绯闻主角民族证券资质平庸 “盘古氏”欠款11亿

我上期专栏首曝“方正证券绯闻收购民族证券”，近期该传闻还在发酵。绯闻主角民族证券的股东——东方集团股价异动明显。我这里可以告诉大家，这是真事。

重组信息很保密，一众投行朋友打听一圈，均不知具体重组方案。多方汇集的信息表明，民族的机制和创新能力一般。投行业务据说受到限制，重组后“扛起方正旗号”做业务，不失为上策。要知道，民族是“B”级，而方正可是“AA”级的。

在平均4倍2013年市净率、比许多其他行业“低估”的形势下，新一轮由市场主导驱动的券商并购大幕已然拉开。

不由地想到两年前西南证券并购国都证券事件。2011年8月中旬，西南公告向国都股东增发，吸收合并国都。理财周报率先报道这单A股上市券商并购第一案，15个月后又独家提前报道此单并购无果而终。原因在股市变化，“西南嫌收购价高而国都不想卖”，此外两家券商资产规模和盈利相当，客观造成并购困难。

反观历史，此次方正收购民族，难度要小很多。这是一个“大吃小”的问题，而且民族的股东结构远较国都简单。方正与民族均是“一股独大”，方正这边“北大方正”持股41%、其他股东持股没有超过5%的，民族这边“北京政泉控股”持股84%，其他5个股东持股比均小于5%关键比例。

投行朋友帮我打听了一圈，也有说是“民族收购方正，成为方正的二股东”。我琢磨了一下，这单重组的路径无外乎三条：一是类似西南国都的增发换股合并，一是通过增发成为股东，一是简单的现金购买资产。

若是换股，按照2012年财务数据，方正每股净资产2.37元、民族1.54元，相当于1.54股民族可以换成1股方正。

方正与民族可谓“一个天上一个地下”：方正营业部103家（上市券商第6，湖南浙江占比73%）、民族50家（东北占比36%，京津沪占比18%）；方正现金流余额110亿元、民族53.6亿元。从收入结构上看，方正经纪10.3亿元、自营-6368万元、期货经纪1.98亿元、投行2.06亿元、两融1.3亿元、资金运营1.11亿元，直投6680万元、资管2981万元；民族经纪3.61亿元、投行（承销保荐财顾）4039万元、资管2115万元、自营（公允价值变动）783万元、两融（895.7万元）。两相对比，无论是规模、业务结构以及盈利能力，方正都远超民族。

2009、2010年底，北京政泉置业合计付出9.5亿元成本，成为民族大股东。苦守近4年，主营房地产的北京政泉置业，在证券业务上获得的回报可谓“小微”，如果通过换股方正——初略计算可换7亿多股，按照合并后总股本计算，持股10%稳居第二大股东（北大方正持股比在33%），是为上上之选。

民族郭老板当然知晓，目前房地产与证券的收益孰高孰低。值得注意的是，民族去年应收款第一名，是民族目前办公地盘古大观的开发公司“北京盘古氏投资公司”（去年应收款同比增长11%到11.37亿元），大股东欠款已占到民族现金流的1/5。接下来，你懂的。