主观和量化，只能是二选一的吗？

回顾今年前三季度，股市交易由热到冷再到热，特别到8、9月份，A股成交额已逐渐站稳“万亿”级别。私募证券的投资人也在不同时期显示出对不同策略的投资偏好。投资人对热门投资策略的大牌管理人发行的产品购买热情可以用“抢”来形容。当一种策略阶段性表现好的时候，我们潜意识中往往有一种“相信”，我们相信这种策略会持续盈利下去，当主观大热时，我们疯狂点赞主观，当量化业绩迎头赶超时，我们又回头把目光投向量化。这也让我们再次思考一个问题：同样是多头策略的主观和量化，只能是二选一的题目吗？

在讨论这个问题前，我们先看看主观多头和量化多头的区别在哪里。

区别1

选股的方法

主观多头是人为选股，基金经理以股票为主要投资标的，通过仓位、行业风格、个股的精选等来实现收益；量化多头则是借助计算机高效、准确地处理海量信息，利用因子模型，在全市场寻找更广泛的投资机会。

因为选股方法不同在持股数量、换手率方面有着明显的区别。

区别2

持仓的集中度

主观多头靠人选股，覆盖的行业和股票数量比较有限，所以持股数量会比较集中。持仓集中的好处是一旦有结构性机会，净值拉升会比较快，但盈亏同源，一旦面临市场调整，回撤的幅度也会更深。

量化多头持股数量比较分散，持有标的数量更多，通过构建目标特征下的组合进行盈利，持仓的集中度较低。

看完了区别我们再对比一下主观多头和量化的业绩表现。

数据来源：朝阳永续；数据统计区间2018-1-1至2021-7-30，主观统计样本为36家百亿主观私募代表产品，量化统计样本为12家百亿量化私募500指增代表产品

看图说话，长期跑下来，百亿拟合指数的业绩表现整体来看可以说是不分伯仲，量化策略略显优势。但是从我们自己的角度出发，直接的感受可能是完全相反的。比如我们经常会听说，某头部主观多头管理人今年表现很好，几个月已经跑出很高的收益，而一些头部量化，已经连续几周负超额了。不仅仅是私募，公募基金行业中我们耳熟能详的明星基金经理几乎都是主观多头策略，可见造星效应。

我们通过今年的市场回顾下两种策略的表现，首先观察主观多头产品，年初1-2月（主观热量化冷），随着净值提升，产品的认/申购规模不断扩大，市场对产品的关注度进入热点区间；而到了3-4月，随着净值下跌，认/申购规模减少，市场对产品的关注度进入冰点区间。投资人如果在1-2月的热点区间买入主观多头策略产品，在持有期则需要承担更大的回撤。与之相比，量化多头策略在今年6-8月（量化热主观冷），随着净值提升，产品的认/申购规模不断扩大，市场对产品的关注度进入热点区间；而去年年底及今年3-4月，净值持续震荡，认/申购规模减少，市场对产品的关注度进入冰点区间。投资人在如果在6-8月的热点区间买入量化多头策略产品，意味着在持有期内需要承受更大的波动率。

投资策略不宜“追星”，建议逆势布局。

回到文章题目《主观和量化，只能是二选一的题目吗？》并不是，无论是主观的明星基金经理，还是顶级的量化私募，都是你方唱罢我登场，他们都有可能在局部阶段交替成为网红产品。因此，只有在具体的时间段及市场环境中，我们才可以去讨论两种策略的相对优劣，例如年初的主观多头业绩表现就很好，但到了6-8月的量化多头则要普遍优于主观多头。对于投资人来说，均衡配置，选择优秀管理人的产品，并长期持有才是投资的制胜之道。而不是择时、压单一策略。

市场风云变幻，什么才是优秀管理人的核心竞争力？

当市场风格切换的时候，不同策略又会有不同的表现，这其中既有市值层面（大小票）的切换，又有风格层面（价值成长）的切换，还有行业上（消费、新能源等）的切换。市场风格的切换不可避免，对于一家优秀的管理人来说，即使面临风格切换导致的净值回撤，是否有足够强的回撤修复能力才是一家管理人的核心竞争力。

我们以主观多头策略中侧重于成长风格的汐泰为例，从历史业绩回溯来看有3次低点：2018年末、2019年6月和2021年3月，最大回撤分别达到了-15%、-11%、-18%，面对回撤汐泰分别是怎么做到回撤修复的呢？

（1）2018年：基于去杠杆加贸易战的宏观风险，汐泰2季度大幅减仓。但年末政府停止去杠杆，贸易战也不再加剧，宏观风险大幅消除，而成长行业基本面很好但股票估值已经跌到历史低位，此时汐泰大幅加仓，2个月完成回撤修复。

（2）2019年5月份：特朗普重提加征关税，贸易战重启。但是汐泰精选的企业成长逻辑不受影响，且估值较低，所以短暂跟随情绪下跌后开始走出独立行情，1.5个月完成了回撤修复。

（3）2021年3月：主要是白马龙头股领跌，本质原因是很多股票缺乏成长性或者成长不够，风格退潮后股票下跌。而汐泰因为不追风格，而是严格按照成长标准选股并且注重估值与成长的匹配。这些股票在情绪杀跌时会跟随下跌，但幅度有限，一旦市场企稳，将因为成长迅速反弹创新高，2.5个月完成回撤修复。

总结：汐泰强大的净值修复能力，源于以下三点：
（1）按照真正的成长逻辑选股，选股胜率高；

（2）注重估值与成长的匹配，不买估值透支业绩空间的股票；

（3）注重对宏观大波动的关注，在遭遇系统性风险时，及时做好仓位管理。而在系统性风险缓解时，及时把仓位加回来。

关于汐泰投资

汐泰投资成立于2014年7月，基金业协会观察会员，具备“3+3”投顾资格。目前形成了“1+3+12+N”的完善投研团队框架（包括原广发公募/社保的金牛奖基金经理、卖方/买方高级研究员等），且多次荣获金牛奖、英华奖等。目前管理规模逾160亿元，且其专业能力目前已获得多家银行、头部券商在内的众多专业机构的认可和青睐。

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