殷剑峰：居民消费是唤醒经济消费乘数的发动机

第一部分内容中，殷剑峰分享了对于中国经济形式的分析，他形象地将企业贷款投资称为油门，居民消费决定的乘数效应是决定循环、次数和力度的发动机。目前国内的经济发展还需要资本和投资，但由于人均资本存量比较低，过低的资本边际报酬意味着投资在微观上没有投资回报，导致宏观上带不动GDP。

关于居民消费意愿低的情况，殷剑峰并不赞同将原因简单的归结于疫情因素，他提出，对于中美市场，中国居民消费倾向是63%，100块只花63，美国花92块；中国居民收入占国民收入比重是61%，美国76%。居民消费倾向反应了居民消费意愿，而居民收入占比反应了居民有没有钱。结果显而易见，如果收入高收入稳定，居民消费倾向自然很高。

随之而来的问题是，钱去哪了？对于这个问题，根据2012到2020年考虑土地出让金后部门收入分配，政府收入占了25%，企业收入14%；美国政府收入占比大概个位数。这个现象不是短期的，而是长期存在的现象。

财政支出等于财政收入加上新增的负债，如果收入覆盖不了支出就靠借的钱，这也是一个恒等式。左边财政支出可支配收入和新增负债，占财政支出的比重，用国家统计局资金流量表数据，最新到2020年，负债已经将近40%，支出中40%靠负债是从2015年开始，负债占比持续上升。

2015年起，财政劳动报酬支出，养人的钱比上财政可支配收入比重不断上升，养的人越来越多，税收、非税收收入没有了，只能靠借钱。

这种财政问题又导致另一个问题，就是债务下放。1994年分税制改革之后，财权上收，事权下放，随着财政养人费用越来越多，钱不够花，债务也下放，这种债务下放就造成非常独特的问题，只有中国才有。

中央负债国债是安全资产，地方政府负债不是。而且地方政府负债正在发生变化，2015年债务置换新预算法出来之后，允许地方发债，地方开始用地方政府债券城投债券取代平台贷款。所以地方政府负债从原来隐性影子银行变成公开市场上的债券，这种转换使得债务期限拉长，成本下降，但它的缺点在于如果出现一个地方政府违约，就有可能通过公开债券市场传导放大成系统性风险。

美国次贷危机发生违约的次贷只有一万多亿美金，但就是通过证券化引发成影响范围达数百万亿量级的全球金融危机。债务除了在中央和地方之间的不平衡，还有区域不平衡。仅以地方政府债券为例，有很多地方需要拿15%财力去还，而地方真正可动用的财力以土地出让金为主的政府型基金，去年大部分是负增长，随着人口进入负增长态势，中国房地产长期向下的趋势是不可能扭转的，除了北上广中心城市，类似日本东京大阪。

消费不正的第二个因素就是金融结构。中国居民收入低，其中一个财产收入低，为什么财产收入低呢？对比中美居民资产结构，中国80%实物资产，大部分是房地产。房地产在人口负增长市场不变成负资产已经烧高香了，再看金融资产。中国居民78%是存款及固收类资产，主要是存款，存款利率还在不断降，所以财产收入很低。

消费不正的第三个因素，是长期影响可能非常深远的因素。1930年凯恩斯写了一篇短文，他说未来将会有一个不断听到的名字叫技术性失业。技术性失业就是资本取代劳动的结果。我们看左边的图工业机器人。从2015年中国劳动年龄人口占比达峰之后，中国工业机器人每年装机数量相当于全球的一半，工业机器人装备数量增长导致私人部门各个行业就业，制造业就业和工业机器人装备数量，就是负相关。工业机器人装机数量越多，制造业就业占比越低，而资本取代劳动的现象不仅在中国发生，而是全世界。

比较疫情前，疫情后更是这种趋势。比较12年和2019年，不同收入国家在工业、服务业和农业就业，可以看到高收入国家，工业就业没有上升，中高收入国家，比如中国工业化已经完成，制造业就业在下降，但中低收入国家，比如印度、越南还有低收入国家，比如非洲，撒哈拉沙漠以南的国家，这些国家按理说产业结构演化次序从农业到工业，再从工业到服务业，但这些中低收入国家和低收入国家，农业就业占比在下降，工业没有发生，而是服务业。这就是就业极化效应。资本取代劳动，机器人取代人，就将制造业就业需要中等技能的制造业向两端赶，高端研发，金融创意，低端从外卖，就是这样的结果。

这是全球性的现象，未来制造业不是哪个国家廉价劳动力取代中国，而是机器取代人，数字化时代，它的本质是数字资本。第一次工业革命第二次工业革命都是物质资本，现在是数字资本。数字资本国外学者称为“知识资本”，意思都差不多，是什么呢？就是数字化的数据信息和知识。中国很多大学教育根本不能适应数字资本时代，而数字资本时代需要提高人力资本。

消费不振的第四个因素，少子老龄化。根据联合国中位数预测，在本世纪中叶中国人口将会跌破13亿，本世纪末会跌破8亿，到本世纪末中国老年抚养比会达到80%。如果是这样的社会，消费和投资都不可行。所以二十大报告要提出完善生育，支持政策体系，稳定总人口和总人力成本。殷剑峰提出，目前，中央财政在人民银行有四万亿的存款可以用于补贴生育、养育和教育，按一个孩子50万的话，可以覆盖800万儿童。

市场信心同样是提振消费的重要因素，如2022年，国内累积对外净差帐户顺差是4.5万亿美元，但对外净资产只有2.5万亿美元，中间差的部分有1.6万亿就是资本外逃，还有四千亿是估值损失。

最后，殷剑峰借用凯恩斯的名言作为演讲收尾，资本边际效率取决于不受控制的工商业界的心理状态，就是信心。