曹中铭：并购重组呼唤刚性监管

（原标题：并购重组呼唤刚性监管）

叫停跨界定增，互联网金融、游戏、影视、VR等跨界并购将收紧等市场传闻，最终在上周五举行的新闻发布会上，被新闻发言人一句“再融资和并购重组相关规定及政策没有任何变化”所“破解”。不过，针对并购重组热潮背景下频现的种种不正常现象，强化监管无疑非常有必要。而且，强化的背后，更要凸显刚性的一面。

其实，收紧互联网金融、游戏、影视、VR等跨界并购的传闻也并非完全只是“空穴来风”。近一两年来，这几大行业成为上市公司并购重组的“宠儿”，而且，由于其估值往往高得离谱，业绩又不稳定，常常成为市场质疑的对象。因此，收紧传闻某种程度上也折射出市场的一种意向。

上市公司并购重组，或为了做大做强，或为了转型、追逐市场热点，或为了重组而重组，甚至有的出于利益输送的需要。也正因为如此，上市公司并购重组虽然如火如荼，但某些上市公司背后的目的其实并不“单纯”。因此，作为优化市场资源配置的一种手段，提升上市公司的质量，提升其竞争能力、盈利能力以及回报股东的能力，才应是并购重组的最终目标。

只是，理想很丰满，现实却往往很骨感。分析近几年来上市公司众多并购重组案例，并购后遗症成为市场关注的一大焦点，其中，业绩补偿又是重中之重。而并购后遗症的“始作俑者”，多数情形下都是标的资产的高估值。对于高估值，目前监管部门也只是以问询函的方式表示关注，效果很有限。其实，对于并购后遗症，并非无“法”可依。只要业绩补偿问题能监管好，则一切都将迎刃而解。

如何监管并购重组中的业绩补偿问题，不妨以山东地矿为例。2012年12月，当时名称为ST泰复的山东地矿实施构成借壳和控股股东变更的重大资产重组，地矿集团、地矿测绘院、山东省国投等八家定增对象纷纷成为上市公司的股东。资产出售方同时承诺，2013年至2015年扣非净利润合计为49975.11万元，但实际只有26832.07万元。其中，除了2013年外，2014年和2015年的业绩承诺均未实现。按照承诺，当时的八家定增对象应做出补偿。

然而，除地矿集团、地矿测绘院等履行了2014年的业绩补偿义务外，其余四方宝德瑞、山东地利、山东华源和褚志邦都没有履行。更值得关注的是，在定增股份限售期满后，宝德瑞、山东地利等均先后大肆减持套现。此后上市公司发出诉讼打官司，山东高院一审判决需履行业绩补偿的承诺，但相关股东因减持手中已没有足够的股份，而且2014年的业绩补偿还没有履行完毕，2015年度的难度无形中更大了，而上市公司也只能将希望寄托于“走司法程序”。

在沪深股市，像山东地矿这样爆发并购重组后遗症的上市公司不在少数。据统计，2015年度就有超过70家上市公司重组进来的资产业绩不达标。为了逃避业绩补偿，多家上市公司各显神通。有调整业绩承诺期限的，有将“每年”的业绩承诺改为“累计”的，有降低承诺金额的，也有选择回购资产的，更有像腾信股份那样通过董事会决议方式直接取消承诺的。

市无信不立。一个没有诚信的市场，是一个没有希望的市场。对于并购重组而言，既然当初资产出售方做出了承诺，岂能视作儿戏？对并购重组中的承诺，从目前的情形看，仅仅依靠当初双方的协议，并不足以形成真正的约束力。

自门槛降低以后，上市公司并购重组如火如荼。并购重组“市场化”了，但监管并没有“市场化”，事实上这也是并购重组普遍出现高估值，以及会产生后遗症不可忽视的重要因素。并购“市场化”后，监管必须有效跟上，该出手时就要出手，绝对不能给窃取市场利益者可乘之机。

对高估值与业绩承诺，监管部门可从多方面来规范。比如所有的购买资产，主要以定增发行股份方式，现金支付不能超过交易对价的10%。所有做出业绩承诺的定增对象，其股份由中证登公司锁定，锁定期限不得少于业绩承诺期限。到期后是否解锁，由沪深证交所决定。此举将能避免像山东地矿股东以减持方式逃避承诺的现象。如果要修改或变更业绩承诺，应交由股东大会实施类别表决，且须获得参会所有享有表决权者三分之二通过，大小非及所有定增对象都应回避。此外，为了应对高估值弊端，可按标的资产的溢价状况细化股份锁定期限。溢价越高，锁定期越长。

如果有了上述刚性规定，并购重组中的高估值及业绩补偿不到位现象就不再会是问题。