重新发现凯鹏华盈：KPCB 入华九年的 TMT 翻身仗

（原标题：重新发现凯鹏华盈：KPCB 入华九年的 TMT 翻身仗）

投资人周炜从上午 8 点的一个会后匆匆赶来，和我在十点半碰了头。KPCB 北京办公室在银泰中心 27 楼，没设前台，我到的时候甚至也没有门禁，一推门，人就进去了。

采访在左手边的会议室里进行，高层视野很好，北京上午的阳光闪耀。周炜，这位 KPCB 中国如今的管理合伙人，一边聊着，一边喝完了咖啡一号、要了咖啡二号、尝了几口热柠檬红茶，最后，又从边上的冰箱里选了一罐零度可口可乐喝了起来。

大大小小的容器在他面前排成一排，正如他引以为傲的案子们：京东、启明星辰、宜信、融 360、喜马拉雅、秒拍……他所管理的二期美元基金，在今年就可以把所有本金还给投资者，而后期收益则让人期待。“预计在一年半内，只要市场不要彻底垮掉，我们的退出可能会非常耀眼”，周炜说，看起来颇有信心。

当然，故事也不是一直如此顺利。

高调入华

2007年，在数年的筹备之后，KPCB 以当时和红杉齐名的美国 Top2VC 机构身份高调进入中国。

KPCB，拥有传奇历史的老牌基金。辉煌的成绩里包括谷歌、亚马逊、网景、EA 等行业巨头，近年的 TMT 热潮里则投资了 Facebook，Twitter，Uber，Snapchat 等公司。有估算称，KPCB 仅在谷歌的一个案子里就给 LP 带来了 43 亿美元的回报。而掌门人约翰·杜尔（John Doerr），也凭借出色的业绩成为了硅谷众多 “创投教父” 之一。

中国，则是一步被寄予厚望的举措。根据 KPCB 的官方说法，为此他们已经酝酿了三年。最终，KPCB 决定与已经进入中国市场多年的华盈基金（TDF Capital）合作，成立自己的中国基金。当年4月，KPCB 掌门人约翰·杜尔在北京的中国大饭店宣布，KPCB 首个海外基金——凯鹏华盈（KPCB China）成立。核心团队，由来自华盈基金的汝林琪带着徐传陞、钟晓林，加上刚从赛富离开的周志雄共 4 名合伙人组成。

而如今，凯鹏华盈成立已经九年了。我和几个投资界的朋友们聊了聊，有些惊讶地发现，外界对于凯鹏华盈的评价颇为统一。

主要观点有三：一，这么多年，没有让人印象特别深的案子，投资风格也很模糊；二，决策机制缓慢，美国总部干涉太多；三，团队变动大，除个别合伙人外，人才流失快。

评价准确吗？对于现在的凯鹏华盈，这些点评有失公允。但遗憾的是，在 KPCB 入华的头三年里，事实可能确实如此。

现在回头来看，KPCB 首先在中国基金成立时机和战略的匹配上，就出现了问题。

2007年，KPCB 在进入中国的时候，就已经比同行们迟了一步。相比 2005年 进入的红杉、和北极光合作入华的 NEA，KPCB 已经错过了中国 2006年 的一批优质 A 轮项目。

同时，凯鹏华盈定位早期基金，80%投向 A 轮，坚持这样的战略使得他们又继续丢掉了接下来的一轮 B 轮项目。

“创投界有一个 2005 现象 ，一批好公司都是在 05年 成立的，比如 58 同城、去哪儿，” 周炜说，“而 KPCB 进中国的时候，07、08年 正好是市场的冬天，其实有很好的机会去投 B 轮、捡好公司。但是因为过于纠结早期项目，这些机会都丢掉了。”

这些 “很好的机会”，包括 58 同城和京东，都曾在 B 轮被带回到投委会上，价格便宜，但最终被毙掉。

这就涉及到外界评论的第二个问题，决策机制和中国团队话语权。

在最初进入中国的时候，与本土基金合作并引入资深投资人的模式曾是 KPCB 骄傲的 “研究成果”。凯鹏华盈和 KPCB 美国两边都独立决策、独立招募人才，但两个团队之间会相互分享各自积累的行业知识和经验，并且也分享各自的盈利。

而一涉及到利益共享，干涉就不可避免。比如，美国方面对 A 轮项目的过于执着，导致很多 B 轮项目直接被毙。而过细的指导和控制，以及美国和中国市场之间的差异，又使得双方沟通成本大幅增加、投资决策速度缓慢。

一个更为明显的例子，则是 KPCB 在美国大力投资（但被彼得·蒂尔在《从 0 到 1》中专门用一章认定为泡沫并分析失败原因）的清洁技术。顺应 KPCB 在硅谷的战略，美国方面要求中国基金也在清洁技术和绿色科技方面加大投入，因此一直到 2013年，中国团队在对外发言的时候仍然将清洁技术作为基金特色之一。

但问题在于，硅谷对清洁技术的投法是：寻找领先技术，投最顶尖的科技项目；而 KPCB 希望将同样的模式复制到中国。因此，凯鹏华盈在本土投了一些 “超级领先” 的薄膜太阳能等高技术含量项目，但成本过高、没有应用市场，是为方向性错误。

在这样的消磨中，被人关注的第三点，团队，也开始受到冲击。

原本，这是一支由约翰·杜尔精心挑选的团队——有投过百度、阿里巴巴的华盈基金，并专门增加了来自赛富的资深投资人周志雄。

凯鹏华盈成立之初，汝林琪及其由徐传陞、钟晓林等构成的原华盈基金团队和周志雄团队分别分布在上海和北京，形成典型的 “双核” 结构。而据《创业家》2010年 对周志雄的采访，“双核” 本身从投资理念，到投资速度、阶段、额度上都存在巨大差别，导致无法形成基金统一的投资风格。

2008年，管理合伙人周志雄首先离开凯鹏华盈，宣布成立凯旋创投，并在约翰·杜尔的同意下带走了他在凯鹏华盈投的 7 个项目。而同一年，合伙人徐传陞也宣布离开，加入了彼时刚刚进入中国的经纬创投中国基金，成为其第三位管理合伙人。随后于 2009年 加入经纬的，还有刚于 2008年 初被升为凯鹏华盈合伙人的吴运龙。等到 2010年 的时候，这只原本的 “梦之队” 只剩下了汝林琪和钟晓林。而 2011年，管理合伙人钟晓林也终于离开，创立江南资本。在他在微博上宣布这一消息一天后，另一位合伙人李立伟用同样方式宣布离职，并加入青云创投。

聊到这些话题，从基金设立之初即以 VP 身份加入的周炜没有太多评价，最终简短总结为 “每个人都有责任”。但事实上，频繁的人事变动，使得基金无法正常运作，仅周志雄这位关键合伙人的退出，就折腾了近一年的时间，对投募都造成了影响。

TMT 转身

在经历了颇为艰难的 “水土不服” 和人事动荡之后，凯鹏华盈从 2009 底年开始终于走上正轨，逐渐脱离了外界固有的三个印象。

首先，是团队的稳定。目前，三位管理合伙人的分工是，第一期美元和一期人民币基金由汝林琪和周炜共同管理，而二期美元基金的 GP 则是周炜和黄瑞晋。投资团队共 13 人，分布在北京和上海，由于投资节奏较慢，也使得内部合作更为从容。周炜说，凯鹏华盈团队内部合作很好，可以组织大家坐下来讨论方向，确定了一个方向，就大家都去看，找最值得投资的公司，而不是单打独斗。

随后，是投资风格的确立：精品型、中早期、回归 TMT，由此带出了一批的明星项目。

2009年 底开始，凯鹏华盈从此前投资的信用大数据库国政通出发，陆续投了宜信、中天嘉华、融 360、夸氪金融、交易英雄共 6 个互联网金融 A 轮项目。

其中，宜信旗下宜人贷已经独立上市，融 360 估值超过 10 亿美金，国政通则盈利丰厚并有上市在望。单单融 360 一个项目，凯鹏华盈获得的估值回报就是 60 倍以上。

2010年，周炜再次将已经 D 轮的京东带回到投委会上，在此前 B 轮、C 轮两次被否决之后，凯鹏华盈终于在 D 轮时挤入了一亿美元，并在上市后获得五倍退出，迅速收获 4 亿美元。

在二期基金成立后，TMT 更是成为投资主要方向，拿下了喜马拉雅、秒拍、力美、秒针等潜在独角兽项目，喜马拉雅跟秒拍的估值增长都已经到达了接近 20 倍。

同时，相较于同时期其他基金的赛道型打法，凯鹏华盈走的是精品基金路线，首先寻找有潜力的行业，然后再在行业中挑选一家看起来最好的企业。近九年的时间里，三支基金投资共 70 多个项目，节奏不可谓不慢。

而周炜现在反思，事实上 “散弹枪” 式投法在 2012年 之前可能是更好的方式，因为那正是无线互联网的高速成长期，优质项目涌现，大量投资可以带来很好的收益。

但精品型投资也有好处也非常明显：投对了，回报更高。从成绩来看，除了发展迅速的 TMT 项目，此前投资的神州租车、启明星辰、中文在线等早期项目，也从原来看起来的 “先烈” 状态，变成了 “先驱”，并陆续上市。

周炜预计，第一期美元基金将总体获得 4-6 倍的回报。而 2010年 底募完的第一期规模五亿多的人民币基金也已投完，回报估计在 3-5 倍。

于是，此前美国参与过多导致的一系列决策问题也自然得到了解决。

凭借业绩，凯鹏华盈向 KPCB 证明了自己的能力，而翻看投委会记录，也使得当年犯过的错误得以复盘。周炜回忆，2009年，他个人曾推到投委会 6 个项目，其中 3 个都在当年就上市，但是都没有通过。

2012年，凯鹏华盈 2.2 亿的二期美元基金募集完成。这一次，募资和投资都由中国方承担，而周炜和黄瑞晋则担任基金 GP。这支基金的方向非常明确：只投 TMT 和医疗，由两个管理合伙人分别负责。

去年，二期基金在 A、B 轮分别投资的喜康生物在台湾上市，如今市值约 9 亿美元，凯鹏华盈占股 20%。同时，三家公司完成并购退出，获得资金 1.2 亿美元，回报倍数十余倍。因此，在今年六月，二期基金就可以实现在不到四年的时间里，将本金全部还给 LP。而同时，秒拍、喜马拉雅、融 360、秒针、力美等明星项目还没有退出，从账面来看，基金 4年 时间的整体回报已接近四倍。

一些经验

故事讲到这里，好像颇为圆满。总结起来，就是一个外资老牌基金高调入华但遭遇挫折，终于在阵痛之后克服困难茁壮成长的 Happy Ending。

但是，凯鹏华盈为什么可以做到？优秀的投资表现，对 TMT 的精准判断，是在决定转型之后就一夕形成的吗？

对于这个问题，周炜的回答是，每个基金都有自己的学习曲线，前期的教训带来了后期的经验。而他没有提到的，是前三年里交过的学费。

2007年，凯鹏华盈投资电商公司 PPG，这家最早做互联网衬衫的公司就像后来者凡客，一度成为风投追捧宠儿，但在 2009年 末，创始人携款潜逃。2008年 投资的新传宽频，在视频大战中迅速出局，最终折价卖出上市公司。同年投资的钻石类 B2C 电商开创者九钻网则被竞争对手超越，黯然关闭。还有当年风头无两的本地消费终端机维络城，也一度是凯鹏华盈引以为傲的明显项目，最终由于没能跟上移动互联网节奏，在 2013年 宣布与嘀嗒团合并。

“只能说，我们勇于投资先行者，而且，这些死掉的公司太耀眼了，所以容易被人记住，” 周炜说，“长远来看，公司都会死的，但如果你不敢参与，就只能一直做旁观者。”

很少人愿意谈失败，但至少经验是可以分享的。谈到心得，周炜林林总总列了好多条。

比如，早期项目一定看对人，如果团队合适，那么即使模式不行也没关系，他们能够一直寻找到对的方向。例子是，最早因为美国人 “不能理解怎么会有人在家唱 KTV” 而没投的唱吧，形态就已经发生了很大变化。

比如，要看大格局，只要大的方向对了，那么选出来的公司就不用在具体模式上死扣。像京东，如果看准了中国会有自己的亚马逊，那么就不会在早期错过这样的案子。

还有，要不断、不断学习。而如果看中，下手要快。

在风口前拉网

正是基于这些经验，周炜投出了喜马拉雅和秒拍这两个他的得意作品。

它们的共同点是：成长快，投资的时候均不是行业老大，但很快随着风口变成行业领先，目前估值回报均接近 20 倍。而背后总的投资步骤，则是判断风口——锁定风向——拉网筛选——确定团队。

投资喜马拉雅，是在判断出音频的大格局之后找项目。周炜当时的判断是，从无线互联网设施、到硬件到 APP生态都已经发展到了很好的程度，那么内容一定会变得非常贵，内容平台就成为下一个风口。而在这个逻辑下，手机和人交互的任何一个界面，都会出独角兽，文字和图片已经有了，但音频还没有。音乐方面版权力量相对较强，但 UGC 内容则大有机会。考虑到普通用户创造能力较差，最终要选半专业的平台。

因此，在圈定范围之后，凯鹏华盈开始拉网筛选，最终在 A、B 轮投资了当时规模只有领先者蜻蜓 FM 几分之一的喜马拉雅，后者如今已成为行业巨头。

而投资秒拍，则是在大格局下看中其微博背景。在音频之后，周炜判断视频将成为下一步信息获取的主要方式，而且一定是不超过三分钟的短视频，这样流量也基本支持。在筛选的时候，他发现秒拍创始人韩坤很像公子重耳，带着团队被迫流浪，但很有凝聚力。另外，微博是重要的背书，“文字是一维、图片是二维、声音是三维、而视频是多维，对人的能力要求非常高，因此一定是大 V 说话小 V 听” 的判断，视频的社交属性将是 “广播式” 的，以转发、点赞为主，那么新浪作为股东能实现的东西就非常重要。

因此，战略 + 团队 + 资源，使得周炜投了当时在美拍的快速增长下压力很大的秒拍。后来，秒拍旗下小咖秀的爆发式增长切实印证了这一点判断，而在此之前，C 轮投进去的周炜则陪着创始人韩坤一起承受了很长一段时间的巨大压力。

周炜笑称，自己因为是企业管理出身，因此特别能理解创业者的心态。这位毕业于电子科技大学的理工男在 20 多岁的时候就当上了实达公司的最年轻高管并伴随公司上市，财富积累比同龄人快了很多。在卖掉另一家电子支付公司、随后从沃顿商学院毕业回来后，他加入了凯鹏华盈，投的第一个项目就是支付领域的国政通。

从外界观察，周炜对旗下项目确实是颇为支持。我第一次见到他，就是大约一年前他为喜马拉雅站台，参加了一个很小型的交流活动。而他的朋友圈内容则主要分为三种：一是投资项目的各种进展和好消息，有时候会激动得加上一些笑脸和大拇指；二是各种各样的会议现场和常常是深夜的飞机场，辅以工作感悟以及对新事物的观察总结；三是少量对雾霾、时事、科幻小说、沿途风景等话题的抒情。

至于兴趣爱好，这位大学期间活跃于排球场、网球场以及游泳池的前运动健将说，自从入了 VC 这行，因为太忙，几乎已经没有爱好了。

“我是 IT 时代的人，基因上就跟互联网的一代完全不一样，需要花很多时间调整，花很多时间去学习，VC 最重要的就是接受新事物”，周炜说，“我晚上回家，会在家里试各种各样的东西，我儿子就说， 爸爸又在玩 ，我说不是，爸爸在工作。”

原创文章，作者：张晴，如若转载，请注明出处：http://36kr.com/p/5043576.html

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