操纵证券市场之虚假申报操纵

《刑法修正案（十一）》将刑法第一百八十二条第一款修改后，第四项对虚假申报操纵（恍骗交易操纵）作出了界定：“不以成交为目的，频繁或者大量申报买入、卖出证券、期货合约并撤销申报的” 行为。虚假申报操纵行为误导其他投资者交易或者不交易，影响特定证券、期货的交易价格、交易量，并进行反向交易或者牟取相关利益。

2020年3月30日，上海市第一中级人民法院通过在线方式，一审公开宣判全国首例“虚假申报型”操纵证券市场犯罪案件。2012年5月至2013年1月间，唐某甲伙同唐某乙、唐某丙，不以成交为目的，对“华资实业”“京投银泰”“银基发展”等股票频繁申报、撤单或大额申报、撤单，影响股票交易价格与交易量，并在多个交易日内的撤回申报量，分别达到当日该股票总申报量的50%以上，撤回申报金额在人民币1000万元以上。关联时间内，唐某甲、唐某乙控制账户组，通过实施与虚假申报相反的交易行为，违法所得共计2580余万元。其中，唐某甲控制账户组违法所得2440万余元，唐某乙控制账户组违法所得140万余元。唐某丙在明知唐某甲存在操纵证券市场行为的情况下，仍接受唐某甲的安排多次从事涉案股票交易。

两高《关于办理操纵证券、期货市场刑事案件适用法律若干问题的解释》（法释〔2019〕9号）规定了虚假操纵申报的入罪标准，当日累计撤回申报量达到同期该证券、期货合约总申报量百分之五十以上，且证券撤回申报额在一千万元以上；撤回申报的期货合约占用保证金数额在五百万元以上的。本项规定与《立案追诉标准（二）》相比，在原有撤回申报量占比标准的基础上，增加规定了证券撤回申报额和占用期货保证金数额的标准，将单一的比例标准调整为比例+数额标准。主要是为了避免交易不活跃证券或者期货合约较少量即达到相关比例入罪标准，更加准确评价虚假申报操纵行为的社会危害性。

虚假申报操纵行为是随着电子交易系统的快速发展出现的新型操纵行为，也被称为订单型操纵或欺骗性订单。美国《商品交易法》将幌骗界定为“在报价或出价时就具有实际交易之前撤销报价或者出价的故意”。在一定程度上，电子交易系统模糊了正常交易行为和操纵行为的边界，通过提交并无成交意图的订单，行为人可以制造虚假的交易情况以误导其他投资者，从而改变证券期货市场的价格趋势。幌骗行为本身属于人为制造有利于行为人的市场条件，但一方面这一行为有损于证券期货市场价格发现功能，不正确的金融产品价格使得投资者无法做出准确估计，投资者很可能因此做出错误的商业决断；另一方面，幌骗行为会影响公众对金融市场公平性的确信，影响市场投资者的信心。

虚假报撤单作为无纸化、信息化交易时代出现的新型操纵行为，逐渐引起世界范围内证券监管机构的关注。目前世界各地的监管机构已开始采取措施禁止此类操纵行为，我国证监会也在《证券市场操纵行为认定指引（试行）》（2007年）中规定了虚假申报操纵行为，即“行为人做出不以成交为目的频繁申报和撤销申报，误导其他投资者，影响证券交易价格或交易量”的行为。“频繁申报和撤销申报”是指行为人“在同一交易日内，在同一证券的有效竞价范围内，按照同一买卖方向，连续、交替进行3次以上的申报和撤销申报”。对于期货交易而言，我国目前期货市场虚假报撤单操纵行为尚不明显。这是因为我国期货市场交易所异常交易管理制度使交易者不能进行频繁大额报撤单，同时我国交易系统行情发布频率远低于国外市场。

虚假报撤单往往依赖于“高频交易”的高科技手段。高频交易是指利用超高速的复杂计算机系统进行大量发送和取消委托订单等活动，从而在普通人无法利用的超短时间内谋求利益。高频交易是证券市场交易技术变革和竞争的必然结果，它使限价指令在很短的时间内快速完成，促进了市场交易的流通性。但是，技术的中立属性并不意味着利用中立技术的行为不具有刑事违法性，对中立技术的滥用同样属于违法的操纵市场行为。9月6日，证监会主席易会满出席2021年第60届世界交易所联合会（WFE）会员大会暨年会致辞中指出：“在成熟市场，量化交易、高频交易比较普遍，在增强市场流动性、提升定价效率的同时，也容易引发交易趋同、波动加剧、有违市场公平等问题。最近几年，中国市场的量化交易发展较快。”有机构判断，现阶段A股市场量化交易日成交额约为2000亿元，成交占比在20%左右。

目前，利用高频交易实施技术性操纵的方式不断推陈出新，除了幌骗之外，还产生了如“闪电订单服务”“高速试探”等行为种类。其中，“闪电订单服务”给高频交易商提供了抢先交易的可能；“高速试探”行为则指高频交易者不停使用小额的、不断提价的、不能立即成交便立即撤销的订单来探测机构投资者的大订单，从而判断其价位和数量，做出有利于自身的交易决策。