华西证券：给予恒林股份买入评级

2021-11-03华西证券股份有限公司徐林锋,戚志圣,杨维维对恒林股份进行研究并发布了研究报告《业绩短期承压，大家居战略稳步推进》，本报告对恒林股份给出买入评级，当前股价为36.26元。

　　恒林股份(603661)
　　事件概述
　　恒林股份发布2021年三季度报：2021年前三季度公司实现营收39.71亿元，同比+23.11%；归母净利润为2.65亿元，同比-12.15%。其中，Q3单季度营收为15.63亿元，同比+8.65%；归母净利润为0.99亿元，同比-32.05%。受去年同期高基数、海运紧张以及越南疫情影响排产等多因素影响，Q3收入增速有所放缓，利润端则受原材料价格上涨、人民币升值、越南疫情等因素影响，同比有所下滑。
　　分析判断:
　　收入端：高基数背景下，收入增速同比放缓。
　　从增速看，由于去年同期高基数、海运紧张以及越南疫情影响排产等影响，2021Q3公司收入增速同比有所放缓，若对比2019年同期，则2021Q3收入+103.25%（2021Q1+76.88%，2021Q2+129.17%），收入端延续高增长；从绝对额看，2021Q3单季度营收规模为公司上市以来最高水平，主要得益于办公家具等产品良好的订单需求，且海外订单持续增加，截至2021年9月底，公司合同负债3.51亿元，较2021年6月底增加3.01亿元，主要为预收货款增加。预计随着越南工厂产能的陆续恢复，海运运力的缓解，预计传统业务保持良好发展。此外，公司在发展B端业务的同时，持续发展跨境电商业务，继续拓展C端渠道，自主品牌Nouhaus销售额保持较高增长，且2021年8月公司增资杭州森喆、杭州米锦、广州家协，发力国内电商业务。板式家具业务方面，公司拟对全资子公司厨博士实施股权激励计划，绑定核心高管，进一步推动板式家具业务的发展。
　　盈利端：盈利水平下滑，期间费用率管控良好。
　　2021年前三季度公司毛利率、净利率分别为22.80%、6.69%，同比分别-7.96pct、-2.95pct，其中，Q3单季度毛利率、净利率分别为25.25%、6.29%，同比分别-5.64pct、-4.02pct，毛利率下滑主要为新会计准则下部分销售费用（归属于合同履约成本的运输及保险费用）计入营业成本、原材料涨价以及人民币升值影响。净利率下滑幅度小于毛利率，主要受益于公司良好的费用管控，2021年前三季度公司期间费用率16.55%，同比-3.85pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为7.35%、4.33%、3.53%、1.34%，分别同比-4.17pct、-0.50pct、+0.46pct、+0.36pct；Q3单季度公司期间费用率17.43%，同比-2.14pct，其中销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为10.15%、3.72%、3.33%、0.23%，分别同比-0.39pct、-0.29pct、+0.75pct、-2.21pct，财务费用率下滑明显，主要为去年同期汇率波动较大导致汇兑损失较多。
　　投资建议：
　　公司业务版图扩大，办公家居在手订单充足以及软体家居、定制家居业务持续推进，考虑到越南疫情、海运紧张、原材料涨价以及汇率波动等因素影响，我们下调公司21-23年营业收入59.77/72.12/85.26亿元的预测至54.36/63.81/72.88亿元，下调21-23年EPS4.30/5.56/6.86元的预测至3.31/4.11/5.02元，对应2021年11月2日36.01元/股收盘价，PE分别为11/9/7倍，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　办公椅需求不及预期；沙发需求不及预期；跨境电商发展不及预期；行业竞争加剧风险；原材料价格大幅上涨风险；汇率波动风险。

该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级4家；过去90天内机构目标均价为58.25；证券之星估值分析工具显示，恒林股份（603661）好公司评级为3.5星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为3.5星。