报告：这轮CPI上涨有何不同？利率政策是否应该调整？

9月CPI同比增长3%，达年内高点。其中，猪肉价格同比上涨近七成，成为推动9月物价上涨的主要因素。
10月22日，中国金融四十人论坛（ CF40）《2019年第三季度宏观政策报告》（下称《报告》）在京发布。《报告》认为，此轮CPI上行与此前有着明显不同。应该考虑更全面反映物价水平，且较少受到供给冲击影响的价格指标。
这次CPI上涨哪里不一样？
具体来看，《报告》认为主要有两点不同：首先，过去几轮通胀是普遍价格上涨，本轮是只有猪肉主导的食品价格上涨，其他价格普遍下跌；其次，过去通胀上涨背后都有货币扩张的影子，本轮 CPI上升过程中M2增速和社融增速则持续下降。
因此，《报告》认为，这次CPI上涨背后是供给冲击而非需求冲击。这种情况下，货币政策决策依据不宜再过多参考CPI，而应该考虑更全面反映物价水平，且较少受到供给冲击影响的价格指标。
“过去每次发生通胀的时候，经常被解读为猪肉供应出现了问题，是供给端冲击带动了总体价格上涨。这种解读站不脚的地方在于为什么其他商品和服务价格也在上涨？”CF40高级研究员张斌称，更有说服力的解释是以广义货币扩张为代表的总需求在扩张，供给端缺少弹性的猪肉价格上涨最突出，其他商品价格涨幅稍弱而已。本轮CPI上涨之前没有看到货币扩张，非洲猪瘟对猪肉供给的负面影响前所未有，只有猪肉价格上涨，其他商品和服务价格普遍下跌。这些证据放在一起指向的是供给冲击主导的CPI上涨，与此前需求扩张带来的通胀显著不同。
CF40学术顾问、国家统计局原副局长许宪春也认为，当前市场不宜对通胀过度解读，目前CPI的上涨主要是周期性和个别因素导致的，非食品价格涨幅比较稳定，因此并不存在通胀压力。
房价上涨与消费之间的关系模糊
今年以来，各地坚持“房住不炒”定位，多措并举进一步落实房地产长效管理机制，房地产市场价格保持了总体稳定。国家统计局公布的数据显示，9月中国商品住宅销售价格涨幅基本稳定，70个大中城市商品住宅销售价格上涨的城市数量继续减少。
具体来看，房价高低与居民消费究竟有何关系？
《报告》认为，房价上涨改变了居民生活中各种支出的相对价格，对不同家庭消费支出的影响有显著差异。《报告》表示，住房作为生活中的必需品，不同家庭面临着显著差异的需求替代弹性，已经有稳定居住地的家庭需求替代弹性相对较高，没有稳定居住地的家庭则缺乏需求替代弹性。对于缺乏需求替代弹性的家庭，房价上涨将迫使家庭不得不增加住房相关的开支，并因此挤压其他消费。
对其他消费的挤出程度取决于该城市的住房供给弹性，较高的住房供给弹性下房价上涨带来住房供给显著改善，住房开支增长有限，对其他消费的挤出也有限；较低的住房供给弹性下，住房开支增长更大，对其他消费的挤出也更显著。
“除了房价上涨对消费的挤出效应，还应该考虑房价上涨过程中，房地产供给改善，城市化率水平提高以及由此带来的规模效应和收入水平提升，这会对消费形成正面的影响。综合两方面因素考虑，房价上涨与消费之间的关系模糊。”《报告》称。
需求不足的核心原因是购买力不足
《报告》认为，当前中国经济运行的主要特点是需求不足，经济运行低于潜在增速，这也是接下来经济运行的主要威胁。具体对策包括及时调整利率、理顺基建项目融资来源、加快都市圈建设、流动人口落户相关政策支持等。
《报告》认为，经济运行是否低于潜在增速，判断标准不在于GDP增速高低，而在于价格，以及PMI、劳动力市场、企业盈利等辅助指标。核心CPI、PPI，以及PMI自2018年初以来一直在持续下行通道当中，持续低于合意水平的价格表明经济运行低于潜在增速，当前经济运行的主要矛盾是需求不足。
“需求不足的核心原因是购买力不足，而短期内支撑购买力的主要因素就是广义信贷增速。因此，扩大总需求就需要落实在信贷增长上。”张斌称。
核心 CPI、PPI 持续下行，PMI 低于荣枯线、劳动力市场景气度下降等众多现象一致表明宏观经济运行的主要矛盾是需求不足。扩大总需求需要激发信贷需求，因此，《报告》认为主要要依靠以下手段：一是及时调整利率，供给冲击下的CPI不能准确反映目前的全面价格水平，从核心CPI和PPI的走势和目前低位来看，降息已经非常必要。结构性原因造成的 CPI 上行不改变总需求不足的事实，不能绑架货币政策。
二是对房地产企业和住房抵押贷款政策的正常化。遏制房价上涨的长久之计是大幅提高住宅用地供给和改善城市公共基础设施和服务，不能靠抑制需求。即便是抑制需求，选取的时点应该是房地产销售和价格的上升通道，而不是当前房地产销售和价格的下行通道。房地产信贷在当前社会融资总额增量当中占有三成比例，经济下行期打压房地产相关信贷，不仅是房地产行业压力巨大，全社会信贷也会再下台阶, 全社会购买力也会跟着下台阶。
三是确保广义政府债务和基建投资的合理增长，发挥好其熨平经济波动的缓冲器作用。专项债扩容对地方政府融资和基建有一定帮助，但是规模上还远远不够。专项债需要扩容，但还不足以满足没有现金流支持的公益类基建投资需求。一般预算中需要根据现实发展需要，增加对没有现金流支持的公益类基建资金安排。
四是坚持当前汇率改革方向，发挥好汇率浮动对宏观经济的自动稳定器作用。
五是帮助流动人口在城市落户安家的相关政策安排。巨大的流动人口背后，隐藏了巨大的没有被释放的消费潜力。与高收入国家相比，中国的人均家电、汽车等工业品消费过早地进入了饱和期。如果能让更多流动人口在工作地城市安家落户，对于刺激相关消费还有巨大潜力。