近期的日本经济形势和货币政策

原文标题：最近の金融経済情勢と金融政策運営

来源：和歌山县金融经济恳谈会上日本央行副行长若田部昌澄的讲话

发表日期：2022年2月3日

译者：熊涌

今天，我将谈一谈日本和世界经济的现状和展望，并就日本央行货币政策执行和和歌山县目前的经济状况发表看法。

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经济现状和展望

世界经济的现状和展望

首先，我想先讲讲世界经济。回顾新冠疫情爆发以来世界经济的发展，虽然在2020年4月到6月期间，经济活动大幅下降，但随后一直以较快的速度恢复（图1）。2021年以来，随着疫苗接种的推进，经济活动逐渐恢复，特别是在发达国家。但与此同时，通胀率也急速上扬。发达国家的消费者价格同比，美国增长了7%，欧洲增长了5%，两者都创下了数十年间的高点。疫情爆发之前，人们普遍认为，美国欧洲等国都与日本一样，在数字化发展等的背景下，物价十分稳定难以上涨。因此，最近美国和欧洲高企的通胀率在专业领域内也引起了轩然大波。为了简明扼要地理解这种疫情爆发以来的世界经济动态，有必要采用宏观经济学的基本工具——总需求、总供给曲线框架。

首先，2020年春天疫情爆发后，由于封锁等严格的行动限制措施，经济活动广泛遭受限制。结果，自个人消费起，需求大幅度下降，总需求曲线向左大幅移动（图2）。另外，受到外出、移动限制以及对疫情的警惕心理的影响，导致劳动力供给也遭到打击，总供给曲线也向左移动。如此，总需求和总供给同时衰减的结果，很大程度上造成了经济活动下降，而价格下跌相对温和。

随后，由于各国政府和央行从财政、货币两方面着手，采取大规模的经济刺激政策，受疫情抑制的需求伴随着经济活动的恢复而反弹。相较于服务业，不易受到影响的商品的需求激增。同时，伴随着行动限制的解除，先前退出劳动市场的人有望回归职场，但对疫情警惕性较高的高龄人群和承担育儿压力的人群，其回归劳动市场的情况持续低迷。尤其是在美国，以疫情为契机提前退休的高龄人群规模非常大，以至于被称为“Great Retirement”。如此，伴随着经济活动恢复，总需求曲线一方面大幅向右移动，但总供给曲线向右移动的幅度有限。在这种供给跟不上旺盛需求的状态下，虽然经济活动水平不断提高，但价格也陡然上升。近期欧美通胀率高企的背景下，疫情不仅仅对需求侧，对供给侧也产生了无法忽视的影响（图3）。

以上是欧美为中心的世界经济现状，展望未来，尽管国家和地区之间存在差异，但随着疫情的影响逐渐减弱，在积极的宏观经济政策的支持下，特别是在发达国家，我们预计增长将保持高位。目前，尽管美国和其他国家劳动力市场的供给限制对经济活动构成沉重负担，并推动了工资和价格的上涨，但供给限制将逐渐被消除，通胀率也会因此而略微下降。 但是，供给限制的影响可能会长期存在并扩大的风险，这一点有必要引起注意。 其他影响世界经济的风险，包括各国今后宏观经济政策的动向，特别是美国货币政策的进程，对资本市场和国际金融市场的影响尤为重要。国际金融市场资本流动的变化可能会影响正在复苏的发展中国家。此外，我们还想关注中国房地产行业的调整是否会导致中国经济增长潜力的下降。此外，地缘政治因素对资源价格和市场情绪的影响也很重要。

日本经济现状和展望

接下来谈谈日本经济。日本经济中需求的恢复相较于欧美速度较为缓慢，主要受到以老年人为中心的对疫情高警惕性的影响。话虽如此，去年入秋以后，疫情传播得到控制，紧急事态宣言的解除，服务业的消费状况有恢复倾向，日本的经济有明显回升。

日本的经济前景，随着疫情导致的服务业下行压力和供给限制的减弱，外部需求的增加以及宽松的金融环境，加上政府的经济对策支持，预计将会复苏。在这之后，我预期从收入到支出的良性循环机制将会加强包括家庭在内的整体经济，我国的经济将会超过潜在增长率持续增长。如果用实际GDP的增长率来表示，2020年是-4.5%，但2021年为+2.8%，扭负为正，2022年通过政府的经济对策，我们预期实际GDP将收获+3.8%的增长（图4）。但是，就奥密克戎等变异毒株的动态对国内外经济的影响而言，目前这些预测的下调风险很大。讲了这么多，下面我将较为详细地解释基线情景背后的机制。

首先，我认为企业部门以坚挺的国外需求为起点，从收入导向支出的良性循环能够在未来继续发挥作用（图5）。去年夏天，受东南亚疫情扩大所致的零件供应难的影响，出口和生产一度下降，但自秋季以来，随着影响缓和，出口和生产一直在恢复（图6）。未来，在以数字相关产品为中心的全球需求稳步扩大的支撑下，预计出口和生产将继续呈增长态势，但需要关注奥密克戎对供应链的影响。虽然受商品价格的上涨导致的贸易状况恶化的影响，但在内外需求增长的背景下，预计企业收入的改善趋势将会持续。固定资产投资在企业收入改善和宽松的金融环境的支持下， 以数字相关和低碳化研究开发相关的领域为中心的投资，其增长趋势预期将会十分明确。

预计这种将收入向支出导入的良性循环，将逐渐从企业部门蔓延到家庭部门（前列图5）。私人消费目前虽然受到奥密克戎的重压，但随着包括加强免疫在内的疫苗的普及，我们预计疫情控制和消费活动之间的平衡将得到改善，对被压抑的服务业等的需求将明显改善，情况将有所好转（图7）。在这之后，随着劳动力短缺较严重的行业的工资上调和就业增加，职工收入将有所改善。预计个人消费将继续温和增长，但增速将有所放缓。

价格走向

接下来我想谈谈日本国内的价格走向。剔除生鲜食品的消费者物价同比增长0.5%，尽管受到手机通信费降低的影响，该数值仍能反映能源价格的上涨（图8）。在目前能源价格仍在上涨，原材料成本上涨适度传导，以及移动电信费用下降的影响消退的背景下，价格虽然有一定波动，但上涨的正幅度将增加，预计今年春天达到1%左右。此后，能源价格上涨的提振贡献将减弱，但由于产出缺口改善和通胀预期上升，价格的潜在上行压力将增加，到2023财年（预测期结束时），增幅还会在1%左右。

展望未来，随着供需缺口的继续改善，企业定价立场将逐步趋于积极，原材料成本上升的价格转移也将逐步推进。在2021年10月发布的《经济活动和价格展望》（即所谓的《展望报告》）之前，我们曾假设价格上涨的速度将慢于供需缺口改善和原材料成本上升的速度，因为企业假设价格不可能上涨的行为和态度持续存在，此外，由疫情和国外经济引起的经济下滑也会蔓延到价格上。因此我们更加意识到价格有上涨步伐放缓的下行风险。这一次，我们不仅考虑到这些下行风险，而且考虑到最近公司间交易的价格上涨和“短观”对公司通胀预期的上升，我们同时意识到了上行方向的风险。具体来说，随着私人消费的继续复苏，成本上升引起的销售价格上升可能会比预期的要快，不仅在企业间的交易中，在下游的消费者阶段也是如此。因此，在这份展望报告中，我们判定， 上行风险和下行风险在总体价格风险平衡方面大致相称。

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货币政策执行

接下来，就货币政策谈一谈。去年12月的货币政策决定会议（ 「金融政策決定会合」 ）上，就新冠疫情的应对资金筹措支援特别计划将于今年3月到期的相关事宜，作出了将面向中小企业的资金筹措支援计划延长半年，将面向大企业的支援按期结束的决定。最初，特别计划是为了应对流动性危机的。疫情最早在日本流行的时候，企业涌入市场寻求流动性。一方面，由于资金来源减少，市场利率飙升，企业甚至可能无法顺利筹集必要的资金。特别计划的目的是向企业提供资金周转援助的。现在，疫情虽然没有完全结束，但企业的资金周转环境已经趋于平稳。但是，中小企业的资金周转依然存在不确定性，所以要继续坚定地支持其周转。

然而，对特别计划的修改并不意味着结束我们目前正在实施的货币宽松政策。正如我之前提到的，在日本，通胀率还没有稳定且持续地达到2%的"价格稳定目标"。有人猜测，随着通胀率上升到超过目标利率，外国央行已经开始修正其货币宽松政策，日本央行可能正在讨论是否也应该修正其货币宽松政策。首先，在现代，管理货币政策的目的是稳定一国的价格，使该国的就业和收入稳定地发展。今天，我们既没有实行金本位制，也没有实行固定汇率制。在浮动汇率制度下，中央银行应该集中精力稳定国家的经济，货币政策的正常化是为了以稳定和可持续的方式实现"价格稳定目标"。 在经济好不容易从疫情中恢复的现状下，在实现目标之前就收紧货币政策可能容易导致经济复苏遭到破坏，不得不说这样做还为时尚早。

相较于欧美，日本的价格走向

我将结合最近的物价走向，做更详细地说明（货币政策）。如方才所讲，目前剔除生鲜食品的核心CPI增长率达到了0.5%。话虽如此，剔除能源因素，所谓的corecoreCPI通胀率为-0.7%。然而，价格数据具有受临时因素影响的性质，而去年4月手机通信费的下调也影响了该数值。如果不仅仅剔除能源因素，将手机通信费下降等临时因素也剔除掉，CPI通胀率则为+0.7%。

经济中各种个别价格每天都在波动，因此对于所有国家来说，都要面对整体价格的临时波动。然而，如果这些临时因素影响了整个经济的价格，那么价格就不稳定了。本来，即使某种商品或服务的个别价格下降，被省下来的部分会支出到其他商品或服务上，所以从长远来看，对整体价格的影响应该会很小。在我国，临时因素之所以如此强烈，是因为通胀率较低。日本央行以2%而不是0%作为“价格稳定目标”有几个原因，其中之一是如果通胀率为0，则暂时性因素很容易引发通缩。

日本同欧美相比，其价格趋势有两个特征。第一，日本的服务价格基本没有增长（图9）。将日本和欧美的价格变动作比较，会发现疫情前商品价格变动轨迹相似。服务价格的很大一部分由工资决定。在日本，服务价格上不去的很大一部分原因是工资水平上不去。此外，在疫情扩大之后，欧美的商品价格不断上涨反映了供给短缺和消费从面对面服务向商品转移的现象。

其次，比较日本、美国和欧洲，人们对中长期通胀的预期不同（图10）。例如，从经济学家们的中长期通胀预期来看，美国最高，其次是欧洲，日本的水平最低。如果家庭和企业与经济学家一样，也预期将来的价格不会上涨，那么价格实际上也不会上涨。

货币政策方向

从上述因素中自然会决定货币政策方向。即提高我国的工资，提高中长期通胀预期。那么，我们怎样才能提高工资呢？有些观点认为，工资的提高需要工人生产率的提高。从商业周期的角度看，这通常是正确的观点，但需要注意几点。目前这种经济整体上供给大于需求的状态（负的产出缺口）下，所测的生产率数值不一定是正确的。简言之，由于没有需求，就没有销售，导致相应的劳动者的生产率似乎看起来很低。目前，日本劳动力市场尚未实现充分就业，因此在衡量劳动生产率时应谨慎。此外，商业周期和经济增长之间存在着相互加强的关系。要提高生产率，设备、培训、研究开发等有形或无形的投资是必要的。这些投资在经济繁荣时期增加，在经济衰退时被削减。只有通过各种投资，工资和生产率才能提高。

因此，为了提高工资，增加经济整体的需求，经济回暖，劳动力市场相应地收紧是有必要的。这将提高工人的生产率，并增加投资。这被称为“高压经济理论”。这个想法最初是在美国提出的，但今天，我们需要高压经济理论。然而，对于企业来说，单纯的工资增长会挤压他们的收入。因此，重要的是，企业需要处于一个可以提高价格的环境中。对企业来说，工资和价格之间有着相互加强的关系（图11）。企业能够提高价格，由此工资和投资得到增长，获取工资的家庭又进行消费支出，这种所谓的良性循环是必要的（图12）。

从需求侧来讲，目前企业和家庭有大量的“等待资金”（图13）。也就是说，在企业部门，由于自疫情爆发以来不确定性的增加，相较于收入的改善，企业的固定投资和其他支出受到抑制，因此企业的活期存款不断累积。在家庭部门，外出机会受到限制，致使消费机会丧失和预备存款的增加，导致手头有大量的资金积累。当这些资金被支出时，良性循环就会加强。为了利用这些等待资金，需要提高两个"预期"：企业和家庭的增长预期和通胀预期（图14）。我们预期在政府的财政政策和日本央行的货币政策，以及政府的增长、分配政策的协同效应下，总需求将会增加。

最近，围绕着货币政策效果的传导，出现了一些“日元走软”的论调。关于汇率对经济的影响，我们在去年12月黑田行长的演讲和1月发表的展望报告中进行了详细的分析，但在这里，我要强调三点。 首先，虽然贸易条件确实在恶化，但主要因素是进口价格的上涨，比如以外币计价的原油，而外汇的影响相对较小（图15）。 其次，除石油冲击以外，原油价格上涨的时候，世界经济会出现恢复的基调。因此，在贸易条件恶化的时期，企业利润有改善的倾向。第三，有些观点认为实际有效汇率可以当作一国“国力”的指标。实际有效汇率是由日本的价格、外国的价格、以及日元和外国通货的相对价格（名义汇率）三者共同决定的。而且，“国力”是什么呢？这个概念是模糊的，比如从实际GDP的角度来考虑的话，经济顺利增长的美国和德国，其实际有效汇率没有表现出特别的趋势（图16）。

关于稳定且持续地达成“价格稳定的目标”

最后，再次确认2%的“价格稳定目标”的含义。目前，日本央行已宣布将继续目前的“量化和质化货币宽松政策，同时操纵长短期利率”，直至“稳定维持2%所必需的时间点”。“持续稳定在2%”，并不意味着居民消费价格同比涨幅在一个月或几个月达到2%就可以实现目标。中长期通胀预期是否得到锚定也很重要。曾任美联储主席的伯南克认为，锚定通胀预期意味着通胀预期“对经济冲击几乎没有反应”。对此，日本的中长期通胀预期已对冲击做出反应，尚未锚定在2%。

那么如何锚定到2%呢？目前物价上涨，不仅有海外经济复苏导致资源价格上涨的进口因素，还有日本经济活动开始恢复的国内因素。企业和家庭情绪都在复苏。货币政策不能直接影响原油价格，如果进口因素导致通胀，这些因素会渗透到经济中，工资增长和通胀预期会螺旋上升，但如果出现通胀超过目标值的溢出效应，采取货币紧缩政策才是正确对策。但在长期通胀预测未锚定在2%的日本，加上溢出效应，我们预计通胀预期将会上升，因此继续货币宽松是合适的政策应对措施。此外，在日本，人们的通胀预期受实际通胀率的影响很大，因此基础通胀率的实际值可能会在一定时期内持续达到2%或更高的水平。

3

和歌山县经济现状

和歌山县，除了石油，钢铁和化学等原材料产业十分旺盛之外，果树栽培产业也广为人知。在这种条件下，和歌山县的经济几乎和日本整体经济脉搏相同。换言之，进入2020年后，采矿业生产指数和个人消费因疫情遭受了严重影响，但眼前的基调是逐步恢复。在这期间，有效职位空缺与申请人的比率也在职位空缺数增加的背景下逐渐得到改善。

另一方面，从中长期来看，和歌山县的人口持续减少。但是，我个人认为，人口减少和老龄化的负面影响在经济辩论中被高估了。例如，在国际上，人口增长与人均经济增长之间没有明确的相关性。即使在和歌山县，眼前虽受到疫情的影响，但在过去的10年里，人均国内生产总值一直呈上升趋势（图17）。老龄化是重要课题，但即使在这样的情况下，也可以充分享受成长。在不陷入过度悲观的情况下，稳步推进有利于地区振兴的活动很重要。因此，重要的是提高“工作轻松度”和“生活轻松度”。我们将在和歌山县开展三项工作。

首先是对未来的投资。和歌山县制定了2017年县政府发展10年计划，正在努力创造新产业。在这方面，我们正在推动太空和信息通信领域的公司的吸引力，我们已经看到了具体的成果，例如决定在串本町建立日本第一个私人火箭发射场“太空港纪伊”。我们还致力于利用我们丰富的自然资源创造可再生能源，如太阳能、风能和生物质能。我们希望这些措施能够振兴当地经济。

二是城镇规划。在和歌山市，我们正在以“改造可以通过公私合作获得的空间”为主题进行新的城市开发。该市正在开展活动，利用公共空间和闲置房地产，在市中心创造一个原始的、充满活力的空间。我们希望这些努力能够增加和歌山市乃至整个和歌山县的吸引力。

三是采用新技术，利用该县的气候、历史和传统。在和歌山县，除了高野山和熊野古道这两个世界遗产之外，森林占据了县内土地面积的80%，而且由于它们拥有丰富的水资源和广阔的海岸线，因此拥有丰富的旅游资源。近年来，我们一直从利用这些当地资源的角度推动绿色旅游。另一方面，和歌山县的通信环境正在改善，超高速宽带的维护率达到99.9%，人均Wi-Fi维护次数居日本第二位。利用这些旅游和数字优势，该县正致力于在日本率先促进"工作"旅游业。我们希望通过捕捉社会变化的诸般努力，例如由于疫情而导致的远程办公的普及，促进该地区的进一步发展。

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结论

日本目前不处于通缩的状态，但多年来一直遭受着缓慢但持续的通缩。至于为什么这种通缩是负面的，美联储前主席格林斯潘曾警告说，通缩剥夺了企业形成价格的能力，从而削弱了经济活力。 事实上，在日本，持续的通缩意味着公司无法提高价格，因此也无法提高工资，而不得不花大力气压低成本。

日本央行最初设定了2%的价格稳定目标，并持续放宽货币政策，这不仅仅是因为希望价格上升。货币宽松的目的是吸取价格下降的情况下，工资、收入、就业和企业活动停滞不前的教训，创造一个工资、收入和就业增加，企业活动得到振兴的良性循环世界。这种创造可能还需要一段时间，但无论在世界上还是在日本国内，人们正在积极努力，建立一个疫情后的新世界。作为日本央行，我们有责任确保这些积极举措，并将继续丝毫不误地传达日本央行的政策意图。

END

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