对话正心谷创新资本林利军：公募大佬的“奔私”故事

文丨陈之琰

编辑丨洪鹄

B站赴美IPO的消息刚公布时，翻遍招股书的人们或许会挠头这样的问题：正心谷创新资本是谁？林利军是谁？

在为B站加持的众多投资机构里，林利军创办的正心谷创新资本以持股9%，仅次于华人文化排名第二，高于IDG-Accel、君联资本和腾讯。

然而，在二级市场，林利军曾是公募行业最年轻的掌门人，是众所周知的大佬级存在。

2004年，从哈佛大学商学院工商管理硕士毕业，31岁的林利军参与创建汇添富。他担任汇添富总经理的十年间，汇添富基金从行业第47家成立的公司，排名跃升至行业第6，资产管理总额逾4000亿元，是中国基金行业过去十年成长最稳定快速的公司之一。

其中，明星产品汇添富优势精选基金11年年化收益率足有28.4%，比林利军极推崇的巴菲特所创伯克希尔·哈撒韦的表现还要好。

2015年4月，在私募基金数量及规模迅速增加，公募大佬纷纷“公转私”的大潮里，林利军留下一封言及要去“成就他人，创造卓越价值”的离职信，踏上“奔私”创业之路。

与他人多是转做二级私募不同，林利军将战场换到了一级市场。几个月后，正心谷创新资本（以下简称“正心谷”）在上海成立。三年间，正心谷共投资28个企业，投资组合包括：滴滴打车、B站、开心麻花、高思教育、罗辑思维等。

B站是林利军在一级市场第一个成功上市的企业。2015年，面对只计划融资5000万美金的B站董事长陈睿，林利军果断押注一亿美金，助其签下多个独家IP，占领业内最优质的内容，迅速成为动漫视频第一平台。他的理由是：有了长期的钱，才能给企业家安全感做更长期的选择。

林利军讲的长期显然不止于此。

正心谷上海办公室里，有7天24小时运营、器材全进口的健身房，还有投资机构鲜少能见到的自建食堂。总共两层的办公楼不设在机构聚集的陆家嘴、静安寺，而位于浦东金桥一隅，占地却不小，有近一半放置着绿植的工位虚位以待。每个周一，林利军不管多忙、不管身处何处，都会赶到复旦大学经济学院，教授《投资大师与投资哲学》的课程，因为“投资价值观要从娃娃抓起”。授课3年来，他的学生除了复旦大学的研究生外，还有不少冲在一线投资人与创业者。

最近，林利军接受了36氪的专访。他说，正心谷的目标是做中国最优秀的长期战略投资机构。当我们试图从他身上寻找，二级公募大佬在一级市场的波云诡谲里有哪些变与不变时，却发现他早已在心中根植了以长期、研究、价值观为关键词的整体逻辑。

也可以这么说，笃信长期的林利军从未离开哪里，他只是把自己的战场画了更大一些。

如果非要用一个词来概括林利军在一、二级市场的成功，那就是长期。在与他的对话中，我们尝试破解一个核心问题：为什么长期可以获得巨大的价值？

以下为对话——

长期是投资者最自然的选择

• 投资的本质是在时间隧道里面认知的价值变现。

• 很多企业问我，准备什么时候退出，我希望永远不退出。

• 我所有的失败都是因为短期。

36氪：2015年投资B站之前，你对行业的预判是怎么样的？

林利军：当时我们判断，动漫会成为年轻人生活人最为重要的部分之一，它会成为主流文化，就像我们小时候武侠是主流文化一样。我们画了整个行业图谱，决定投两种公司，一种是好IP，一种是好平台。但投平台是风险非常高的，因为胜者为王，最后只会出来一个平台，你就要赌。

36氪：最后你赌B站的理由是？

林利军：一个好的赛道，最后谁能胜出拼的就是团队的优秀程度。优秀团队包含几个因素：对行业认知极深刻、对自身公司发展的逻辑性极强、建构团队能力极强，还有就是充满激情、无比勤奋。

我们当时见了一系列同类公司，我们很快判断：陈睿这个团队是最好的。他是一个闷骚的人，那种外表不显山露水内心燃烧着强大火焰的人，对动漫行业非常热爱、对行业对公司深度理解，我被这个人打动了。帮他搭团队的是李旎，这人是雷军最喜欢的HR，执行力非常强，招人极其厉害。

36氪：当时B站只想融5000万美金，为什么你要给他们额外的1个亿？

林利军：我认为当时整个资本市场对这个赛道是低估的，对陈睿团队也是低估的。平台必然是赢家通吃，你要通吃就必须尽快实现网络效应：你要让喜欢动漫娱乐的年轻人都来这里，前提是你要让他们想看的内容全部在这里。B站上当时有很多UP主，很多内容两边（指A站、B站）都放，那么当然很多用户也是两边都看。

我跟陈睿说，我投你1亿，你这轮一共融1.5亿。你要跟他们签独家协议，有了足够多的独家IP，你就形成垄断了，那市场转折点就来了。

他一开始差点从椅子上摔下去，他之前打算融5000万，5000万他没胆量这么干的，这点钱不够他有底气去真正的布局长期，打造他的护城河。但我说完后，他很快就想清楚了：只有做到了这一点，B站才算真正有了护城河。

36氪：你投完1亿美金，B站发生了什么变化？

林利军：我们做这笔投资的目的就是让他有更大的安全感去做更长期的事，让他能够真正基于长期去打造公司的竞争力。

36氪：为什么特别强调长期？

林利军：投资的本质是在时间隧道里面认知的价值变现。就是说，只要你的认知和价值观是对的，你在时间隧道里待得越长，挣得也就越多。

很多投资人关心的永远都是，估值多少？下一轮什么时候能融到？谁来接盘？但我关注你为用户提供了多少价值？你和竞争对手做的最不同的是什么？如果新出现什么会取代你的价值？

所以很多企业问我，这个项目正心谷准备什么时候退出？我说如果这个项目足够好，我希望永远不退出。

极其成功的企业家本质上都是特别长期的人。比如我们投的一个做材料的公司叫八亿时空，创始人赵雷在2001年就是亿万富翁了。他有这么多钱，没去做房地产，没去做互联网，他发现中国基础原材料不行，所有液晶材料都要进口，他就打算自己做。干了10年没干出来，直到2014年，他找到窍门了，自主研发的混合液晶材料成功投入使用，并实现大规模生产，还主导制定了四项液晶行业国家级标准。这是我认为真正成功的企业家。

36氪：投资人关心估值和下一轮融资有错吗？

林利军：投资人要是关注的是短期目标，你天天跟企业家讲退出、讲上市的话就不一样，企业关注短期它就会跑偏，就会忽略去建设它真正的竞争优势。我所有的失败都是因为短期。

36氪：比如？

林利军：失败太多了，不好说，失败太多了，简直像米一样多。

什么才是好的研究？

• 别人拍电影是赌博，开心麻花不是。

• 一二级市场投资人如果说各研究各的，不管别人，这是有病。

36氪：开心麻花排队9个月今年初突然终止IPO。作为投资人你怎么看？

林利军：有些股东急死了，但我和开心麻花团队说，千万别着急，无所谓的，根本不要担心在哪里上市，一点都不重要。什么时候上市，对我来讲，也一点都不重要。投资开心麻花是长期的事。

36氪：2016年你们投资开心麻花时，你对它的定位是什么？去年开心麻花影视业务收入超过演出，你认为打造爆款电影是可持续、可复制的吗？

林利军：电影产业在2010-2015年得到了大发展，华谊、光线等一批电影公司脱颖而出。那也是电影业并购最火的时候，很多人去买电影公司电影院。

但我们没有这么去买。因为我们研究发现，电影这一波发展的本质是需求下沉，三四线城市消费者在那几年迅速走进影院，但是，临界点在2015年左右已经出现，单屏观影人数开始下降，边际效应递减。

电影产业发展的另一个原因是国产影视作品质量的提升。拍电影的本质是什么？是极大的不确定性。你无法准确判断票房和你的投入之间会呈现出一个怎样的关系。如何在极大的不确定性中获得确定性是投资影视内容产业的本质。

但开心麻花有确定性的根。我们2016年投资前，看到开心麻花话剧每年有20-30%的稳定增长，而且观影人数越来越多，毛利率相应的越长越高，是头部内容生产公司；

电影成本贵在两块：买IP和请明星。而开心麻花是在话剧的IP基础上做出来的，话剧IP经常了千锤百炼、不断修订，这就大幅提高了确定性。除了IP贵之外，拍电影请明星也贵，而且你不知道谁会成票房毒药，而开心麻花演员是自己的。

所以我们认为，开心麻花有非常强的护城河，它的商业模式是好IP形成后再拍电影。别人拍电影就像赌博，但他们不是。

36氪：很多投资者都会强调研究驱动，正心谷的研究方式有什么不一样？

林利军：研究包括几点，首先是深度理解行业的发展阶段和发展特征，然后积极把握行业的动态，形成预见行业未来的能力；最后再不断用大量的拜访、有效的数据去佐证这种理解。

深度理解行业的发展阶段和发展特征，前提是你要看过足够多的企业。一个行业中的人很难了解行业发展阶段和把我本质特征的。只有你把行业上上下下都看过了，把很多行业都看过了，才会发现：阳光下没有新鲜事，换一个行业有时就是换了一个马甲而已。

比如说，国美的黄光裕为什么开个电器店能够成为首富？这就是行业发展阶段和行业特征决定的。当有大量电器品牌需要渠道去销售时，国美建立的连锁渠道让全国都有了销售网络，这就使电器商对他们产生了深度依赖，在这个行业里，经销商当时是跪求他们来卖。家电连锁企业的大发展适逢中国城镇化发展的高峰，老百姓都在买房、更新家电。需求非常大，大家都找最便宜的地方。以前是百货商厦去买，选择不多价格又贵，现在有了专卖电器的，选择多又便宜，所以在这个阶段，国美们有了巨大的竞争优势。

为什么苏宁、国美后来出现困境了呢？京东出现了，我比你们还便宜，东西更多。苏宁国美变成下单展示厅了。低成本的根就断了，核心竞争优势就被破坏了。整个行业的发展阶段和特点就出来了。

在正心谷，每一个案子我们都是这么讨论的，有了对于阶段和本质的判断，你就会形成洞察，就可以预见未来。大部分人不是这么投资的，大部分人是看到产品不错，可以做大，就去投资。

36氪：从二级市场到一级市场，数据没有那么透明了，这对你的研究和决策有什么影响？

林利军：二级市场研究不是只看财报。在汇添富时，除了财报，我们同样要看用户数、使用时长、用户黏度、用户类型、付费能力、发展空间、竞品情况、护城河的持久性等等。这些内容都是不变的，不会因为市场和行业的不同而发生差异。

企业都是在真实的世界里竞争，不是因为有了股票市场，一些企业上市了，它就只和其他上市企业竞争。一二级市场投资人如果说各研究各的，不管别人，这是有病。因为真实世界里，所有企业都在竞争。

从汇添富到正心谷

• 投资机构的护城河其实是特别薄的。
  

• 正心谷的价值观就是两个关键词：深入研究，以及真正的长期。

36氪：2004年你回国创立汇添富，当时你给自己10年时间。你的目标是什么？

林利军：第一次董事会我就跟大家说，我说我决定做10年，把汇添富做成中国最优秀的资产管理公司。

36氪：汇添富最初规模在全国是近50名，从50名到“最优秀”，你靠什么突破？

林利军：我们一开始确实非常困难。规模很小，基金也很难卖，出去跟人喝酒，喝一杯卖100万，就是这么过来的。而且最早还不叫汇添富，它原来叫盈达基金。我是福建人，福建口音很容易就念成“淫荡”了，我想这可不行，我们客户还有那么多福建、广东、广西、湖南人，必须要换名字。汇添富的意思是“汇聚天下财富”，有人觉得会不会太直白了，但我觉得一上来就要有野心。

当时行业格局很分散，资产管理机构有一些大基金，但产品其实并没有差异性。面对一个高波动的市场，客户们对机构其实没有任何忠诚度可言。

汇添富的凭借是以下几点：第一，还是追求持续、稳定、优质回报的投资理念；第二，极其强大的研究能力，比如周会上每个人都要说研究报告，做得不好会直接批评，以及汇添富独特的行业研究模型，每个员工手机里都有我们自主开发的投研平台等；第三，强大的产品创新能力，比如汇添富优势精选基金，就是区别其他基金产品，以企业竞争优势评估为核心，以行业背景分析为切入点，以财务分析验证竞争优势分析的创新产品。

做到了以上，最后结果就是基金优秀的业绩。我们的优势精选基金11年年化收益率有28.4%，我用10年时间让汇添富成为了投资业绩最优秀的基金。

36氪：业绩出色能带来客户的忠诚度吗？

林利军：基金一开始给用户承诺，通过清晰的投资理念、强大的研究能力来持续兑现这种承诺，从而获取人们信任，进而占据人们的心智。如果有一天我们不这么做，业绩就是偶然的，那人们就会离开。

36氪：你的对手们不是这么做的吗？

林利军：一二级市场都一样，更多的人是短视的，会追逐短期热点和风口。

所以我一直强调要笃信长期，笃信长期就把时间点的问题解决了，因为你否则你天天担忧我入场时间早还是晚，天天盼着这个行业来个catalyzer（催化剂）。担忧时间点的人都不是真正的长期投资者。

36氪：最后为什么还是离开汇添富？

林利军：汇添富后来越来越好了，对于我来说，我也兑现了我2004年的承诺，一开始我就是打算干10年。它就像你的孩子，当然有很大的留恋，但作为男人来讲，我已经决定了。它其实是个国企，我在走之前把一直没弄好的股权激励问题也解决了，我确定，汇添富不会因为我离开而变得不好，我就走了。

36氪：离开之后你很快走做了一级市场的正心谷创新资本。看到了什么样的机会，让你决心切换到这条赛道？

林利军：我看到中国已经进入到深度工业化阶段，中国企业开始在世界层面参与竞争，这是我们这代人的幸运。

我把工业化分为四个阶段，启动期、模仿期、挑战期、引领期，很多发展中国家过不去前三个阶段，一旦没跨过去那就会掉入“中等收入陷阱”（注：指一个国家发展到中等收入阶段后，产生贫富悬殊、环境恶化、社会动荡等问题，导致经济停滞不前）。但中国很不容易，一些行业已经跨进了引领起。一旦跨过来，社会就过了关键点，足以培养出一批世界级企业。

36氪：中国出现“一批世界级企业”，你认为需要多长时间？

林利军：未来20年中国会出现美国六七十年代的黄金岁月，可口可乐、强生、波音，都是在那个年代成为世界级公司的。我希望能支持、投资到中国这批企业家。

36氪：去年你在二级市场申请设立正心富基金，未来“正心”品牌想要做一二级市场联动？

林利军：二级市场的思维体系能够帮助我们找到更多的投资机会，寻找出好的企业。有二级市场更宏观的视野、看得更多、有更长期的思维观，这很有助于判断行业发展阶段，并且能比较不同行业之间的估值。

同时，也能够挣到一级市场企业上市后在二级市场增值的钱，这个钱挺大的。当年，东方财富上市的时候，40亿市值。在40亿市值的时候，一级市场的投资人都卖完了。但后来3-4年内，二级市场最高市值就达到1600亿。

所以，一级市场投资人懂得二级市场的未来发展，必然能提升总收益，长期来说有巨大的好处。你投资了前一节，后面一节和你没关系，怎么行呢？如果一个投资的目标就只是上市，那本质是在赚一二级市场的差价。而我们要挣企业成长的钱。

在汇添富的时候，我就是挣企业做大做强后的钱、内在价值提升的钱，到了一级市场，我还是这个想法。

36氪：总结起来，长期就是你投资的护城河。

林利军：投资机构的护城河其实是特别薄的。投资机构的核心问题永远是：如何在一直变化的环境下，持续保持优秀？

我认为，真正能够传世的机构只有三种：最好的学校、最好的医院，以及最好的资产管理机构。因为对教育、医疗和要人管钱的需求是永续的。当然，吃饭的需求也是永续的，但人们可以到不同的地方去吃。但教育、医疗和财富管理不行，它们是通过信任累积的唯一选择。

所以，投资机构长期成败依赖于有没有能占据客户心智的长期业绩，而决定这个的是文化和价值观。正心谷的价值观就是两个关键词：深入研究，以及真正的长期。