佳兆业物业：小规模的上市新贵，非住宅物管业务优势明显

佳兆业物业是佳兆业集团旗下的物管子公司，前期主要为集团的后勤物业提供保障服务，现服务业态涵盖中至高端社区及非住宅物业，包括商业物业、写字楼、表演场地和体育馆、政府建筑物、公共设施及工业园。

截至2018年底，佳兆业物业在管面积2700万平方米，合约面积3200万平方米；管理132项物业，覆盖全国13个省、直辖市和自治区， 38个城市。

2018年12月6日，佳兆业物业从佳兆业集团分拆上市。2019年3月25日，佳兆业物业发布上市后首份财报。

年报显示，佳兆业物业2018年总收入8.96亿元，同比增长33.9%；毛利润2.77亿元，同比增长35.6%；净利润5350万元，同比下降25.07%。

本文基于年报数据及具体业务，对佳兆业物业规模的成长性、业务的创新性以及中长期发展的可持续性进行分析。

成长性

管理面积扩张潜力大，非住宅业务行业领先

和大多数仍高度依赖传统的物业管理服务贡献收入来源的物业公司不同，佳兆业物业的物业管理服务收入仅占总营收比例的一半不到。

年报显示，佳兆业物业2018年物业管理服务收入3.76亿元，同比增长40.1%；毛利率33.0%，相比于去年同期上升1.1个百分点。

从规模上来看，佳兆业物业目前的物业管理服务同行业其他公司存在一定差距，其营收仅高于奥园健康的3.06亿元，甚至不及绿城服务的十分之一；在总营收中占比仅为41.96%，在统计样本中排最后。

物业管理业务收入的规模主要受管理面积大小和物管均价的影响。年报显示，截至2018年底，佳兆业物业的在管面积为2700万平方米，合约面积为3200万平方米，而其平均物管价格在2.30元/平方米/月左右。

1、管理面积

从来源上看，佳兆业物业76.00%的管理面积来自于佳兆业集团，另外24%的管理面积主要是通过从第三方物业开发商获取。其对于关联房企的业务依存度较高，根据年报中有披露相关数据的物业公司来看，仅次于奥园健康以及碧桂园服务。

依靠关联房企提供管理面积与业务来源，是目前物业行业普遍的运行模式。

背靠实力雄厚的房企，一方面让物业公司的营收规模具有较大的确定性，另一方面也具有一定的依赖风险。所以物业公司未来业绩的主要突破口，通常都在对于第三方物业管理面积上的拓展上。

年报显示，佳兆业物业2018年来自于第三方物业开发商的项目数目为43个，去年同期为34个；管理面积为430万平方米，去年同期为330万平方米。

目前，佳兆业物业来自第三方物业的管理面积占比仍然较低，但是近年来保持着较快的增长速度，2018年第三方开发商物业贡献营收约9007万，相比于2017年增长88.21%，相比于2016年增幅更是高达236.68%。

佳兆业物业招股书显示，未来三年之内其计划动用约50%的募集资金去收购或投资市场地位与佳兆业物业相当的物业公司；另外用20%的募集资金，去收购上下游供应商（如安保、清洁、园艺等）。

2、物管均价

对于物管均价方面，佳兆业物业的溢价水平同行业还存在一定差距，但呈现出稳步上升的趋势。2015-2018年，佳兆业物业收取的物管费均价分别为2.13、2.20、2.27以及2.30元/平方米/月；2018年，绿城服务和雅生活服务收取的物管费均价分别为3.15以及3.2元/平方米/月。

年报显示，佳兆业物业的整体物管均价偏低的主要原因是，住宅物管业务收取的管理费均价只有2元/平方米/月左右；而其非住宅物管业务虽然面积仅占比11.11%，但均价已从2015年的13.25元/平方米/月突破到15.00元/平方米/月，贡献了和占比90%的住宅物管业务几乎同等的收益。

这说明，非住宅物管业务的毛利率要比住宅高出很多，而非住宅主要是指公共建筑，比如体育场馆、体育中心、政府大楼等，在这一领域佳兆业物业具备独特的优势。

年报显示，佳兆业物业目前管理了大约27个非住宅物业，已经运营了11个文体场馆，是当前中国最大的体育运营商之一，在传统物管业务普遍毛利空间有限的前提下，非住宅业务将成为佳兆业物业未来很大的竞争优势。

创新性

业务布局迎合市场需求，体量虽小未来增长可期

年报显示，佳兆业物业的创新业务主要包括社区增值服务以及智能解决方案服务，二者2018年共计实现收入1.64亿元，同比增长56.41%；占比总营收18.33%，相较2017年的15.69%提高了2.64个百分点。

从总量上看，佳兆业物业的创新业务占比总营收不到两成，尚属成长阶段，但是从行业对比上看来，其业务具有明显的多样性，尤其是对于智能解决方案服务的开展。

各家公司的年报显示，目前物业公司的创新业务主要集中在社区增值服务上面。例如绿城服务主要提供五种园区服务，2018年相关收入13.10亿元，占比总营收19.50%。

相较之下，佳兆业物业因为整体物管规模尚小，创新业务体量上不具可比性，但2018年创新业务增长56.41%，占比总营收18.33%，已逐渐靠近头部物业公司。

回到业务本身，佳兆业物业的社区增值服务主要包括停车位租赁、空间租赁、租售、社区金融以及社区教育培训五项业务，而业务的开展则主要是依托于“K生活服务平台”，这一点上和同行比较相似，比如彩生活的“彩之云”，雅生活服务的“雅管家”。

年报显示，截至2018年底佳兆业物业的“K生活服务平台”已拥有60万注册用户，认证户数为70%。在此基础上，其各项业务均取得不同程度地增长，尤其是租售业务以及社区金融业务增幅较大，其租售门店及接待网站达53个，而金融服务的年化总投资额达4亿元左右。

不过值得注意的是，金融业务的收入与市场环境具有较大的协同性，因而使得其分部收入可能会受到市场波动影响；此外，对于其逐渐探索的社区教育领域，从行业经验上看短期内直接转化成营收增长可能较困难。

例如，绿城服务的创新业务属性与佳兆业物业具有相似性，2018年房地产宏观调控收紧，市场的不景气导致其物业资产管理服务的毛利大跌；此外，其教育分部虽然投入增多、规模扩大，但是至今尚未实现盈利。二者共同导致绿城服务2018年社区增值服务的毛利率下滑了多达8个百分点。

当前我国房地产行业已经步入存量时代，房屋改善性需求逐渐代替居住性需求，高品质的房屋已成为各大开发商的战略方向，如万科等头部房企都相继参与对“绿色智慧家”的打造。

智能解决方案服务也是佳兆业物业的一大创新点，通过提供智能化及硬件设备安装，目前已累计为471个住宅及47个非住宅物业提供服务。

预计未来随着业主对于物管服务品质需求的增加，智能解决方案服务的开展，在一定程度上将对佳兆业物业承接新的管理面积提供较大帮助。

可持续性

净利润改善可期，物管业务比重有望抬升

从近几年的数据来看，佳兆业物业的营业收入从2015年的4.78亿元到2018年的8.96亿元，营收规模呈现出明显地增长趋势，2018年同比增长33.9%；但是其2018年净利润为5400万元，相较2015年的5800万元反倒出现一定程度地下降。

对于影响其利润的因素以及未来业绩是否可以持续性增长，以下分别从其财务数据、规模增量以及业务类型进行分析。

（数据来源：东方财富Choice）

1、财务数据

利润表显示，佳兆业物业2016-2018年毛利润分别为1.62亿元、2.04亿元、2.77亿元，呈现明显地上升趋势，表明销售成本的增加不是影响其净利润的主要因素。

其余会计科目中，比较引人关注的是，2016-2018年行政开支支出分别为0.70亿元、1.02亿元、1.52亿元。显然，净利润不足1亿元，每年却有超过3000万的行政开支增长，这可能是影响其业绩的推手。

年报显示，佳兆业物业2018年期末员工数目为5279名，相较2017年增加994名，另确认上市费用3020万元，计提预扣税2200万。一般而言，规模增长会带动人员开支的增加，因此可能不是影响利润的主要因素。

所以，佳兆业物业去年利润增长受限的主要因素可能是关于上市费用的确认，以及对于预扣税费的计提。不过，这两种款项都属于非经常性费用，只会对当期财务数据造成影响。预计相关款项计提后，其未来的净利润有望取得相应修复。

值得注意的是，年报显示，佳兆业物业2018年的资产负债率为51.99%，而2017年同期为74.36%，账上无任何有息借款。上市后充沛的资金直接冲减掉了经营杠杆，在降低其经营风险的同时也为佳兆业物业未来的资本运作提供了更多的操作空间。

2、规模增量

同行业其他公司类似，佳兆业物业的业绩增长主要也由其管理面积的规模扩张决定，这其中来自于佳兆业集团的管理面积起着至关重要的作用。

年报显示，佳兆业集团2018年实现销售金额700.6亿元，销售面积383.7万平方米，实现营收387.1亿元，在克而瑞房企销售排名中位列第37位；截至2018年底，佳兆业集团总土地储备为2400万平方米，总货值约为4640亿元。

佳兆业集团在土地储备上同头部房企尚存在一定差距，不过从佳兆业物业目前的管理面积水平上看，已足够满足其未来数年发展的需要。

此外，佳兆业物业40.76%的管理面积以及43.94%的项目数量位于粤港澳大湾区，这在很大程度上受益于佳兆业集团，将对佳兆业物业收取更高的物管费价格起到促进作用。

（数据来源：佳兆业物业2018年年报）

第三方拓展方面，资金通常是制约物业公司收并购扩张进程的重要因素。不过，刚刚上市的佳兆业物业目前现金充沛。招股书显示，佳兆业物业将把上市所募资金中的70%即1.8亿港元用于收并购。

充沛的资金使得佳兆业物业的管理面积拓展更加自如，例如，今年4月12日，佳兆业物业以3658万元的价格完成对嘉兴大树物业的收购，带来约7.9百万平方米的新增管理面积。

3、业务拓展

从业务类型上看，佳兆业物业同行业有很大的不同，大部分物业公司营收主要依赖于物管业务，占比通常在70%以上。而佳兆业物业传统的物业管理服务占比只有42.0%，而其另外39.7%的营收则来自于交付前及顾问服务。

物管业务以提供物业服务为主，业绩增量在于自身的业务拓展能力，这一点和大部分物管公司一致，因此重点分析其交付前及顾问服务。

佳兆业服务该项业务的服务类型主要有三点：

1. 1. 为建筑工地提供物业管理和维护，类似于清洁和维修的工作等；

2. 2. 为房地产开发商提供销售场地的管理和维护，类似于做一些物业推广和销售的活动等；

3. 3. 为其他物业公司提供顾问服务，类似于向一些小微物业公司提供经营模式和管理理念等。

如此看来，佳兆业物业的交付前及顾问服务的发展主要依赖于其自身品牌影响力以及推广，不过从行业经验来看，这方面业务似乎并不是各公司重点发展的方向。

例如碧桂园服务其实也有类似的服务类型，但是把相关业务划分在了非业主增值服务中，2018年收入7.91亿元，在碧桂园服务的总营收中占比仅有16.9%。

所以，随着未来业务规模，以及管理面积的增加，以传统社区服务为导向来看，可以预料佳兆业物业的物管业务比重将很有可能继续提升，进而渐渐冲抵其交付前及顾问服务的业务比重。

市场表现

累计涨幅较大，规模因素带来估值洼地

截至2019年4月26日收盘，佳兆业物业股价为10.08港元，年内累计涨幅高达35.67%；总市值14.11亿港元，而其关联房企佳兆业集团的最新市值为204.06亿港元。

从估值水平上看，截至2019年4月26日收盘，佳兆业物业动态市盈率为22.87倍，低于32倍左右的行业均值，但远高于佳兆业集团的6.51倍。

受制于规模大小等因素，资本市场目前并未给予佳兆业物业过高估值，但随着上市后市场空间的打开，其估值有望得到修复。此前国信证券（香港）研报认为，佳兆业物业财务表现稳健，管理面积增长可期，给予了其“中性”的投资评级。

综合点评

COMMENTS

2018年，佳兆业物业成功从集团分拆上市，市场空间得到进一步打开。财报期内，其营收取得进一步增长，管理面积扩张明显，但受限于上市等相关费用计提，净利润水平上受到一定影响。

佳兆业集团在大湾区充沛的土地储备，将在未来数年为佳兆业物业提供稳定的管理面积来源；此外，佳兆业物业手握上市所募集的充足资金，通过收并购拓展来自第三方的管理面积也具备较大的潜力。

从业务上看，佳兆业物业的非住宅物管业务处于行业领先水平，是其未来业绩重要的增长点之一；创新业务虽然目前体量较小，但业务布局符合市场方向，营收占比已经接近头部物业公司，尤其是其智能化解决方案的开展将为其未来承接高品质物管提供有力支撑。

由于起步相对较晚，佳兆业物业目前在规模上同行业其他公司存在一定差距，市场给予的估值也相对较低，但随着规模的扩张以及业务的发展，预计其物管业务比重会有所抬升，资本市场将逐渐认识到佳兆业物业的真实价值。