T+0交易：魔鬼还是天使？

（原标题：T+0交易：魔鬼还是天使？）

【明眼看市】

无论T+0还是T+1，本身都是中性的，对市场的影响，更多是取决于实施相关交易规则时的场景和氛围。

桂浩明

随着科创板交易制度的征求意见稿发布，以及证监会权威人士公开表示新股刚上市时不适合实施涨跌停板制度，市场上对于股票交易规则的议论明显增加，其中一个重点就是今后沪深股市在放宽涨跌停板限制后，是否还应该实施T+0交易。

所谓T+0交易，就是投资者当天买入股票当天就可以卖出的交易规则的俗称，标准称谓是“回转交易”。早在20多年前沪深股市创立时，就是与世界各主要证券市场一样，在交易上实施T+0。不过，到了1995年年底，由于股市出现较为严重的投机现象，以至《人民日报》发表特约文章予以严厉批评，文章还提出要修改交易规则。在特约文章发表后的下一个交易日起，A股实行T+1交易和10%的涨跌停板制度。如今20多年过去了，中国股市发生了极大的变化，当年的流通市值在全世界排名几乎可以忽略不计，而平均市盈率则是全球第一。而今，A股的流通市值已经居世纪第三，但平均市盈率在各主要经济体股票市场中则属于偏低。那么，为什么在市场发生了如此大的变化之后，T+0交易规则仍延续至今呢？

客观而言，对于T+0交易，市场各界在认识上一直存在很大的分歧：有人认为在这种交易规则下，会出现大量超短线投机现象，不利于价值投资理念的形成，也有违于鼓励长期投资的导向，在中国这样一个投资者还不那么成熟的市场中，明显是不合适的，是市场交易中的魔鬼。但反过来也有人认为，实施T+0交易，有利于活跃市场，让那些发现自己当天买错股票的人能够及时止损，在出现过度投机现象时，也可以让当天买入股票的人大量卖出以平抑价格。应该说，近一年多来，股市低迷，成交也比较清淡，要求维护股市流动性的声音不少，因此关心何时恢复T+0的人自然就比较多，有的干脆把其视为能够振兴股市的天使。也因为这样，时下有关股市改革的一些高层意见中并没有提到T+0，但民间相关看法的表达正在增多。

从理论上来说，无论是T+0还是T+1交易规则，本身都是中性的，既非魔鬼，也不是天使，其对市场的影响，更多是取决于实施相关交易规则时的场景、氛围。股市不会简单地因为实施了T+0而走牛，也不会因为实施了T+1而轻易走熊。在这个意义上，即便是现在改T+1为T+0，也不见得会对整个市场产生多大的影响，至于说是利好还是利空，只能结合具体情况来讨论，现在能够说的只是它有利于股市交易的活跃，但不等于说一定会让市场活跃起来。横向比较一下就可以知道，实行T+0的各大主要股票市场中，没有一个换手率超过实行T+1的沪深股市。

还应该提到的是，进入本世纪以后，国内在股票清算及客户保证金管理上进行了重大改革，实行了统一清算以及由商业银行实施第三方存管，这样做的结果是有效地隔离了交易与清算环节中风险，但反过来由于清算是在全体交易结束后进行的，如果实行T+0，由于客观上盘中的交易只能由券商模拟进行，在实践中会使相应的信用风险明显放大，而这是商业银行所不愿意看到，也很难接受的。几年前，央行在一份《货币政策执行报告》中就提到了这一问题，认为在现行制度下实施T+0交易具有潜在风险，这也是其在这个问题上持谨慎态度的原因。当然，这个问题其实也不能解决，只要对相应的清算和资金存管制度作相应的调整就可以了。但是在相关工作还没有进行时，恢复T+0确实没有能够得到基础制度的有效支持，显然缺乏足够的条件。

无需讳言，从市场发展的趋势来看，为了便利交易，T+0比T+1确实有更多的优势，但前提是市场平稳有序，各项制度健全。从这个角度来说，当前沪深股市需要做的事情还很多，而综合各种因素分析，恢复T+0恐怕并非当下最为紧迫的事情，不妨先进行研究，而把工作的重点放在其它更为重要的事项上。

（作者系申万宏源证券首席分析师）