季末过后央行“收水” 资金面宽松回购利率应声下跌

资金面平稳跨过半年时点，央行立刻恢复了此前的操作规模。人民银行7月1日公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，人民银行以利率招标方式开展了100亿元逆回购操作。期限为7天，中标利率为2.2%。 由于今日有300亿元逆回购到期，因此当日实现净回笼200亿元。

资金面宽松多品种回购利率下跌

对于央行此番操作，中信证券认为在意料之中。中信证券此前表示，春节后央行货币政策操作维持平稳，尤其自3月1日以来，央行连续80个交易日均开展100亿元7天期逆回购操作，成为今年以来的惯例操作。不同于以往央行在资金面平稳时期直接暂停逆回购操作，100亿元的常规操作惯例给了市场央行呵护资金面的预期，而资金面超预期的长期平稳运行进一步刺激了市场情绪。面对半年末关键时点，从6月24日起，央行打破3个月以来的惯例，提量开展300亿元逆回购操作，从绝对量来说对跨季资金面影响较小，但是释放了呵护跨季资金面的信号。面对半年末时点央行多手段引导市场预期，市场对跨季资金面担忧确实有所缓解。但是对于跨季之后的资金面仍存疑虑，虽然目前DR007上行幅度有限，但是当前流动性分层现象明显，流动性环境可能并非DR007体现出的那般平稳。半年末是资金市场的关键时点，央行往年均有加大规模流动性投放，当半年末时点过去后，央行操作往往归于静默。 本次提高逆回购操作量规模小，表明央行无意更多投放。在下半年货币政策易紧难松的背景下，中信证券认为跨季后公开市场操作将回归100亿元的惯例操作。

而从目前的结果来看，央行虽然缩减了逆回购规模，但是资金面依然表现得较为宽裕。1日多个逆回购品种均出现不同程度的下跌。

7月1日，交易所回购交易利率出现低开低走的态势。其中上交所短期限品种GC001盘中最高触及3.9%，但很快就降至3%以下，最低触及2.11%，尾盘下跌35.88%，报3.065%。GC002的情况也如出一辙， 下跌超过20%，目前徘徊在2.695%附近。此外GC003、GC004和GC0071日盘中的最大跌幅也都超过20%，目前均在2.8%之下。

深交所品种也十分类似，基本都是全日走弱的趋势，R-001一度跌至1.45%，不过临近收市，出现反弹3.07%，报3.999%，此外R-002、R-007和R-014也都有不同程度的下跌。

上海银行间同业拆借利率（Shibor），1日也是全线下跌，隔夜Shibor下跌44.3个BP，目前报1.734%，明显低于央行今年以来始终维持的2.2%逆回购操作利率。一周品种下跌21.9个BP，报2.186%，此外两周品种下跌76.7个BP，报2.199%。

对资金最为敏感的存款类金融机构间的债券回购利率的表现也十分类似，DR001利率下行51个基点，报1.6381%。DR007则下跌100个BP，跌幅33.46%，报收1.9962%。

警惕四季度利率上行的可能性

对于下半年市场流动性情况，中信证券认为，对于资金面而言，当前超储率偏低和流动性分层现象明显，指向银行间流动性水位较低，后续在央行主动投放力度弱、MLF到期规模逐步增长、地方债发行提速将加大资金面的波动性。对债市而言，下半年货币政策和资金面都难以出现进一步宽松的局面，财政政策反而处于蓄势待发的状态，需关注货币中性的背景下，财政对稳增长的响应速度，警惕四季度利率上行的可能性。

开源证券分析师赵伟判断， 往后来看，流动性较难趋势性收紧，但预期容易受到干扰跨期后的资金面，仍将面临地方债集中供给、财政缴税等因素干扰。三季度或为年内地方债供给高峰，截至6月30日，22个省份公布了三季度地方债发行计划中，地方债新券发行规模达1.37万亿元，其中7月超3900亿元，预计全国三季度地方债新券月均发行规模或在6000-7000亿元左右。此外，7月为三季度集中缴税大月、正常年份的新增财政存款近1万亿元，缴税等因素也可能干扰资金面。

因此，政策“呵护”下，流动性或较难出现趋势性收紧的情况，但预期容易受到地方债供给、通胀预期等的干扰。“防风险”、“调结构”下，货币政策以稳为主，央行明确表示“为政府债券发行提供适宜的流动性环境”；考虑到7月开始MLF到期规模增加，平抑地方债供给等带来的波动，或主要依靠逆回购等短期工具。但是，机构杠杆交易较多，对央行操作、短期资金变化较为敏感，容易出现预期波动。

私募排排网基金经理胡泊告诉21世纪经济报道记者，上次央行逆回购超出市场预期，给市场半年末注入流动性之后，这次央行开展的逆回购低于了逆回购的到期量，表明央行对于下半年整体市场的流动性态度偏于谨慎，因此下半年市场流动性可能并不会继续扩张，未来整个流动性的走势可能会边际收紧。

方信财富投资基金经理郝心明则判断：人民银行货币政策委员会近日召开2021年第二季度例会，会议分析了国内外经济金融形势，并再次强调要灵活精准实施货币政策，推动实际贷款利率进一步降低，处理好恢复经济与防范风险的关系，保持经济运行在合理区间。相较于一季度例会，本次会议在对国内外经济金融形势和货币政策表态方面并无明显变化，本次会议新增“防范外部冲击”的表述，或与美联储开始着手逐步退出量化宽松有关。在针对下半年的政策部署安排方面，货币政策并无大调整。稳健的货币政策要灵活精准、合理适度，把握好政策时度效，保持流动性合理充裕，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定，维护经济大局总体平稳，增强经济发展韧性。

（作者：叶麦穗 编辑：马春园）