平头哥，要上市了

11月10日晚，阿里官宣拆分平头哥上市：

公司已于9月11日在港交所完成保密递表，分拆完成后阿里仍为控股股东。

具体募资规模尚未披露，市场传闻会在20亿至30亿美元之间。

平头哥被单独拿出来上市，并不意外，百度的昆仑芯也是类似的操作。

早在今年1月，也有消息曝出过平头哥的拆分上市计划，当时是说将于9月上市，现在是9月递表，有差距，但基本吻合。

目前的主要问题，还是值多少的问题。

明面上，平头哥成立八年，真武系列AI芯片累计出货超56万片，650 多家外部客户，年化营收摸到了百亿级。成绩没毛病。

新一代真武V900，计划明年一季度量产商用，据说性能是上一代的三倍。证明公司的研发迭代能力，也是在线的。

但归根结底，能力只是下限。

上限在哪，还得看资本市场最后拿什么标准定价。

对于平头哥而言，目前业务深度绑定阿里云，未来市场会把它当成一家独立扩张的 AI 芯片平台，还是阿里云旗下的算力配套部门？

两个定位对应的估值逻辑，天差地别。

从为什么拆开始说。

底层原因，是平头哥在阿里体系里的定位不一样了。

早几年看平头哥，其实更像阿里云身后的技术配套部门。

芯片做出来先塞进自家数据中心，核心目的是降本、提效，再加一层供应链安全的保障，本质是服务云业务的成本项。

但AI浪潮一来，整个逻辑变了。

不管是大模型训练还是企业侧的推理需求，最后都要落到实打实的算力上。阿里要讲全栈 AI 的故事，底层芯片长期靠外购，根基始终是虚的。

今年8月阿里把云智能集团和平头哥合并成了“AI 云与算力服务”板块，核心是把底层芯片、服务器集群，大模型、算力租赁做整合，拧成一股绳。

最后板块单季度收入 484.37 亿元，同比增速冲到了45%，已经成为阿里当下增长最猛的一条线。

这个时候，平头哥已经从配套研发，变成了撑起 AI 云竞争力的核心底座。

定位上去了，放在集团体内的尴尬也就越明显。

平头哥增长再快，放进合并报表里也只是个小板块，价值很容易被淹没；

反过来，芯片业务高昂的研发投入，还会先被当成费用端，拖累整体利润观感。

单独上市，相当于把这块资产从集团里拎出来，让市场用芯片公司的标尺单独定价。

既开了独立融资的口子，又给了业务价值重估的空间，顺便还能撬动市场对阿里集团整体的价值重估。

一石三鸟。

从时间线上看，平头哥9月11日完成港股保密递表，9月22日云栖大会上，就发布了新一代真武V900。

而11月10日官宣分拆消息，又刚好卡在全球半导体板块短期回调后的修复窗口。

意图非常明显，拉高预期。

显然，阿里也希望平头哥可以顺利完成一石三鸟的任务。

只不过，资本市场的定价，最后看的还是增量和想象力。

要拿到高估值，平头哥还有很多关键问题需要回答。

官方明确提过，阿里云部署的平头哥芯片里，有超过60%服务于外部商业化客户。

只是“外部客户占比”这个说法，实际上很模糊。

一种口径里，企业在阿里云上租用搭载真武芯片的算力服务，付服务费给阿里云，阿里云再向平头哥采购芯片，也算外部客户。

但这个口径，企业实际是阿里云的客户，平头哥的客户是阿里云。

另一种口径，企业直接向平头哥采购芯片、超节点或者一体机方案，平头哥直接交付、直接收款。

这才是平头哥真正意义上的外部独立客户。

从申万宏源等第三方机构的测算来看，2024 年平头哥的营收里，阿里云内部采购的占比仍在六成左右。

近两年虽然也在拓展直售场景，比如和运营商共建万卡集群、联合服务器厂商推出政企一体机，但平头哥外部直售的绝对规模，对市场来说，还是未知数。

如果收入主要靠内部结算，那本质上还是阿里云的算力配套部门，估值更偏向 “成本中心资产化”，看的是降本效率和内部需求增速。

如果外部直售收入能持续走高，能靠自己的销售体系拿到越来越多体系外的订单，那才是一家能独立扩张的芯片公司，市场才愿意给成长股的估值溢价。

当然有阿里云这个基本盘托底，平头哥其实是有的优势。

国内很多 AI 芯片公司，流片出来找不到大规模落地场景，产品没法快速迭代，走着走着就掉队了。

平头哥从第一天起，就有现成的云场景打磨产品，这条路比同行稳。

只不过还是那句话，好公司不等于好股票。

芒格买了巴巴，也得含恨砍仓离场。

所以平头哥上市后，真正要看的是几件更具体的事。

第一，外部客户到底有多少含金量？

第二，真武V900能不能按计划量产，产品迭代能不能持续？

第三，收入能不能变成利润？

这些问题现在还没有标准答案，平头哥也需要时间来回答。