地方债务监管趋严 城投企业信用风险面临分化

2014年10月，为规范地方债市场，国务院发布《关于加强地方政府性债务管理的意见》（以下简称“43号文”），随后财政部发布《地方政府存量债务纳入预算管理清理甄别办法》，未被甄别为政府债务的城投债将失去政府隐性担保，这意味着城投公司发债融资开始收紧，城投债和城投公司的信用风险引发市场关注。
　　与此同时，伴随着经济步入新常态，一方面，经济结构调整成效逐渐显现，金融改革不断深入推进；另一方面，经济增速面临下行压力，信用风险逐步释放。在日前由中债资信评估有限责任公司举办的“新常态下的中国经济前景与行业信用趋势暨中债资信2015年信用展望发布会”上，与会专家就国内宏观经济形势、2015年城投企业转型和信用风险等市场热点进行了深入分析和交流。
　　城投债总体风险可控
　　对于2015年宏观经济形势走势，中债资信评级总监钟用认为，在改革提速、调结构和进一步强调经济发展质量和效益的宏观背景下，政府对经济增速放缓的容忍度将进一步增大，而房地产行业自发调整、制造业产能过剩继续消化也使得经济增长在经济自身运行规律上有增速下降的压力，预计2015年国内GDP增速将进一步放缓至7%左右，CPI增速为2.1%左右。
　　“积极的财政政策仍将延续，但更多可以依赖的还是在货币政策上。”钟用认为，预计财政仍将加大在基础设施建设方面的投入，在货币政策方面，央行将继续保持稳健的政策基调，灵活运用多种政策工具，加大定向调控，将基础货币注入与银行信贷投放更好地挂钩，增加对实体经济部门的支持力度，运用价格型工具，引导利率水平适度下行。
　　在债券融资方面，在地方债务监管趋严的背景下，融资规模或将受限。“地方政府存量债务处置、城投企业转型需要一个过程，如果采取一刀切的政策或操之过急，可能会引起系统性财政金融风险。而中央政府不允许出现系统性或区域性财政金融风险，会采取一些过渡性的政策，因此，整体上城投企业风险可控。”中债资信公共机构首席分析师霍志辉认为，中央政府对城投企业再融资是否给予灵活性，地方政府在政策执行中是否会出现变通方式等，均会对城投企业的信用风险产生很大影响。
　　PPP模式被寄予厚望
　　43号文出台以后，债券监管部门相应地收紧了城投公司发债政策。同时，伴随着地方债务甄别与清理的推进，地方融资渠道中受影响的不仅仅是城投债的发行将缩量，地方银行贷款、信托融资等都将大幅缩减。
　　“从账面货币资金来看，我们估计全国城投企业除账面货币资金、预计财政补贴资金后，2015年还有3万亿元融资需求，这意味着如果不能满足3万亿元的融资资金，将会面临很大的资金压力。”霍志辉说。根据中债资信统计，截至2014年年底，1086家发债城投企业存量债券为32370亿元。
　　缺少了城投平台这个融资利器，地方上一些准经营性和公益性项目融资开始成为新的焦点。从当前政策层面来看，政府希望PPP能够在这个领域发挥重要作用，通过大量引进社会资本替代原有的城投公司融资模式。在霍志辉看来，PPP模式的优势在于通过引进社会资本可以将以前政府通过融资平台举借期限较短或者成本偏高（12%以上）的债务，转化为期限较长、成本合理的政府应付账款（通过财政补贴方式偿还），这样可以解决目前地方政府债务期限错配问题，缓解地方财政压力。
　　在具体操作上，霍志辉认为，如果能够明确政府财政补贴资金纳入预算，有法律保障，那么社会资本进入这个领域可以获得一份长期稳定的收益，社会资本积极性也会很高；这个过程也为城投公司提供了转型机会，城投公司可以作为政府代表与社会资本进行合作，作为政府出资人或委托人代表，监督项目运行和服务质量等。
　　据介绍，自从去年下半年中央释放出鼓励PPP发展的信号以来，全国各地涌现出大量PPP项目。数据显示，截至目前，已经上报的PPP规模高达8000多亿元，市场预计2015年全年上报的PPP项目将达到两万亿元以上。
　　城投企业信用事件增多
　　“根据统计，2015年已发债城投企业到期全部债务和城投债券分别为1.89万亿元和0.22万亿元，即使按照我们估算的32%和36%的政府债务占比比率剔除政府债务，城投企业自身需偿还的债务和债券仍分别为1.29万亿元和0.14万亿元。”霍志辉认为，2015年预计政府债务认定比率较低，且自身经营性资产对非政府债务保障度也较低省份的城投企业信用风险相对较高；而政府债务认定比率较高，且自身经营性资产对非政府债务保障度也较高省份的城投企业信用风险相对较低。
　　具体来看，云南、天津、黑龙江、江西、陕西、山西和广西等省市的城投企业政府债务认定比率低于30%，且这些省市城投企业折扣后经营性资产对非政府债务的保障度未超过0.75倍，2015年上述地区城投企业的信用风险相对较高；北京、山东、辽宁和宁夏等省市城投企业政府债务认定率较高（均超过45%），折扣后经营性资产对非政府债务的保障度也超过1倍，其在2015年信用风险相对较低。
　　在业内专家看来，地方政府存量债务清理、城投企业转型需要一个过程，如果操之过急，可能会引起系统性金融风险，尽管城投债总体风险可控，但2015年城投企业负面的信用事件将会增多，不排除债券市场出现部分行政级别较低和融资能力较弱地区（县、市辖区、开发区）城投企业发生违约，更多集中在信托等非标产品。
　　霍志辉表示，2015年对城投企业信用风险分化需要关注以下几点：一是政府债务甄别清理，城投企业债务被认定为政府债务的比例越高，则债务偿还越有保障；二是城投企业经营性资产对非政府债务的保障度，地方政府向城投企业注入经营性资产和业务及对城投企业非政府债务的保障情况；三是从土地出让收入变化来看，房地产市场低迷，部分地区土地收入下降，对土地出让收入依赖较大地区的城投企业压力较大；四是从城投企业流动性风险来看，2015年到期债务规模大、货币资金不充裕或融资渠道受限的城投企业的流动性风险较大；五是省、直辖市及经济发达地区大型城投企业信用风险相对稳定，经济发展落后、融资渠道受限、市场化发展程度较低的地级市、县、市辖区城投企业未来信用风险将恶化。