搜狗赴美IPO，它能为投资者讲出什么新故事？

摘要： 搜狗招股说明书详细营运数据背后，透露出来了那些玄机？搜狗此次发力上市，天时地利人和占据几个？搜狗上市后对王小川、张朝阳有何影响？搜狗除了搜索故事之外，能够为美国投资者讲出一个什么新的故事？

搜狗赴美上市事宜，又前进了一大步。

昨日，搜狗向美国证券交易委员会正式提交了招股说明书。搜狗计划通过首次公开招股，募集最高6亿美元资金。如果后续一切顺利，搜狗将成为今年继Snap、MuleSoft、Yext、Carvana、Cloudera等科技公司之后，科技行业又一个能够聚焦眼球的上市公司。

搜狗上市后证券代码为“SOGO”，不过搜狗没有选择科技公司的第一选择纳斯达克，而是选择了纽交所。搜狗招股说明书详细营运数据背后，透露出来了那些玄机？搜狗此次发力上市，天时地利人和占据几个？搜狗上市后对王小川、张朝阳有何影响？搜狗除了搜索故事之外，能够为美国投资者讲出一个什么新的故事？

所有这些，随着搜狗上市脚步的来临，都一一成为了大家关注的焦点。

用数据说话，搜狗的健康度和后劲如何？

和任何一家公司上市一样，看好者有之，看衰者有之，不管观点如何，数据是最不带偏见的，所以我们不妨先详细分析一下，搜狗的营运数据。

第一， 先看营收数据。

从2014年到2017年上半年，各个阶段搜狗的总营收分别是：3.86亿美元、5.92亿美元、6.60亿美元和3.73亿美元，2017年全年如果大致半年乘以2的话，大约是7.46亿。这样虽然肯定不及到年底最终的数据精确，但是也足够说明问题。由此可以算出，搜狗总营收最近三年的涨幅分别是：53.4%、11.5%、13.0%。

搜狗营收的核心和搜索相关广告，这一部分从2014年到2017年上半年相应的数字是：3.58亿美元、5.40亿美元、5.97亿美元、以及3.29亿美元。按照同样的方式，可以得到最近三年相应的涨幅大致是：50.8%、10.6%、10.2%。

从总营收和核心业务营收的走势来看，可以明显看出，搜狗在营收侧的数据掉得很厉害。

第二， 再来看成本。

从2014年到2017年上半年，搜狗的营收成本分别是：1.66亿美元、2.48亿美元、3.03亿美元，以及1.93亿美元。按照前面同样的方式，可以大致算出最近三年，搜狗成本的增幅大概是：49.4%、22.2%、27.4%。

对比营收数据，不难看出搜狗最近几年，除了2014年营收增幅跑赢了成本增幅之外，其他几年，营收增幅之后成本增幅的一半甚至是三分之一左右。这说明的问题就是，搜狗虽然成本在增加，但是增加投入对营收的驱动却不显著。换句话说，即使上市有钱了，能否快速驱动营收增长，也不容乐观。此外，由于搜狗的入口效应并不强，所以成本的增加，很可能一大块是源于流量采购的成本。加之，搜狗的规模不大，因此其单位流量成本可能会居高不下。

第三，接着看毛利润。

从2014年到2017年上半年，搜狗的毛利润分别是：2.21亿美元、3.44亿美元、3.58亿美元和1.80亿美元。用相同的逻辑算出最近三年的增长情况大致是：55.7%、4.1%、0.6%。

在总营收、营收、成本、毛利润几个指标中，可以说毛利润的指标是最难看的，毛利润增幅呈现断崖式跳水，而且最近一两年几乎是停滞不前的。

从上面的分析可以看出，搜狗为了做大营收，加大了成本投入，但是投入拉动营收的边际效应是在递减的，更别谈互联网行业里的规模效应和规模红利了。不仅营收拉动不明显，而且还拉低了利润指标。由此，即使搜狗成功上市了，怎么进行业务布局和业务投入，也是一个相当棘手的问题——激烈的竞争不允许不加大投入，但是加大投入又不见效果。这貌似是一个两难的问题。

赴美上市，天时地利人和占据几个？

八卦永远比数据有趣。那就八卦一下，搜狗上市，谁是最大的受益者？不管名单列谁，王小创和张朝阳都是其中最大的收益者之二。

对于王小川而言，此前给人的印象一直都是天才少年、清华学霸，这些美誉对一般人来说是天大的荣耀，但是对王小川而言却未必。夸张点说，甚至不是褒词。为什么这么说？因为天才少年、清华学霸，有着明显的“伤仲永”的意思。而如今随着搜狗的即将上市，在张朝阳和马化腾中间苦心平衡的王小川，终于从学霸“成长”为了上市公司的CEO。可以真正的和王兴、程维、张一鸣、张旭豪等较量一番，成为中国互联网的少壮派。

而对于张朝阳来说，前几年一直在“闭关-出关”的轮回中，一度被人奚落为“你什么都没错，错就错在太老了”，即使是“好人张朝阳”里，充满得最多的也是“抚慰、同情”的味道。随着搜狗即将上市，张朝阳的搜狐系将拥有：搜狐、畅游、搜狗三家。这对中国互联网大佬来说，几乎是前无古人的伟绩。看来，姜还是老的辣。

说完王小川和张朝阳，再来看看搜狗的天时地利人和怎么样。

首先说说天时。必须强调的是，不管什么时候上市，都总比没上市好。只不过，到更具体的时间点的选择上，搜狗这会上市可能并不是最佳的时间点。原因在于，前不久有百世集团、寺库等多家中国军团赴美上市。百世集团，上市近一个月，仅仅涨幅了11%左右；而寺库更惨，较之于13美元的发行价，如今股价已经跌去了40%左右，套牢了一大批投资者。美国资本市场对新晋中概股的普遍不看好的风气，会不会不可避免地波及到搜狗？打着技术光环赴美上市的搜狗，会不会被误认为是去美国圈钱？

其次讲讲地利。在这点上，搜狗应该说是一好一坏，整体中性。好的是方面是，成功赴美上市，将能极大提高搜狗的士气，尤其是普通员工的自豪感和奋斗心；同时上市也能够使得搜狗在业务布局方面有着更多资金从而更加从容，在产业合作方面也可以获取更大的品牌红利，就像互联网金融宜人贷一样，因为有着“美股上市公司”的背书，所以即使利率比别人低，还是很多人愿意选择他们的理财产品一样。

不好的方面，在于美国上市的科技互联网公司太多了，把搜狗扔到这么一大堆优质标的里面去，搜狗到底有多突出，现在还不好说。美国资本市场对搜狗的估值，能否有国内资本市场的估值高，也同样值得怀疑。要不然最近几年，也不会有那么多的中概股嚷嚷着要私有化了。

最后谈谈人和。这方面，搜狗将面临两大挑战。一个挑战是美国的投资者。要知道美国的投资者，向来有着“只买第一，不买第二”的偏好。在电商、社交、门户、旅游、游戏、直播、教育等领域，龙头或者准龙头企业，比如阿里、微博、新浪、携程、网易、陌陌、新东方等，整体上看今年以来基本都比相应领域的其他公司走势要好。以电商为例，阿里巴巴今年截至目前的涨幅为115%左右，但是唯品会却跌了28%左右；同样的携程今年涨幅为38%左右，而途牛却跌了12%左右。由此可以想象，在搜索领域第二的搜狗，未来在资本市场的表现，恐怕不容乐观。

另一个挑战是，上市后的蛋糕分配问题。搜狗的招股说明书显示，搜狗高管和董事合计持有公司5709.5万股A级普通股，占公司总股本的16.5%。其中，张朝阳持有3200万股A级普通股，王小川持有1920万股A级普通股，分别占总股本的9.2%和5.5%。扣除这两人的股份，其他高管和董事能够分配的，还不到600万股。在享受成果的时候，相对较少的股权，肯定会让相关人员心思动荡、产生想法。

两个版本的故事，搜狗会选择讲哪一个？

实际上，搜狗除了要应对上市面临的“天时地利人和”的利弊问题，还有更重要的一个事情是，那就是应该向美国资本市场讲一个什么样的故事？怎么去讲？

第一个故事当然是搜索。讲这个故事的好处，一是符合实情，搜索是搜狗的核心业务；二是360私有化后，中概股里也少了一个“搜索”的竞争对手；三是虽然“三级火箭”的故事在中国已经不新颖，但是仍然不妨搜狗去“教育”美国投资者，毕竟在互联网领域，如今已经不是“西学东渐”，而是“东学西渐”了。

当然，讲这个故事，也有不好的地方。

一是搜索的故事已经不够时髦、不够性感了，你看人家百度都开始讲人工智能、信息流的故事了。

二是不像百度就是铁板钉钉的搜索第一，搜狗现在在中国搜索市场的地位，不同的调研机构相差非常大。比如在StatCounter Global Stats 的2017年8月中国搜索引擎市场占有率排行榜中，搜狗的市场份额仅仅为3.95%，位列第四位，排在百度、神马和360之后；但是在比达咨询发布的《中国跨平台搜索市场研究报告》报告显示，2017 年第 1 季度，在中国跨平台搜索流量市场份额中，搜狗搜索又以16.1%的份额稳居行业第二。连中国用户都搞不清楚搜狗到底排第几，更遑论美国投资者了。而投资者如果对一家公司认识不清的话，那自然就不会贸然出手。

三是，可能会面临对标百度时出现“跟跌不跟涨”的尴尬局面。如果中概股搜索龙头百度跌了，那么作为搜索阵营里的搜狗，一般情况下都是跟跌；但是如果百度涨了，搜狗却未必能够跟涨，因为投资者会考虑，如今百度已经“All in AI”，已经号称是一家人工智能公司，而且还在大力开拓信息流的相关业务，百度涨很可能是这两部分的业务带来的。如果大部分投资者都秉持这样的认知的话，对搜狗来说，就会比较尴尬了。

除了搜索之外，搜狗可以讲的第二个故事是人工智能。

在人工智能方面，实际上搜狗也做了一些事情，比如有搜狗汪仔、语音搜索、机器翻译、知识算法等等，最近还推出了智能家居机器人。但是坦白说，仅有这些还是不够的。

对于人工智能，马化腾认为，需要场景、大数据、计算能力和人才等四大要素，缺一不可。而在这四要素中，除了大数据搜狗借助搜索数据还算可以之外，其他各个方面，都还很弱小。更为重要的是，搜狗在人工智能领域的打法是单点突破的，不够体系化、系统化，缺少底层技术的整体构建能力，以及表层的开放平台实践落地和对外赋能能力。这两种能力的缺失，就会造成一是基础技术薄弱，二是不能借助整个行业生态的力量，以几何而不是线性的方式获得增长。

在最近发布的2017年人工智能产业未来企业百强排行榜中，搜狗排在17位，排名在科大讯飞、金山云、汉王科技等之后，靠近搜狗的前后的是大华股份、智臻智能、智车优行、碳云智能等都是些名不经传的公司。

实际上，别说搜狗在人工智能方面的业绩不够出彩，即使是国际巨头谷歌、Facebook等，在人工智能领域，也屡屡折腰。比如谷歌母公司Alphabet就将取消实施了不到三年的机器人项目Replicant；谷歌还将智能家居业务Nest Labs并到Google物联网部门等等；而Facebook也不光彩，在2017年星际争霸AI大赛中，由Facebook人工智能研究实验室的顶尖研究人员设计的机器人“CherryPi”，仅仅取得了第六名的成绩，要知道在这个比赛中，排名前三的机器人都是由独立程序员完成的。

回到搜狗赴美上市这一主题，虽然即使上市后搜狗面临的问题和挑战仍旧无比艰巨，但是最难的上市问题都解决了，其他的挑战，需要的只是决心、勇气、坚持以及时间。（本文首发钛媒体）

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