明晟东诚徐刚、杨辰：稳增长阵型图—2022年宏观经济展望和股票投资策略

值此开年之际，东方财富特邀业内大咖齐聚2022年度大咖策略会，把脉2022年投资机会。此次活动将于2022年1月12日-1月14日隆重举办，十五场精彩直播，等您来看。

1月14日下午，明晟东诚创始人徐刚、基金投资研究部高级副总裁杨辰在2022年度大咖策略会上发表演讲，演讲的题目是《稳增长阵型图—2022年宏观经济展望和股票投资策略》。以下为演讲摘要：

主持人：欢迎投资朋友们继续关注我们为您送上的三天15场精彩不间断的2022年度大咖策略会。今天我们迎来了多元策略的专场，本场我们为您邀请到了明晟东诚创始人、CEO徐刚先生，也是我们的老朋友，为您带来2022年宏观经济展望与股票投资策略的主题分享。明晟东诚在过去一段时间内，在关键的时点给投资者带去非常多有益的投资参考。本场徐总将会通过宏观面、政策面和市场面三大维度帮助大家更好把脉2022年的投资之道。下面我们就把时间交给徐总，徐总，您好。

徐刚：您好。东方财富的客户朋友们，大家下午好，周末好。我是明晟东诚的徐刚，今天我向大家汇报一下我们公司关于2022年A股市场的观点，希望各位客户朋友们批评指正。

如何通向5.5%？

我演讲的题目叫稳增长阵型图，重点探讨2022年A股市场行情的主导力量。目前这个阶段的A股市场面临的热点和难点是什么呢？我们也认真思考和总结了一下，从2021年12月开始，就是一个月前中央经济工作会议开完之后，整个市场机构投资者普遍看好2022年的市场，同时大家的仓位普遍比较满，公募基金的仓位几乎都达到88%左右，私募机构也是类似的情况。但是过去两个月大家也看到市场出现了一定程度的调整，调整的原因我们认为主要是市场参与的各方对2022年行情的主导力量缺乏共识。在过去一个多月的时间里，每天的市场热点都在发生切换，今天是中药，明天又转成其他的行业。同时，每天的热点也都不持续，这就导致仓位比较高的机构投资者持仓整体的净值是没有增长的。最后坚持了一段时间，到今年1月份出现了一定程度的多杀多的局面。

今天我们这个报告主要就是探讨可能驱动2022年A股市场行情的主导力量究竟是什么，我也希望通过这个沟通能让市场达成共识，让市场上涨的力量逐步就集聚起来，推动市场行情的诞生。

要讨论2022年的A股市场，不得不回到一个逻辑起点，就是一个月前召开的中央经济工作会议。这次中央经济工作会议提出了鲜明且重要的观点，其中“以经济建设为中心”这句话应该说已经很多年没有在中央文件里出现了，这次在中央的文件里重点把“以经济建设为中心”提出来，实际上是凝聚了全社会的共识，尤其是强调各级地方政府和中央各个部门在2022年的主要工作是经济建设。还有就是要稳定宏观经济大盘，什么叫稳住宏观经济大盘？我们理解的就是2022年的经济增长率，全社会GDP的增速，不能比2021年和2020年两年的平均数低。过去两年平均数大体在5%左右，因此2022年的经济增长率，如果按照稳定宏观经济大盘要求的话，应该是在5.0%以上，5.0%到5.5%之间，我们的观点认为应该能达到5.5%的要求。此外，对2021年的经济形势给出需求收缩、供给冲击和预期转弱这三重压力的表述，对形势的判断是比较严峻的。历年中央经济工作会议对形势的判断严峻一些时，第二年的经济工作的成绩往往都大一些，因此从这一点上看2022年经济工作的成绩应该能够达到预期的目标，这是中央经济工作会议的主要观点。

那为什么中央经济工作会议对当前的形势提出了这么严峻的提法呢？是不是中国的经济增速在过去两年左右的时间里下滑了呢？我想有这方面的原因。相比2019年我国GDP增速是6.0%，过去两年平均第一季度增速是5.8%，平均第二季度增速就降到5.6%，平均第三季度增速降到4.9%，两年平均年度增速都是在5%左右。所以，过去两年平均增速是5%左右跟两年前2019年6%相比下滑得速度还是挺快的。

这只是中央经济工作会议提出当前严峻形势一个方面的原因，另一方面是横向相比美国、欧盟和日本这些发达经济体，过去两年经济增速虽然比我们低，但是它们在疫情中恢复的能力还是很强的。按照彭博对2022年这三个发达经济体经济增速预测来看，美国的预测几乎达到3.9%接近4%，欧盟已经超过4%，日本也在2%以上。这些发达经济体的增速如此之高，实际上对中国的经济增长也产生了很大的外部压力。我们存在着一个“十四五”的战略目标问题，我们必须要在2035年实现GDP比2020年再翻一番，也存在着与全球主要发达经济体大国博弈的问题。所以，经济增速不能太低。这是中央经济工作会议提出稳住宏观经济大盘另外一个原因。

因此，如果我们认可2022年中国的经济增速在5.2%到5.5%，几乎是在5.5%左右的话，那么中国的经济增长在2022年如何实现这5.5%的增长呢？我相信对这个问题的回答基本上就是A股市场投资策略的路线图。为什么这么说？因为股票市场的投资只是我们中国全社会投资的一个子级，投资者不能把我们对股票市场的投资认为是一个独立或者是全部的东西，它实际上是中国全社会范围内投资活动的一个子级，更大的投资包括了各个省、市、地方政府的投资，包括了中央企业和各个企业的投资，也包括中央相关部委的直接管理的投资。所以，全社会都在做投资活动，如何通过全社会的投资活动实现上述经济增长的目标，A股市场投资也会遵循这样相同的规律。我们公司主要从事FOF投资，所以我们更多关注到了宏观层面的一些看法，在宏观的角度只有考虑到与整个社会的投资活动相匹配的投资行为，才能理解2022年整体A股市场的投资逻辑，这是我们重要的分析问题的视角。因此我们整个报告都是在讨论整个社会范围内、全国范围内如何在2022年实现5.2%到5.5%的经济增长，实现这些经济增长的内容就是2022年A股市场投资策略的路线图。

我们直接把结论抛给大家，2022年全社会范围内稳增长的阵型图。按照足球的阵型我们画了这样一个图，三个梯队，这三个梯队分别代表了三个时间阶段。第一个时间阶段是今年的一、二季度，上半年。第二个阶段是今年的二、三阶段，就是年中左右，第三个阶段是今年的三、四季度，下半年。在这三个阶段稳增长过程中，大家可以看到我们的观点是出口和制造业投资，这两项活动几乎打满全场，从年初、年中到下半年，出口和制造业投资都是稳增长的主导力量，这一点上我们实际上是跟很多投行经济学家的观点是不一样的。大家更多看到的是基建投资，基建投资在今年稳增长阵型图里确实是排到最前面的，排在第一列的阵型里，是前锋的位置，是一、二季度的主力军，但是它没有能力打满全场，到了年中左右应该是房地产投资能够缓慢的接上这样一个位置。到下半年整个全社会的消费能够逐步恢复。出口、投资和消费，投资里面又包括制造业投资、基建投资、房地产投资，基建投资里面又包括新基建和老基建，我们把这几个宏观经济变量，按照时间进行了排序。我们认为这个阵型应该是2022年中国政府稳增长的一个主要的阵型图。

出口还有大空间

下面我分别描述。首先我们看出口，现在整个股票市场一说稳增长，马上理解到的是稳基建，就是基建投资。其实是不对的，在整个国家范围内，今年稳增长首先的任务是稳住出口。稳住出口是贯穿2022年全年稳增长的重要任务，为什么这么说呢？原因其实很简单，2021年全年出口的平均增速在20%左右，今天媒体也公布了去年全年中国进出口贸易总额已经突破六万亿美元的大关，达到历史新高。目前出口对中国GDP增速的拉动作用，某种程度上已经超过投资，从贡献度上已经超过了投资。因此跨周期调节的一个重要任务就是把出口稳住。出口如果2022年能够稳住，能够保持5%左右的增长速度，今年稳增长的任务压力就会变得很小。而且出口现在的趋势是很好的，惯性的趋势是很好。很多经济学家实际上对今年出口的预测都是比较悲观的，都认为有一个均值的回归，认为去年出口增速20%，今年一定会掉下来，甚至负增长。我们的观点完全是不同的，我们认为2022年我国的出口还有很大的发展空间，原因主要是如下几个。

第一，欧美经济体虽然今年可能在疫情中逐步恢复，但是全球供应链的恢复还需要一个很漫长的过程，大家可以通过最近这段时间全球仍然缺芯的情况管中窥豹。全球供应链的恢复要远远落后于疫情的恢复，而中国供应链的优势在2022年仍然会取得很显著的优势。

第二，美元加息以后，人民币会跟着美元适度有所贬值。因此某种程度上人民币汇率也能够支撑中国继续维持高速的出口增速。

第三个原因，就是1月1日是RCEP正式生效的时间，是中国跟东盟国家、日本和澳大利亚这些国家签署的自由贸易区开始正式生效的时点，这将加速RCEP地区的关税大幅下降，进一步刺激中国的出口。所以，2022年中国的出口大概率有能力能够稳住的，如果稳住了，那么2022年全年的经济增长稳定将会取得巨大的胜利。

我们讨论出口，对于股票投资的意义究竟在哪？出口是一个非常宏观的变量，是不是出口多的那些行业就最受益呢？比如说机电产品，媒体上公布的我国出口产值最多的行业是机电行业，我觉得不能这么理解。我认为出口作为宏观变量，它对A股市场最大的意义在于，它对资源、能源行业的影响。2020年下半年开始，我国的PPI连创新高，创了历史新高。这个PPI创新高的走势，实际跟过去一年多左右我国的出口创新高有很大关系。我国的出口实际上拉动了很多国内资源、能源行业的需求。

但是，我国由于在2016年开始过一次去产能的活动，我国资源、能源行业的产能是有一定瓶颈的，导致PPI在过去一年多左右时间创了历史新高。去年下半年开始，对资源、能源品进行保供稳价。但是如果2022年我国出口继续维持在比较高的位置，比如说继续能够保持5%左右的增长的速度，出口对于资源、能源行业需求的拉动依然是很强的。PPI这些资源、能源行业价格的下降，就不会像市场预期的那么快。我国上一轮PPI价格从高点回落也有将近三年左右时间，从2017年、2018年，直到2019年才开始出现负增长，这三年左右时间都是正增长。虽然增速有所回落，所以我认为如果2022年我国出口仍然保持比较高的增长速度，那么我国的PPI在2022年甚至到2023年都有可能保持继续生在增长的位置，这将对我国国内资源和能源行业上市公司的盈利产生比较大的支撑。保供稳价的关键实际上是保供，保证供应，保证我国出口能够支撑经济增长。如果能够稳价，实现保供那是最好，如果不能实现稳价的保供，放开一定的价格维持供应的增长也是有必要的。所以，我相信为了保持2022年我国出口维持正增长，保持出口对经济增速的支撑作用，稳增长的拉动作用，我国资源、能源行业的产能和价格都会在2022年保持比较快的增长速度。

我更多还是从宏观的角度来看市场。刚才讲到稳住出口，实际上对于资源、能源行业上市公司的盈利增长是很强的一个支撑。因此如果明年的出口对稳增长有巨大贡献的话，明年周期品行业，周期股行业，资源和能源行业上市公司股价利润都会有比较大的支撑。

基建为什么受关注？

我们再来看稳投资，宏观经济三架马车，出口、投资和消费。稳投资，更多市场的观点主要是关注到基建投资，但是刚才我也讲了A股市场的投资，是全社会投资的子级，作为A股市场投资者，我们首先要考虑到作为中央政府和地方政府在稳住投资活动的时候他们首先是稳什么，是不是首先要稳基建投资。从现在的数据来看，实际上去年增速最快的是制造业投资，其次是房地产投资，最差的是基建投资。因此，从更容易下手，更容易推动的角度，还是要稳住制造业投资。去年制造业投资增速是13.7%左右，我们预计今年至少制造业投资增速能够达到7%到8%，有些政府部门认为甚至有可能会跟去年的增速保持一致。所以制造业投资恰恰是稳投资主导力量，而不是基建投资。

为什么大家关注基建投资多一些呢？因为基建投资在2021年的增速实在是太低了，几乎是零增长。所以，基建投资很重要的任务就是要把整个投资活动拉开起来。目前大家看到的新闻报道更多看到的是基建投资发力是最快的，包括新基建，PPT上是各个省现在披露的新基建的项目，还有老基建的审批也在加快。2021年咱们国家基建投资的速度非常低，有一个很重要的原因就是项目的审批速度实际上是比较慢的。目前中央经济工作会议开完以后，我们了解到的情况，各地审批的速度都在加快，应该说在今年一、二季度，基建投资应该是投资中的亮点。目前A股市场应该也有所反应，建筑类的上市公司，还有跟工程有关的上市公司的股价都有所反应。

房地产投资可能不是一季度马上能见效的领域，可能要更到二、三季度，主要原因就是房地产2021年受伤比较严重，无论是房地产商还是购房人，还是商业银行、地方政府，都受到房地产政策的压制。今年政策要恢复需要一段时间，所以短期内我们认为房地产产业链的投资机会不是很显著。

还有就是稳消费。实际上消费是今年最难保持的一个领域，因为主要是受制于疫情，咱们国家到去年底的时候，疫情应该是创了2020年年初以来，就是武汉疫情结束之后，疫情人数的新高，前一个月是西安封城，最近又是天津在做全员核酸检测。我们预测今年内，至少上半年应该还不会像欧美发达国家那样放开疫情的管控，尤其是在Omicron还在大量传播的阶段，因为放开管控的话，必然导致各个城市医疗资源的崩溃，形成一系列的社会问题。今年上半年有冬奥会，下半年有二十大，这些因素都会使得我们对疫情管控非常严格。因此在这种时候，至少在上半年消费的领域，尤其是在跟餐饮有关的这些消费领域，短期很难见到投资的机会。这也能理解为什么像茅台还有食品饮料行业的一些公司最近调整比较大，也跟今年稳消费，尤其是餐饮类的消费，人群聚集性的消费比较难有很大的关系。

把整个宏观问题讲完，我们得出一个结论：如果稳住投资，稳住出口，是稳增长的主导力量，那很可能会导致资源、能源行业的景气维持在比较高的位置。这是南华商品指数和芝加哥商品指数的走势，在去年创了新高，我们觉得跟中国PPI一样，短期也不可能下来。

关注这些投资机会

说到这里我们就回到2022年的投资机会。我们认为主要有三组投资机会，一个是能源，包括新能源，也包括老能源。新能源大家都比较熟了，光伏、绿电、储能、氢能这些领域；老能源，包括煤炭、电力、石油、天然气和水。老能源的行业，大家忽视得比较多。但是，全球范围内在过去一年左右产生了一系列的问题，包括俄罗斯跟欧盟之间的斗争，涉及到欧洲的天然气价格的暴涨；也包括哈萨克斯坦最近政局的动荡也跟天然气价格上涨有关，还有前一段时间印尼暂停煤炭出口。大家可以看到全球范围内，能源都存在短缺的情况。能源的短缺也跟全球范围内兴起的新能源热有很大关系。全世界都在鼓励使用新能源，限制使用老能源，但是全球气候在变，冬天变成极寒天气，能源的需求是供不应求的，因此传统周期性能源行业、材料行业，目前的估值都很低。我们证券从业人员曾经经历过2006、2007年的大牛市，那段时间中国能源行业、资源品行业、周期品行业有一次大的机会，这次会不会重现那样一次大的机会我不敢说，但是至少能源的短缺在今年应该不会消退，依然有大量的投资机会。因此我们认为，最主要的投资机会就是新能源和老能源交替的上涨，有可能成为行情的主导力量。当然，除了能源以外还有基建这个话题。新基建主要跟科技行业、电网、充电桩，包括元宇宙、数字货币这些领域有关，现在各级政府寻找新的基建项目也不再是传统老基建，而是更多寻找新基建项目，我最近看到上海市政府、三亚市政府都在建立投资自己当地元宇宙的项目。所以我说，股票投资千万不能管中窥豹，只关注自己股票的那些事，实际上各级政府都在做投资，而股票市场投资者的投资金额远远小于全社会投资金额的总和。所以各级政府、各个企业做的投资才是行情的真正主导力量。基建里也包括老的基建，例如水利项目等。

还有一个主题就是制造。中国的制造领域正在崛起，这里包括新的制造，如环保、半导体、锂电池、电子设备，也包括传统老制造，如纺织业、金属冶炼这些。我个人认为如果2022年稳增长能够实现5.5%左右的话，全社会范围内必须通过稳住出口，稳住投资来实现稳住5.5%的经济增长。全社会范围内稳出口、稳投资，必然使得我国的能源行业投资，能源行业的需求，基建领域的新基建、老基建投资，以及制造业的投资都处在高速增长的阶段。这里也包括各级地方政府、企业、上市公司、央企的投资，这些投资活动会共同形成很多上市公司的利润以及现金流。所以，我认为我们股票市场的投资者也应该擦亮眼睛，关注整个社会的投资活动，紧跟全社会投资的脚步进行投资。综上，我们认为很可能2022年行情的主导力量就是在新能源和传统能源交替上涨中实现的，同时伴随着新基建、老基建，新制造和老制造的机会涌现。

究竟是大盘股的机会多一点还是中小盘股的机会多一点？我们的观点是中小盘股的机会更多一点。中证500是中盘股，中证1000是小盘股，沪深300是大盘股，大家可以看到中证500和中证1000的行业里面，材料、工业、科技这三个领域的市值占比在中小盘股里面是最多的，而这三个行业也恰恰是刚才我谈到的稳增长所需要支持的那些行业领域，因此中小盘股在2022年市值结构里应该占据更重要的位置。所以，大家还是要多多关注中小盘股的投资机会。

最后，因为明晟东诚是一家以基金再投资为主营业务的公司，所以我们非常关注基金市场的发展。我们认为2022年基金市场将继续呈现爆发性增长的态势，这个跟房地产逐步不再作为居民资产配置的主要工具有关，也跟中国上市公司盈利能力逐步改善有很大的关系。所以，整体上来讲2022年基金行业是整体规模上升的。但是由于2022年的投资难度在加大，业绩也是会出现分化，股票多头这些基金产品，无论是公募还是私募，这一类基金产品2022年能够取得良好业绩能力特征就是选股能力。2021年取得优异成绩的这些基金，更多具有赛道型的特征，没买新能源基本上就没机会了。在2022年有赛道的因素，但是赛道会变得很宽，有基建，有能源，老能源、新能源，老制造、新制造，会变得很宽。因此选股就变得非常重要，不一定是在一个行业里，而是在很多行业里头进行选股，有选股能力的这些基金业绩都会变得非常突出。此外，量化基金去年也取得了非常显著的增长，量化也被全社会所关注，很多量化基金的头部公司也变得很大，我们认为量化基金产品要更多关注新的量化基金公司，尤其是那些寻找新的资产进行量化的投资，寻找新的策略进行量化投资和一些新的量化基金的管理人。所以，还是要在量化基金里面去找新的优秀的管理人，去找那些小的具有特色的量化基金，这是我们对2022年基金市场的观点。以上就是我们明晟东诚关于宏观经济和A股市场，从宏观到行业再到基金市场的一些观点，我的汇报就到这里，谢谢大家。