珠宝首饰行业深度研究报告(上)

一、行业透析：看本质，看历程，看品牌。

承载文明源远流长，材质稀缺+文化加持下消费属性高价低频。黄金珠宝首饰为资产密集 型的耐消品，具有材质稀缺、款式多元、外形美观、留存时间长等多重特性，承载着“美” 和“财富”文化成为人类文明的产物，具有装扮、社交、投资收藏、婚恋等多重属性， 深受女性群体喜爱，具有深厚的文化积淀和稳定的消费基础，因此珠宝首饰行业只会进 化不会消失，变化小而寿命长。历经千年发展，珠宝首饰因其稀缺的材质和特有的文化， 在工业化的当下仍被普遍定以高价，因此消费相对低频且复购较低，而其偏刚需的婚庆 市场也因结婚率的下滑难以支撑行业快速扩容，行业整体维持稳态。

1）行业本质：黄金珠宝首饰为资产密 集型的耐消品，材质稀缺+文化加持下消费属性高价低频。历经千年发展，珠 宝具有深厚的文化积淀和稳定的消费基础，因此珠宝首饰行业变化小而寿命 长，整体相对成熟维持稳态。

2）地域分化：因历史进程等因素，珠宝行业形 成地域分化，欧美偏爱钻石，高端珠宝品牌引领下格局分散；亚太偏爱黄金， 中高端大众品牌引领下集中度较高。

3）品牌崛起：复盘对比知名珠宝品牌崛 起历程，特定背景文化下诞生不同品牌，多元诉求下衍生较宽价格带，不同品 牌各有获利空间。

全球顶级奢侈型品牌多诞生于欧美，具有成立时间久、皇室 贵族背景支持、品类引领等特征，品牌再造复制难。定位中高端大众的区域型 龙头品牌多为港资和内地区域性龙头，吉祥富贵等普适性定位锁定广大中产阶 级，以渠道的快速扩张伴随婚庆市场壮大。差异个性化时尚品牌多凭借创新和 差异化的理念或运营模式切中某类细分诉求快速崛起。

二、聚焦内地：看增量，看格局，看趋势。

1）行业轨迹及增量：目前中国内地珠 宝市场规模已达 7502 亿元，全球占比 33%，客单价、钻石渗透率、悦己+送 礼需求的提升成为行业增量看点。不同于欧美主流的品牌驱动模式，前期渠道 驱动，中后期渠道、品牌协同双轮驱动成为中国内地头部珠宝品牌崛起的主要路径。

2）格局变迁：因兴起时间一致、定位重叠、进入壁垒不高等因素，中 国内地珠宝市场行业 CR5 不足 20%。但行业头部相差不大又各有优势，未来 在龙头加速、产业链整合、流量/疫情催化下，对标中国香港地区，中国内地 地区珠宝行业集中度有望加速提升，定位中高端大众的头部品牌和创新差异的 小众特色品牌有望持续壮大。

3）新趋势：当下行业消费主体、渠道、习惯均 发生改变。珠宝消费年轻化，年轻群体消费品质化、个性化趋势明显。互联网 背景下，电商及直播模式为低价配饰类产品打开新渠道新空间，传统珠宝“购 买线下化，决策线上化”趋势日益凸显。因此，未来能把握新一代消费群体消 费偏好、积极拥抱电商渠道及新媒体的企业或将持续受益。

4）短催化：婚庆 需求为刚性需求，疫情短期反复过后，婚庆需求或于今明年持续释放，珠宝行 业复苏改善可期。变局下的周大生：强品牌，夺终端，备增量。

目前周大生已形成渠道规模优势， 后来居上成为三四线、镶嵌类龙头，运营模式灵活高效，净利率和ROE水平同业领先。但公司亦面临行业产品、品牌同质化问题，在消费能力较高的一二线市场相对弱势，同店店效水平较头部仍有差距。在此背景下，公司积极迎合 行业新趋势，针对性发力加码布局。

1）内功：品牌强化赋能终端，产品营销 双轮驱动。首推情景风格珠宝系列，分人群分场景满足差异性需求，同时公司 持续优化产品结构，提高一口价黄金占比并优化镶嵌优势，借助 IP、国潮流 行元素抢占年轻客群心智，持续提升设计能力和盈利能力，线上线下联动精准 营销，强化认知和美誉度优化品牌形象，以应对珠宝行业同质化、价格战、销 量低、议价难等短板。

2）线下：上调开店预期，看好同店提升。行业渠道竞 争趋于白热化，周大生亦加码抢夺终端。根据当前市场竞争态势及公司渠道布 局策略，我们进一步上调现阶段开店空间，预计公司在强势区域加密+空白低 线填充下实现 6000 家门店可期，若能强化品牌突破一二线短板，终端或将超 越 8000 家。同时，公司精细化管理和运营加速推进，针对性营销、配货模型、 终端培训、数字化等措施全方位推进下，店效或有较大提升空间。

3）线上：新渠道，新品牌，新增量。线上新渠道方面，周大生布局较早组织完善，配饰 类消费高频具备可持续性。同时，公司电商直播同业领先持续布局，平台主播 资源优势凸显，供应链+数字化优势形成壁垒护航直播电商稳步推进，未来有 望成为新渠道新品类增收亮点。此外，2019 年公司推出新品牌 DC 储备增量， 定位社交时尚珠宝，力图打造低单价+高频次+高复购的快消模式，背靠主品 牌 DC 有望快速发展，储备新增量打开长期增长空间。

各地珠宝首饰行业历程复盘：因历史背景因素，欧美偏爱钻石，高端珠宝品牌引领下格 局分散；亚太偏爱黄金，中高端大众品牌引领下集中度较高。目前全球珠宝行业发展均 相对成熟，美国、中国、印度为主要消费地区。因发展历史背景、消费水平等因素的差 异，各地区呈现出不同的偏好和格局。欧美珠宝市场起步早，13 世纪之前，由于钻石资 源的稀缺性和垄断性，佩戴钻石一直是皇室贵族的特权。直至十九世纪中叶，珠宝首饰 才真正进入大众消费市场，钻石仍占据主要地位，卡地亚、蒂凡尼等国际知名老牌企业 统治全球珠宝高端市场，但由于高端珠宝受众有限格局相对分散。黄金在亚太及中国自 古意味着权利与财富，黄金文化底蕴深厚，因此市场销售以黄金为主。中国香港地区珠 宝市场兴起于上世纪 70 年代，彼时世界珠宝首饰制造业向人工成本较低的亚洲转移，周 大福、周生生和六福珠宝等中高端大众品牌因受众广、品牌力强而快速崛起，内地地区 消费者纷纷赴港消费。叠加香港地区地域面积较小渠道布局，消费多集中于三大头部品 牌，市场集中度较高。随着毗邻的深圳承接香港的珠宝首饰加工制造业务，加之经济发 展进入疲惫期，香港地区珠宝行业增速开始逐步放缓。中国内地珠宝行业发展启程较晚， 始于上世纪 80 年代伴随婚庆兴起，头部品牌亦为定位大众的中高端品牌。

复盘对比知名珠宝品牌崛起历程：特定背景文化下诞生不同品牌，多元诉求下衍生价格 带较宽，不同品牌各有获利空间。品牌是对珠宝文化内涵和定位的诠释，目前众多珠宝 品牌布局下行业价格带极宽，从百元到百万元不等，不同定位的品牌均可通过相应的经 营模式获得一定盈利空间。纵观国内外知名品牌兴起历程，品牌的兴起路径和模式大致 有以下几类：

1）全球顶级奢侈型品牌：基于特定的历史背景，该类品牌多诞生于欧美， 具有成立时间久、皇室贵族背景支持、传奇故事/品类引领等特征，以长期稳定的高价满 足高收入群体对身份地位的展示需求，精神文化价值远高于材质价值，代表品牌为卡地 亚、蒂芙尼、宝格丽；

2）定位中高端大众的区域型龙头品牌：该类品牌多为港资和内地 区域性龙头，受益于特殊时代背景兴起于 90 年代，吉祥富贵等普适性定位锁定广大中产 阶级，加价率相对较低，以渠道的快速扩张伴随婚庆市场壮大，知名度和规模较大但品 牌之间差异性有限，代表品牌为周大福、周大生、周生生、老凤祥；

3）差异个性化时尚 品牌：该类品牌创立时间相对较晚，凭借创新和差异化的理念或运营模式切中某类细分 诉求快速崛起。如施华洛世奇以仿水晶和营销打响知名度，潘多拉以回忆概念、半定制 模式和“分期付款”特色创意和运营模式崛起，DR 以“一生只送一人”的真爱理念切中 女性核心诉求于婚庆红海市场脱颖而出；

4）其他：珠宝行业亦有老庙、莱绅通灵等主打 某一类细分文化的品牌，可以相对独具特色的文化锁定某类细分人群获取一定市场份额。

具体来看：

1）1982-2003 年：婚庆兴起，品牌进场。1982 年中国内地恢复黄金零售后，基于吉祥寓意，90 年代末珠宝逐渐取代三大件 成为婚庆的刚需产品，中国内地诞生并兴起了一批带有“福”、“生”等符合婚庆基调 字眼的珠宝品牌，国际知名品牌如蒂凡尼、卡地亚，中国香港知名品牌周生生和周大福 等进入中国内地市场，行业受益于婚庆体量庞大、客单价高等因素兴起；

2）2003-2013 年：增量蓝海，渠道驱动。2002 年金交所开业后黄金市场全面开放，珠宝首饰行业以双 位数增速快速增长，以“四周一祥”为代表的中高端大众品牌以快速拓店的方式迅速抢 占各区域终端蓝海，以广泛的终端提升产品、品牌认知度进而建立知名度；

3）2014 年 至今：存量博弈，变局再起。快速扩张后行业因“抢金潮”、同质化等因素增速降至 10% 以下，占比过半的婚庆市场因结婚对数的下滑持续承压。同时，新零售、电商兴起、90 后消费习惯改变、女性“悦己”需求提升等新变量下行业变局再起，能顺应行业趋势的 企业或将获取更大份额。

客单价、 钻石渗透率、悦己+送礼需求的提升成为行业增量看点，刚需婚庆市场有望维 稳，日常消费频率有望提升带来增量。

1）一方面，珠宝消费客单价、钻石渗透率及客单 价提升趋势下婚庆市场有望维稳。我国人均收入持续提升下消费升级仍在持续，婚庆市 场攀比心理下或将支撑珠宝消费客单价持续上行，2019 年中、美人均珠宝消费金额分别 为 535.91、1568.2 元，我国珠宝人均消费额仍有较大提升空间。同时，钻石市场利润空 间更大，但渗透率和购买率都低于黄金，随着 95 后逐渐成为消费的主力军以及留学人员 的回归，钻石渗透率有望受到新一代消费者的青睐而提升。对标欧美等发达国家，我国 钻石渗透率和客单价均有较大提升空间。

2）另一方面，女性“悦己”需求和送礼需求提 升或将提升消费频率进而带来增量。随着女性职场占比和个人收入水平的提升，自我意 识的觉醒，珠宝消费不再仅局限于婚庆和男性送礼，女性自我犒赏、搭配服饰等日常需 求提升，约 34%的女性会因“自我犒赏”消费，约 18%女性会因日常穿搭消费，新需求 或将通过提振消费频率带来新增量。

中国内地头部珠宝企业经营情况对比

头部品牌历年门店增速（%） 当前中国内地珠宝品牌生态