"后浪"可畏！B战市值超爱奇艺，我们聊聊股份回购制度

昨夜，国内视频网站行业历史性的一幕出现了，二次元视频社区B站的市值首次超过了爱奇艺。

　　北京时间昨夜23点13分，哔哩哔哩上涨2.45%，市值达117.61亿美元，超过爱奇艺116.72亿美金的市值。

　　今年一季度，B站的营收甚至不到爱奇艺的三分之一，但却靠海量年轻用户和高度用户粘性实现股价“逆袭”。

　　今日凌晨美股收盘时，爱奇艺的市值为115.38亿美金，而B站的股价震荡下行，收盘时市值跌到114.44亿美元。虽然B站的市值重新跌到爱奇艺之下，但两者的市值十分接近。

一、股份回购的概念与制度价值

股份回购有两种含义，一为广义，一为狭义。广义的回购不仅包括有限责任公司股份的回购，还包括股份有限公司股份的回购。狭义的回购则一般指股份有限公司的股份回购，尤其是上市公司股份的回购。此次《公司法》修改涉及的是股份公司的股份回购，因此，本文讨论的是股份有限公司回购本公司已发行股份的法律行为。

从国外较为成熟的证券市场的股份回购的理论和实践看，一般来说，公司回购自身股票主要有以下目的和制度价值：

（1）适时调节资本总量，优化公司资产结构。一方面，公司股份回购可以实现公司调整公司资本总量的功能。公司的资本总量应随着其不同的战略阶段和宏观状况而不断地进行调整，当资本总量需要缩减时，回购股份并注销就是一种较为合适的减资途径。另一方面，回购自身股票还可以优化公司的融资方式，这是因为，公司的资产负债率应当维持在一定的水平，否则公司无法充分享受负债的好处。公司通过回购股份可以提高资产负债率，优化公司资产结构。

（2）传递利好信号，稳定股票价格。股票价格决定于股票内在价值和资本市场因素，当股市进入低迷状态后，公司可以回购自己的股份，既减少市场上流通的本公司股份量，刺激本公司股份的市场需求，给公司股价上涨提供动力，而更重要的是，当公司宣布将要以高价回购股票时，会给投资者传递一个利好信号，即管理者相信公司的普通股被市场低估，增强投资者信心。

（3）遏制敌意收购，维持公司控制权。首先，当公司股价被低估时，公司往往会成为兼并者的目标，而通过回购公司股份可以提升股票价格，提高收购方的收购成本，从而遏制敌意收购。其次，通过对外界股东的回购，公司大股东或管理层能够掌控的持股比重将得到提高，控制权将得到进一步的加强。再次，公司大额现金储备时也易受收购者的青睐和袭击。当公司将大量现金用于股份回购，可以降低公司财务上的吸引力，减弱收购者的兴趣，这是一种反收购技术中的“焦土战术”。

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（4）分享经营成果，实现激励机制。现实中普遍的问题是，公司职员和管理人员的行为可能违反忠实义务。要解决这个问题，公司治理结构的内部约束及资本市场、产品市场和劳动力市场等外部约束远远不够，因此需要与其分享经营成果，使职员和管理者的努力与公司财富增大建立相关性。员工持股计划与股权激励是适应这种需要的制度创新。但实行此类激励机制的一个问题是股份的来源问题，如果进行新股发行的话，一方面手续繁琐，程序复杂，成本较高；另一方面，新发股份会增加市场上股份总数从而降低单股收益。股份回购机制则可以有效避免这些问题，较好地解决股份来源问题。

（5）回购公司股份，保护少数异议股东。现代公司实行资本多数决。因此少数股东的利益必然会受到忽略，甚至受到绝对或相对控股的股东损害。赋予少数股东以股份回购请求权则是保护少数股东利益的制度设计之一。通过股份回购请求权，少数股东可以安全退出。

（6）替代红利分配，增加股东收益。这是因为股利分派需要投资者支付税收，而股份回购则可使投资者在获得股份价值增加的同时节省税负，增加收益。同时，股份回购与直接派发红利相比，可减少发行在外股份的数量和每股净收益的计算基数，从而维持或提高每股收益水平。因此，股份回购具有代理红利分配，增加股东收益的功能。

二、我国公司法股份回购制度的变迁

我国的股份回购制度，首次出现于1993年《公司法》中，之后经历了2005年和2018年两次修改，呈现出稳步推进、逐渐放宽的态势，越来越契合于市场经济的要求。

在1993年《公司法》中，对于股份回购的限制相当严格，只有两种情况下，公司可以收购本公司股份，一是为减少公司资本而注销股份；二是与持有本公司股票的其他公司合并。而且我国不允许对回购股份进行库藏，收购后必须在十日内内进行注销。至于回购的数量、方式、资金来源等，《公司法》没有明确规定[1]。

2005年《公司法》的修订，对股份回购制度做了较大的修改和补充，主要体现为：第一，增加了两种允许回购的情形，一是“将股份奖励给本公司职工”，二是“股东因对股东大会做出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的”。第二，增加了关于回购的程序要求。对于因“减少注册资本”、“与持有本公司股份的其他公司合并”以及“将股份奖励给本公司职工”三种情形回购本公司股份的，明确规定了“应当经股东大会决议”。第三，补充或者修改了几种情形下回购股份的处理方式。首先，对于因“与持有本公司股份的公司合并”而回购的股份，改为要求“在六个月内注销或转让”，而不再要求“在十日内注销”；其次，对于为了“将股份奖励给本公司职工”而回购的股份，要求“在一年内转让给职工”。再次，对于在“股东因对股东大会做出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份”情形下回购的股份，要求“在六个月内转让或注销”。最后，唯一没有改变的，就是对于因“减少公司注册资本”而回购的股份，仍然是要求自收购之日起十日内注销；第四，对于为了“将股份奖励给本公司职工”而回购股份的情形，增加了对回购比例和资金来源的要求，规定回购的股份不得超过本公司已发行股份总额的百分之五，并且用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出[2]。