需赘言。

除了持股51.42%的蓝科锂业所拥有的3万吨产能，盐湖股份与比亚迪合作建设的3万吨电池级碳酸锂项目的前期建设准备也基本完成。碳酸锂一年多10倍的涨幅以及新能源车的确定性，给盐湖股份带来不小的估值溢价。

但对于目前市值高达1600亿的盐湖股份来说，碳酸锂只是锦上添花，基本的业绩支撑来自氯化钾。

钾是农作物生长三大必需的营养元素之一，具有增强农作物的抗旱、抗寒、抗病、抗盐、抗倒伏的能力，对作物稳产、高产有明显作用，因此几乎每种作物都需要适量施用钾肥。

在所有的钾肥品种中，氯化钾由于养份浓度高，资源丰富，价格相对低廉，在农业生产中起主导作用，占所施钾肥数量的95%以上。

盐湖股份坐拥中国最大的可溶性钾镁盐矿床察尔汗盐湖，氯化钾、氯化镁、氯化锂、氯化钠等储量，均居全国首位，其中氯化钾储量约5.4亿吨。

基于此，盐湖股份是国内最大的氯化钾生产企业，产能占比接近64%。2020年生产氯化钾551.75万吨，占全国的78.37%。当年销量更是达到644.9万吨，产销量远超藏格控股、亚钾国际等可比公司。

毛利率方面，盐湖股份也是一骑绝尘，2021H1达到65.09%。

2021年半年报显示，盐湖股份氯化钾业务收入占比81.52%，毛利润占比则超过90%。氯化钾也被盐湖股份视为"压舱石"。

地缘冲突致使钾肥供需失衡加剧

"压舱石"的价格线也可称为盐湖股份的生命线。在经过2010年以来长达10年的低迷之后，氯化钾价格近两年步入上行区间。

百川资讯数据显示，今年3月以来，钾肥主要品种氯化钾国内价格已达到4200元/吨，月涨幅20.86%，相比去年同期涨幅超106%。

种种迹象表明，上行趋势有望延续。

氯化钾全球分布不均，加拿大、俄罗斯和白俄罗斯储量约占全球的68%以上，俄罗斯和白俄罗斯占比分别为34.5%和12.9%。我国钾盐资源量全球占比仅6%，钾肥比较依赖进口。2020年我国钾肥进口依赖度高于50%。

供给方面，去年8月以来，国内氯化钾库存持续下降，进入2022年则处于近3年低位。而且全球钾肥产能增长缓慢。华安证券研报显示，过去5年，全球钾肥产能CAGR仅约3.6%，IFA预计到2024年全球钾肥产能将增至约6996万吨，CAGR为2.4%。

需求则比较乐观。

农产品的景气周期将带动钾肥需求上行。一方面，人均耕地面积的下降，在刺激单位作物钾肥使用量的增加。而且春耕旺季也将带来刺激；另一方面，原油价格的飙升不仅会增加粮食生产和运输成本，而且生物替代能源的性价比也在提升。

不仅如此，近两年在疫情影响下，在全球农产品去库存化加快的同时，供给却受到扰动，无法跟上。粮食安全备受瞩目，粮食价格大幅上涨。全球经济从疫情中恢复，又将增加对粮食的需求。这都将刺激粮食生产的积极性，进而增加钾肥需求。

供不应求的局面支撑着全球钾肥价格。而由于我国钾肥进口依赖度较高，因此很难不受到影响。

地缘冲突又对钾肥的供给紧缺状态增加了不确定性。俄罗斯和白俄罗斯均为全球主要的钾肥供给地区，即使地缘冲突结束，也难说制裁随之解除。

大钱难赚

但是为何氯化钾价格上涨，盐湖股份股价却没什么动静？

除了情绪上受到指数大跌的拖累，以及技术上资金对上方套牢盘的顾忌，还有一些基本面因素。

首先是业绩。

根据盐湖股份2021年业绩快报：2021年归属于上市公司股东净利润为42.68亿元，同比增长109.27%。

经测算四季度净利润为5.53亿元，相比二季度的13.21亿元和三季度的16.01亿元有明显下滑，甚至不及一季度的7.93亿元。

华鑫证券分析，盐湖股份四季度业绩不及预期，主要因为子公司盐湖能源退缴所得以及生态环境修复治理、生态环境损害赔偿造成，蓝科锂业碳酸锂销量环比下滑也是原因之一。

还有业务结构。

虽然盐湖股份股价平平，但同样主营氯化钾的亚钾国际却总体走高。截至3月14日，亚钾国际今年累涨超8%，远远跑赢大盘。

与盐湖股份几乎全部业务位于国内不同，亚钾国际产品仅面向国外。其以老挝生产基地为核心，主要面向东南亚为主的亚洲市场。而东亚和东南亚地区大部分国家钾肥进口依赖度高达 100%。其业绩对钾肥价格的变化更加敏感。

相比之下，钾肥作为农业发展重要的战略资源，我国已经建立了钾肥战略储备，可结合市场情况，适时采取针对性保供稳价措施。这就抑制了国内钾肥的投机因素，也限制了钾肥价格的上涨空间。

当然，供求关系的影响并不会因此根本扭转，只是钾肥涨价不能过于伤害农业生产。这就决定了，盐湖股份很难在钾肥大涨中有过高收益。