SPAC融资模式的是与非

自去年新冠肺炎疫情爆发以来，随着美国资本市场的快速恢复和膨胀，美股SPAC上市融资模式成为投资者所关注的热点。不仅美国市场SPAC上市越来越多，越来越受到投资者欢迎。包括软银的孙正义、李嘉诚之子李泽楷、LVMH首席执行官阿诺特等其他企业家和投资人都纷纷宣布设立SPAC。在全球主要市场，都开始研究相关的制度，以跟上新的市场趋势。包括伦敦、巴黎、阿姆斯特丹，以及亚太地区的香港、新加坡等主要国际资本市场都表示，正在研究引入SPAC，使得在国际金融中心的竞争中占据优势。那么，什么是SPAC？SPAC的优势和风险在哪里？中国内地股市是否可以引入SPAC？这是很多投资者当下感兴趣的问题。

SPAC全称为Special Purpose Acquisition Company，意为特殊目的收购公司，即以投资并购为目的“壳公司”，并以此上市实现IPO，向公众募集资金。这个阶段，其又被称为“空白支票公司”。它没有实质经营活动，上市的唯一目的就是筹钱，一般而言，SPAC上市之后，会将募集资金归入相应的信托保管，并按照SPAC设立时约定的期限（通常为两年）寻找合适的标的，实现投资并购的目的，如果并购失败，则将资金返还公众投资者并解散。如果投资并购成功，即把标的公司以并购重组的方式实现上市。这个过程，按照国内A股的情况，类似过去“借壳上市”的操作。重组后的企业则完全按照投资标的公司的业务进行运营和估值，SPAC则完成相关目的后解体。这个时候，通过SPAC并购重组实现上市的标的企业与其他通过传统IPO上市的企业没有任何差别。

SPAC的上市，按照美国相关的监管规则，通常IPO的过程较短，上市也可以省去大量的中介成本，因而成为大量高科技企业或者创新型企业实现上市融资的选择之一。当然，这些企业作为投资标的通过SPAC上市，需要向SPAC让度相当规模的股份予以交换。这样一来，作为SPAC发起人，在帮助企业上市的过程中，则可能获得比一般作为IPO承销商的投资银行更高的回报。对于普通大众投资者来说，投资SPAC则相当于是投资于SPAC发起人。因为SPAC上市时，既没有业务，也没有具体的投资目标，相当于一个“盲盒”，唯一可以评估的，是SPAC发起人作为专业投资者的专业投资能力和眼光。如果SPAC选择了类似Virgin Galactic这样的成功通过SPAC上市的航天企业，则投资者会获得丰厚的回报；但如果是如同电动卡车制造商Nikola的案例，则由于相关的SPAC对标的企业没有充分的调研，则会带来巨大的损失。因此，从这个角度来看，投资SPAC也具有相当大的风险和不确定性。

Nikola上市的例子说明，虽然SPAC合并交易需要经美国证监会和交易所按照投资并购的模式进行审核，但通过SPAC形式借壳上市的公司，其实是被上市公司SPEC并购的非上市企业，因此并不会和传统IPO一样受严格审查，也不会充分披露信息。如果SPAC管理团队的尽职审查不到位，容易被这些企业“钻空子”。这使得SPAC在公司透明度和信息披露方面与传统的IPO模式有着明显的差距，这是投资SPAC产生风险的主要因素。

SPAC并非华尔街的新产物，其出现于美国上世纪90年代，目前成为美国资本市场特有的一种上市融资模式。2008年全球金融危机后，由于相关制度变革，SPAC公司可以在纽交所或纳斯达克主板上市，使得SPAC上市逐渐增加。进入到2020年后，在企业融资需求增长和资本市场升温的背景下，SPAC大幅增加。数据显示，2020年美股IPO共有445宗，其中248宗是SPAC，占比高达56%，超过了传统的IPO模式的上市公司，2020年SPAC集资额达833亿美元。今年目前为止已经有207家SPAC上市，共融资636亿美元。

来源：SPAC Insider网站

SPAC大行其道的原因，目前来看主要有两个方面，一方面，新冠肺炎疫情对经济有了严重的冲击，在这种情况下，企业融资的需求大幅增加，很多企业希望缩短传统IPO模式漫长的上市过程，从而选择SPAC模式实现快速融资；同时，大量新兴技术企业，由于不能满足传统的IPO条件，也希望通过SPAC的模式实现上市融资，以满足其快速发展的资金需求。花旗全球股票资本市场共同主管JAMES FLEMING曾表示，“在一个令人难以置信的低利率世界中，任何能够展示未来现金流量增长型公司都将受到高度评价。医疗、金融科技和科技等行业是其中很大的一部分。”

另一方面，从投资者的角度而言，超级宽松的货币政策推升了资本市场的估值，优质资产的估值已经非常之高。公众投资者希望寻找一些新的具有潜在成长性的资产，从而愿意承受较高的风险，使得SPAC成为其关注的目标。一些市场人士甚至认为，这也是市场过热带来的资产荒的一种表现形势。股神巴菲特的合伙人查理·芒格认为这是早期投资者利用不太成熟的散户心理而套现的一种方式，对企业的疯狂投机行为是个刺激性泡沫的迹象。对冲基金Kynikos Associates联合创始人吉姆·查诺斯表示，SPAC过热表明市场投机情绪严重。

对于美国资本市场而言，SPAC模式实际上是降低了企业公开上市的门槛，对于各类高科技企业和成长型企业上市融资有利，这给美股市场带来了活力，也持续吸引全球的资金进入美股市场去“淘宝”。当然，对于SPAC模式同样具有批评的声音。特别是SPAC上市后投资标的选择阶段的各种不确定性可能会损害公众投资者的利益，使得其受到监管机构和一些金融机构的批评。一些金融人士告诫投资者需要对此保持谨慎，因为SPAC流程绕开了正常IPO流程中的严格调查。

对于中国资本市场而言，以上SPAC模式表现的特点表明，在市场效率不高，退市机制仍不够完善的情况下，在主板市场盲目引入SPAC模式，的确可能出现过去A股市场上“炒壳”的现象，相关的改革仍需要谨慎对待。但国内仍需要思考的是，在完善信息披露制度，保护投资者利益的前提下，如何实现鼓励高科技企业创新发展的资本路径，给市场带来活力和动力。比如，在新三板市场或者私募、信托等领域进行相关的尝试，仍不失为一个大胆而创新的设想。

最终分析结论（Final Analysis Conclusion）：

美股市场SPAC模式的日益火爆，一方面是资本市场活力的体现，也被认为是资本市场泡沫的反映。但相关的模式和思路对于国内而言，值得借鉴和研究，实现金融资源配置效率的提升。