私募基金还能做可转债吗？

一、关于“可转债”的监管政策演变

2016年9月8日，基金业协会在“AMBERS系统”发布《有关私募投资基金“基金类型”和“产品类型”的说明》（以下简称《私募基金类型说明》），对私募投资基金类型进行了划分，其中，明确私募股权基金可以投资可转换为普通股的优先股和可转换债等。

2018年1月23日，基金业协会在北京召开“类REITs业务专题研讨会”，在该会议通讯稿中指出，“在私募基金投资端，私募基金可以综合运用股权、夹层、可转债、符合资本弱化限制的股东借款等工具投资到被投企业，形成权益资本。符合上述要求和《备案须知》的私募基金产品均可以正常备案。”

2019年12月23日，基金业协会发布新版《私募投资基金备案须知》（以下简称《备案须知》）指出，私募股权基金的投资范围包括未上市企业股权、上市公司非公开或交易的股票、可转债、市场化和法治化债转股、股权类基金份额以及中国证监会认可的其他资产。

至此，私募股权基金投资“可转债”得到了基金业协会的正式认可。

其实，早在2016年以前，私募基金市场上关于私募股权基金是否可以进行可转债投资的问题，虽然没有明确的答案，但实践当中，有部分基金管理人采取了对非上市企业进行“可转债”或者“股权+可转债”的方式，笔者未见因此被证监会（或其派出机构）及基金业协会采取监管措施或行业处分的情形。

二、何为“可转债”？

在私募基金投资领域，一般习惯上所称的“可转债”，是指在对未上市企业进行债权投资的同时，约定可以转换成被投资企业股权的时间、条件、价格、规模等，待条件成就后或者到一定期限后选择转成股权或者收回债权的一种投资方式，简单的说，就是“附转股条件的债权投资”，这其中包括投向在区域性股权交易中心挂牌企业发行的可转债。

2019年，上海证交所、全国中小企业股转系统、中证登联合发布《非上市公司非公开发行可转换公司债券业务实施办法》（上证发〔2019〕89号），第二条规定，可转换公司债券（以下简称“可转换债券”）是指发行人依照法定程序非公开发行，在一定期间内依照约定的条件可以转换成公司股份的公司债券。股票未在证券交易所上市的股份有限公司非公开发行可转换债券并在上交所挂牌转让的，适用本办法。

2020年，中国证监会发布《可转换公司债券管理办法》（证监会令第178号），第二条规定，可转换公司债券（以下简称“可转债”）在证券交易所或者国务院批准的其他全国性证券交易场所的交易、转让、信息披露、转股、赎回与回售等相关活动，适用本办法。本办法所称可转债，是指公司依法发行、在一定期间内依据约定的条件可以转换成本公司股票的公司债券，属于《证券法》规定的具有股权性质的证券。

综上，私募股权投资“可转债”的情形大致可以分为投资在证券交易所公开发行/非公开发行的可转换公司债券和对非上市企业附转股条件的债权投资。

三、何为基金业协会认可的“可转债”？

《私募十四条》出台后，就有很多朋友在问我们，可转债还可不可以做？算不算做借款？等等。

很快，在不久前，中国基金业协会通过优化AMBERS系统的方式，增加了有关可转债的全新填报提示，全面回应了可转债投资方式的问题，产生了重大的影响，具体请见下图：

按照这一填报提示：

1. 如果私募基金的投资标的涉及“私募债”的，需要在“投资方式”栏目中选择“可转债”，并且基金管理人还应通过说明函的形式书面说明投资场所、投资具体标的和交易方式等信息。

2. 对于投向沪深交易所挂牌转让的私募可转债与可交债的，系标准化的金融产品，属于私募股权投资范围，无投资比例限制，也无期限限制。这一点在中国基金业协会于2018年10月22日发布的《中国证券投资基金业协会就“私募股权投资基金参与上市公司并购重组”相关问题答记者问》中已有体现。

3.对于投向未上市企业的可转债，原则上不得超过该基金规模的20%，按照《私募十四条》的要求来，但没有涉及1年期的限制，通常可以超过1年期。不过，如果超过20%的比例，还需要出函说明合理性，是否接受，具有不确定性。

4. 对于其中投向区域性股权交易中心挂牌企业的可转债，还是认定为属于借款，原则上不得超过私募基金对外总投资额的20%。

5. 对于投向金融资产交易中心的可转债的，因为交易中心挂牌的可转债产品多属于债性资产，不属于私募基金备案范围，不予备案。这也与近期中央和地方监管部分逐步加强对金交所业务监管的精神一致。

6. 上文中提到的“基金规模”、“对外总投资额”建议统一按照基金实缴金额计算为宜。

总的来说，基金业协会基本上沿袭了《私募规定》的精神，对可转债从严把握，但对可转债的比例限制又作了细分：对于投资标准化的可转债，归入股权投资的范围，不受投资比例的限制；对于投资非标化的可转债，原则上要受20%的限制，但又没有绝对化，如超过需要说明合理性。也是既防范私募股权基金全部投资可转债，通过设置无法转股的条件行债权投资之实，也为一些设置合理条件进行转股的私募股权基金留了豁免的余地。

但对于投向区域性股权交易中心挂牌企业的可转债，基金业协会规定原则上不得超过基金对外总投资额的20%，按照《私募规定》的要求，是不得超过基金实缴金额的20%，二者在具体实践操作中存在一定的差异。

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