瑞银证券：未来三年制药业收入增速放缓至10%

（原标题：未来三年制药业收入增速放缓至10% 毛利率下行趋势将延续）

瑞银证券中国医药行业分析师赵冰3月13日在媒体会上表示，预计未来三年中国制药行业收入增速将放缓至10%，且药价呈现长期下降趋势，医药业毛利率下行趋势将延续。反映到股票市场，市场并没有反映受政策影响药价将长期下降的趋势。但考虑到医药行业的增长态势较为确定，市场或将呈现涨跌两难的格局。

他分析表示，医保控费是否将导致未来三年制药行业收入增长放缓? 医保改革侧重于需求端的结构调整，目前医保方面的改革主要是为了解决：首先，调整医保体系解决“医疗资源分布和利用不均”的问题；其次，如何有效利用医保基金，其中包括调整药物报销目录。

赵冰具体指出，目前新的矛盾正在涌现：首先，GDP增速下滑，导致医药行业持续投入压力加大。其次，医疗行业的主要矛盾体发生转变。在医疗需求已充分释放的情况下，日益多元化的医疗需求与医疗资源供给不均衡之间的矛盾成为了新焦点。在医保支出增速高于筹资增速的情况下，为了维持医保基金的收支平衡，控费将在很长一段时间成为医保改革的核心。第三，医药行业的主要驱动力从数量型增长转变为质量型增长。2011-2015年，制药行业实现了15%的收入年复合增长。但预计，未来三年制药行业的收入增速将放缓至10%。

赵冰同时表示，医保目录调整带来结构性机会。医保目录进一步扩容，中药及民族药净增加比例高于西药；重特大疾病用药以及价格贵、疗效好的创新药将采取谈判方式进入目录。

对于药品定价机制改革是否会造成制药行业毛利率下降，赵冰表示，为了解决支付方和供应方之间的失衡，并有效实施招标价，预计医院和医保部门将会更多地参与到价格制定过程中，医保支付价将取代招标价，医院采购前招标价将有更多调整。医保支付模式将成为定价体系的一个重要影响因素，药价呈现下降趋势。根据观察，药品的最低价普遍出现在2015/16年，意味着近几轮招标价格呈现下降趋势。而计算中国医药行业5年期的毛利率，前三个5年期的毛利率分别为35%（1999-2003）、31%（2004-09）和29%（2010-15）。毛利率整体呈现下滑趋势，主要是由于劳动力和生产成本等的上升。未来受到药价进一步走低影响，毛利率下行趋势将在下一个5年期延续。

对于医药板块市场表现，他认为，中国的医药上市公司当前平均12个月动态市盈率为31倍，略高于过去5年均值（30倍）。过去5年间，医疗保健业估值仅在2012/13年低于均值的一个标准差——当时行业正同时经受首轮招标和价格下调的影响。目前估值接近于5年平均水平，市场并没有反映受政策影响药价将长期下降的趋势。