提升金融资源配置效率 关键在于利率市场化

（原标题：提升金融资源配置效率，关键在于利率市场化）

简介：取消利率管制并不意味着我国利率市场化进程已经结束。要真正实现以市场化利率有效配置金融资源，并以货币政策有效调控利率，我们还面临许多挑战。

上世纪90年代之前，我国对实体经济的管理体制处于从计划配置几乎所有资源向市场配置资源转轨的起步阶段。作为计划配置资源的一个重要组成部分，银行贷款也靠计划配置，其基本特征是额度分配和利率管制，存贷款利率都由央行规定。另外，当时我国财政状况还比较困难，公益性的基础设施建设主要依靠银行出资，大量亏损的国有企业也要靠银行贷款支持，因此也必须通过利率管制来维持较低的融资成本。

随着实体经济市场化进程的不断深化，我国多数企业的投资、生产、采购、销售已经不再由计划决定，而是由企业根据市场供求关系来自主决策，非国有企业占经济的比重也持续上升。在这个背景下，继续按计划对资金进行分配开始失去了其微观基础。按计划配置资金的方式也越来越明显地制约了资金配置的效率：有市场需求和增长潜力的企业未必能够获得足够的资金支持，而获得贷款额度的企业未必有市场需求和发展潜力。另外，随着我国经济快速增长、财政实力的大幅提高和资本市场的发展，靠利率管制来为“重点产业或项目”提供低成本资金的理由也逐步弱化。

维护和提升经济增长潜力要求提高资源配置效率，尤其是金融资源的配置效率。而提升金融资源配置效率的关键在于推进利率市场化，即让金融市场的供给和需求来决定大多数利率，而不是由政府或央行来决定所有利率。以市场供求为基础、金融机构和借款主体公平竞争所形成的市场化利率，对优化配置金融资源，缓解民营企业融资难、融资贵的问题，减少经济结构扭曲等具有重要意义。自上世纪90年代中期以来，人民银行在推进利率市场化改革方面做了大量工作，是利率市场化改革的主要推动者，具体措施包括分步骤地放宽利率浮动区间、取消存贷款利率管制，引导金融机构增强自主定价能力和风险管理水平，培育市场基准利率和完善收益率曲线等。

我在人民银行担任副行长期间，曾经分管货币政策，参与过利率市场化改革的工作。我十分高兴地看到，人民银行持续、稳步推进利率市场化的进程取得了实质性的成果，到2015年基本取消了对存贷款利率的管制。利率市场化以及直接融资市场的发展，缓解了中小企业融资难、融资贵问题，大大推进了金融产品创新，减少了由于利率管制所导致的寻租和腐败。而且在我国的利率市场化过程中，没有发生一些国家曾经发生过的、许多学者担心的利率飙升、银行过度竞争和金融危机等问题。

但是，取消利率管制并不意味着我国利率市场化进程已经结束。要真正实现以市场化利率有效配置金融资源，并以货币政策有效调控利率，我们还面临许多挑战。我们离一个现代化的、适应市场经济要求的利率调控体系还有相当的距离。马骏和管涛博士的新著《利率市场化与货币政策框架转型》在详细评估我国利率市场化进程和积极效果的基础上，指出了我国利率配置资源和利率调控体系所面临的各种问题并探讨了解决方案。

比如，该书明确指出了我国货币政策调控体系和利率传导体系所面临的如下问题：

一、我国的货币政策最终目标太多，目标之间可能会发生冲突；

二、货币政策的决策机制中“支持扩张”的声音过强，增大了追求宽松货币政策的压力和宏观杠杆率持续上升的风险；

三、货币政策的官方“中介目标”仍然是一年一定的M2增速目标，但M2与实体经济表现和通胀之间的相关性已经大幅弱化，保留M2目标制约了以政策利率调控经济的空间；

四、存贷款基准利率仍然被市场认为是官方的政策利率，但同时又出现了各种被市场视为“准政策利率”的工具，不同政策工具发出的信号可能会产生冲突；

五、许多银行依然沿用以存贷款基准利率为基础的定价模式，市场利率通过银行体系的传导效率明显低于债券市场；

六、一些理财产品由于刚性兑付、监管套利和缺乏透明度，提供了远高于合理水平的“无风险”收益率，扭曲了市场利率，推高了融资成本，干扰了货币政策的传导；

七、财政大收大支和国库现金管理等问题增加了央行流动性管理和稳定短期市场利率的难度。

针对上述和其他问题，作者提出了减少货币政策最终目标、提升央行货币政策的独立性、取消M2增速目标、取消存贷款基准利率、完善利率走廊机制、提升商业银行市场化定价能力、完善收益率曲线、强化对理财产品的监管、提升财政预算和国库管理水平、协调货币政策与监管政策、硬化对地方政府全口径财政约束等政策建议。

十九大报告明确提出，要明显提高国家治理体系和治理能力现代化水平。科学有效的宏观调控是完善社会主义市场经济体制、提高国家治理体系和治理能力现代化水平的必然要求。而完善货币政策框架、强化市场化利率配置资源的能力正是构建我国现代化宏观调控治理体系的核心内容之一。深入研究和探讨当前货币政策和利率调控所面临的挑战及改革选项可谓恰逢其时，具有很强的针对性和建设性，非常有意义。清华大学五道口金融与发展研究中心主任马骏博士有长期参与资本市场的实践经验和在央行从事政策研究的经验，金融四十人论坛高级研究员管涛博士也长期从事外汇管理和金融方面的研究工作，他们牵头的研究团队从市场、政策和学者等不同角度审视利率市场化和货币政策框架改革，并充分借鉴了相关的国际经验，是难能可贵的。我向所有关心中国利率市场化改革和货币政策的朋友们推荐这本专著。

（作者系清华大学五道口金融学院理事长、中国人民银行原副行长，本文系马骏、管涛等所著《利率市场化与货币政策框架转型》一书序言，标题为编者所加，该书获评2018“第一财经·摩根大通年度金融书籍”年度中文书籍奖）