锐澳母公司的“时间赌局”：百润股份业绩迎来修复，烈酒第二曲线仍在“蓄水期”

本报（chinatimes.net.cn）记者周梦婷 北京报道

锐澳母公司百润股份（002568.SZ）业绩迎来修复。10月26日，其发布三季报显示，今年前三季度，实现营收25.03亿元，同比增长10.31%；净利润为6.62亿元，同比增长20.44%。然而该公司经营活动现金流净额同比减少16.41%，截至报告期末，一年内到期的非流动负债骤升至11.06亿元。

这背后原因与百润股份重金押注的烈酒赛道息息相关，从2017年触及威士忌，到如今三次募资投资烈酒，这是一场“以资本换时间”的长周期布局。但能否在预调酒主业现金流承压之前跑通，是市场留给百润股份最核心的追问。

业绩迎来回暖

百润股份在经历连续两年业绩下滑后迎来回暖。2024年，公司营收同比下降6.61%，净利润同比下降11.15%；2025年业绩继续下探，营收同比下滑3.43%，净利润同比减少11.36%。直至今年前三季度，公司营收和净利润终于恢复双位数增长。

除业绩回暖外，百润股份毛利率亦有所改善。光大证券10月27日发布的研报显示，2026年前三季度该公司毛利率达70.97%，同比提升0.69个百分点，主要得益于产品结构优化。

百润股份是国内预调鸡尾酒行业的龙头企业，主要品牌为RIO，近年来，其持续布局烈酒赛道，2025年其开始上市销售威士忌新品。根据2026年半年报，百润股份烈酒业务主要包括旗下崃州蒸馏厂的威士忌、金酒和伏特加产品，目前崃州蒸馏厂已经陆续发布崃州单一麦芽威士忌系列、百利得单一调和威士忌系列、椒语金酒等多个产品系列，规格包括50ml至700ml等不同容量的玻璃瓶装，产品目前主要以威士忌为主。

伴随烈酒新品陆续上市及市场培育投入加大，该公司销售费用同步上升。今年前三季度，百润股份销售费用为5.89亿元，同比增加15.6%；销售费用率为23.52%，同比增加1.08个百分点。上述研报指出，这主要系公司加大市场费用投放力度。

对于百润股份的业绩表现，酒类分析师蔡学飞对《华夏时报》记者分析认为，“百润这份三季报本质上是低基数上的有效修复，是企业经营质量改善的信号。其前三季度营收利润双增，主要靠预调酒大单品企稳、威士忌新品铺货与香精需求回补共同拉动，同时毛利率与费效比也在改善共同带来的结果，不过理性的看，连续两年下滑后的反弹，增长成色不能只看利润增速，更要看渠道库存是否真正去化、威士忌第二曲线能否熬过长陈酿周期，百润现在不仅要止血回稳，还要开启新周期。”

然而虽然利润端在改善，百润股份资产负债表和现金流指向另一个方向。今年前三季度，该公司经营活动产生的现金流量净额为6.31亿元，同比减少16.41%；截至报告期末，该公司在建工程余额较上年期末增幅为47.23%；一年内到期的非流动负债从上年末的968.09万元骤升至期末的11.06亿元，对此公司表示主要系可转换公司债券转入一年内到期的非流动负债所致，而这与百润股份重点押注的烈酒赛道息息相关。

一场与时间的豪赌

2017年，百润股份与成都邛崃市人民政府签署《伏特加及威士忌生产建设项目投资协议书》，开启了其布局威士忌的第一棋，此后其不停募资投入，2020年定增募资10.06亿元，2021年可转债募资11.28亿元。

今年8月份，百润股份再次发起定向募资，拟募集资金13.05亿元，其中11.4亿元用于麦芽威士忌桶陈扩能项目，1.65亿元用于研发检测中心项目。三次融资合计约34.39亿元，悉数流向烈酒布局。

这是一条陈酿周期难以压缩的赛道。在10月16日发布的关于向特定对象发行股票的审核问询函回复中，百润股份提到，前次募投项目（2021年可转债募资）对应橡木桶内威士忌原酒规划陈酿周期为4年，该项目预计2027年起才逐步释放效益。本次最新募投项目中麦芽威士忌桶陈扩能项目，整体实施周期为36个月，含建设期的静态投资回收期（税后）为12年。

公司管理层对此并不讳言。在9月16日中报业绩说明会上回复媒体提问时，该公司表示，“近年来威士忌在国内呈现消费持续渗透、需求量持续增长的态势，未来威士忌市场空间广阔，实施本次募投项目有利于支撑公司威士忌业务从布局培育阶段顺利迈入规模化放量阶段。”

对于这场豪赌，蔡学飞对记者分析认为，“百润股份三次募资押注威士忌，本质是用资本换时间、用桶陈储备提前卡位国产威士忌赛道，打造品类护城河，虽然逻辑是成立的，但这是一场典型的先蓄水、后放水的长周期豪赌。”

国内威士忌市场长期由外资品牌主导，而国内烈酒消费仍以白酒为绝对主流，国产威士忌仍处于培育和起步阶段，整体品牌影响力、渠道基础和消费者认知仍有提升空间。

在烈酒产品策略上，百润股份采用全价格带打法。根据华创证券9月1日发布的研报，百润股份从30元（50ml试饮装）到1499元全价格带覆盖，目前该公司主要以崃州和百利得两个品牌为主，其中崃州定位国产高端单一麦芽，主力产品包括创世版、致风味系列等，价格区间236元—1499元/700ml；百利得定位大众调和威士忌，主力产品为百利得22、百利得66，价格区间200元—400元/700ml。

百润股份烈酒产品产销率方面，2025年为46.05%，2026年上半年为64.98%。“客观的说，百润64.98%的烈酒产销率，放在普通快消品里不算优秀，不过考虑到威士忌是先灌桶、后动销的重周期生意，这个数值也有百润在低基数上的爬坡等积极信号。”蔡学飞告诉记者。

蔡学飞同时提醒道，“百润股份押注烈酒具体来看风险不小，一是项目变现周期较长，二是动销尚未验证，三是重资产折旧与现金流压力，若后期威士忌需求不及预期将反噬企业利润。”10月27日，记者就威士忌产品动销表现以及发展策略等问题向百润股份发去邮件并致电，但截至发稿并未收到相关回复。

责任编辑：黄兴利 主编：寒丰