新三板公司股权质押“引燃”风险点 资金方极其谨慎

　　 今年上半年约680家新三板公司公告了约1300次股权质押操作，涉及股数超100亿股，而去年全年仅公告了约1000次股权质押操作

　　 挂牌半年多、从未进行过定增和投资的东田药业，在质押全部股权的情况下申请终止挂牌，在新三板尚属首例，让投资者和市场防不胜防

　　 从枫盛阳、ST哥仑步到东田药业，不断曝出的“黑天鹅事件”让资金方日趋谨慎，大型券商、银行机构都已暂停了新三板股权质押业务

　　在新三板市场，股权质押现象渐呈扩散之势，个中风险也由此显现。

　　据统计，今年上半年约有680家新三板公司公告了约1300次股权质押操作，涉及股数超过100亿股。其中，从枫盛阳、ST哥仑步等挂牌公司案例中暴露出的股权质押风险，也已引发关注，相关公司及股东的市场信用面临考验。而从新三板股权质押现状来看：一方面，一些出质方不惜以高达15%的资金成本质押融资；另一方面，大型券商、银行机构害怕风险举步不前，可部分资管公司、私募机构却嗅到“机会”，尝试以理财产品等形式涉足质押融资。而在这一地带，风险因素无处不在，市场各方尚需保持警醒。

　　防不胜防？

　　挂牌新三板半年多，从未进行过定增、投资，在挂牌公司大军中，东田药业显得默默无闻。不鸣则已，一鸣必惊人，在股权全数质押后，其突然宣告“谢幕”，在新三板尚属首例

　　6月29日，股转系统（即“全国中小企业股份转让系统”）正式同意了东田药业的终止挂牌申请，其股票自6月30日起退出新三板市场。这家挂牌半年多的重庆药企，从未进行过定增、投资，在挂牌公司大军中显得默默无闻。不过，其在股权全数质押后突然宣告“谢幕”，却备受市场关注。

　　回溯公告，6月6日，东田药业补发公告披露：公司股东田秀东、陈富荣、田晶于2016年3月与重庆银行有限公司石柱支行签订了股份质押协议，一口气质押公司100%股份（2505万股），质押期限为2016年3月2日至2019年3月1日。

　　巧合的是，就在同一天，公司召开三人股东大会，审议通过了终止挂牌的议案。公告中关于议案内容仅一句话：“因未来战略发展的需要，申请公司股票终止在股转系统挂牌。”

　　沿着公告路径继续前溯，早在5月12日召开的董事会上，东田药业已经表决通过了终止挂牌的议案，并决定5月27日召开股东大会审议相关文件。不过，在5月27日，该公司推迟了股东大会，此后直到6月6日，公司同时发布了股权质押公告和股东大会决议公告。

　　在终止挂牌申请中，东田药业表示：“公司计划在终止挂牌后，引进战略投资者，实施并购和战略合作的统一整合，以此加强与医药行业相关企业的深度合作，扩大公司产品的竞争优势。”

　　然而，从东田药业近三年来的财报数据看，公司运营并不理想。2013年、2014年和2015年净利润分别为1492万元、80万元和-371万元。截至2015年末，公司股东权益仅2324万元，当年总营收为1515万元。

　　从公告看，东田药业的股权质押期限长达三年，股权担保金额为2500万元。如今，公司已终止挂牌，而作为质权人的银行，是否愿意陪伴它渡过这段时光呢？更值得一问的是，在接受其100%股权质押之初，银行是否曾考量过公司终止挂牌的风险呢？

　　资金方收紧

　　今年大部分券商已暂停了新三板股权质押业务，只有一些小券商还在做，但态度已经“极其谨慎”。此外，银行方面也在收紧该项业务或调低了对新三板股权的质押率

　　像东田药业这样，在质押全部股权的情况下申请终止挂牌，在新三板尚属首例，但其影响却不容忽视。有开通股权质押业务的券商向上证报记者表示：“股权质押是资本市场一项常规的融资行为，而新三板企业及其股东资金融通的需求其实更加强烈。上千次质押中出现个别问题，也不奇怪。但关键的是，新三板流动性远不及主板，出问题的股权很难处理，再加上这种终止挂牌风险，对市场造成了非常不好的影响。”该券商透露，今年大部分券商都已暂停了该项业务，只有一些小券商还在做新三板企业的股权质押，但态度已经“极其谨慎”。

　　据东财Choice统计，截至6月30日，今年已有约680家新三板公司公告了约1300次股权质押操作，涉及股数超过100亿股。相比之下，2015年全年，新三板公司仅公告了约1000次股权质押操作。

　　然而，不断曝出的“黑天鹅”却让资金方日趋谨慎。

　　6月15日，枫盛阳发布公告称，公司实际控制人、董事长刘金玲因个人涉嫌非法吸收公众存款被天津公安局西青分局立案侦查。股权质押爆仓、股价暴跌、大股东股权司法冻结，一场股权融资下的恶性循环至此进入落幕清查阶段。在此前半年，刘金玲先后三次质押了共2958.6万股（约占公司总股本53.75%），期间公司股价从8元每股左右跌至3元每股附近，因此部分质押是为了补仓。而与此同时，由于存在个人财产纠纷，刘金玲所持的56.37%公司股份却突然被司法冻结，占其总持股量的近九成。

　　无独有偶。5月17日，ST哥仑步发布公告称：“董事会近期通过快递方式收到魏庆华的辞职报告，其因身体原因辞去董事长兼总经理职务。”早在事发之前三个月，魏庆华就将所持有的42.72%公司股份全部质押给盛山资产管理有限公司。据知情人士透露，ST哥仑步曾对标A股上市公司探路者，而如今遭遇业绩下滑、实际控制人失联、2015年年报被出具非标意见，其是否能够持续挂牌尚未可知，盛山资管所持有的上述质押股权亦如烫手山芋。

　　风险面前，资金方正快速退出。沪上某大型银行支行行长告诉记者：“我们已停止了所有的新三板股权质押项目。据我所知，同行都在收紧。原先在我们的认知里，新三板企业财务数据透明，资质要好于其他中小企业，所以银行才愿意做没有其他担保的股权质押。现在看来，新三板企业经营状况波动大，股票流动性又不理想，个别企业甚至存在信用瑕疵，我们的踩雷风险远超预期。”

　　而此前，对此项业务开展较多的小型城商行，也普遍调低了对新三板股权的质押率。据了解，目前，银行接受的新三板股权质押可分两大类：一类是体量较大的做市企业，以做市商价格乘以一定的折扣，对质押股票进行估值，这个折扣率一般在五折以下；另一类是一些协议转让的小企业，这类企业定价方式颇为灵活，此前定增价格、企业净资产、上一年度营收数据等，都可以成为估值标准。

　　杭州银行某业务人员告诉记者，创新层所带来的分层思维也影响到了新三板股权质押业务。其所在部门明确要求，只做创新层企业（股权质押），而且折扣颇大。“创新层企业的股权质押市场还可以做，基础层企业已经很难涉足了。虽然有大量的企业找到我们，但是我们一调研就发现根本没法做、不敢做。”

　　“新玩法”的难点

　　一批以新三板质押股权为标的的理财产品悄然出现，甚至已颇具规模，它们瞄上的是该股权质押高达10个百分点的资金成本差价暗藏的获利空间

　　风险与收益的天平，也随之剧烈摇摆。

　　有业内人士向记者算了一笔账。当前新三板股权质押的借款年化利率多在8%至15%之间，因还款期限不同、本息支付方式不同而有所差别，最终借款成本接近15%。由于质权人的资金成本约在5%左右，其中差价或许高达十个百分点，获利空间并不算小。因此，除去银行外，一批以新三板质押股权为标的的理财产品，也悄然出现，甚至已颇具规模。

　　以记者了解到的某私募理财产品为例。该私募“打包”了三家股东有质押需求的创新层企业，全部是该私募前期投资过的、相对比较了解的企业。以这三家企业股东的质押股权为标的，设计成理财产品，年化利率8%，第一期已全部认购完毕。由于本身也是企业股东，该私募对企业的掌控力度更大，能够及时跟进企业运营状况。同时，股权质押的估值远小于做市商拿票价格，因此就具有比较高的安全垫。“在我们看来，对于看好的优质企业，万一股东真的不还钱，就等于是对股东的债权变成了公司股权，那我们反而是赚了。”该私募合伙人认为。

　　不过，股权质押的收益与风险并存，对投资能力的考验也越来越高。

　　创业股CEO王明辉则告诉记者，新三板股权质押的难点在于如何对股票进行定价，最好是以投资的眼光，细辨企业的成长价值。如果单纯以静态的眼光去衡量新三板企业价值，考量其固定资产、市值等，是很容易吃亏的。

　　王明辉表示：“我们只接受这样的企业股东做股权质押：首先，企业要有成长性，比如像创新层中具备技术性、趋势性优势，又有政策扶持的轻资产企业，同时它要有清晰的盈利模式、稳定的现金流。其次，有知名的投资机构入股，或者是股东能提供可靠担保方的企业。最后，我们非常顾忌大股东高比例质押，而大股东全额质押我们是肯定不接的。至于股东融资的用途，我们倒没有太关注，只要股权价值可靠就行了。”（ 见习记者 吴柳雯 编辑 孙放 ）